政府引导基金返投要求的方式、认定及机制

引言：近年来，政府引导基金在经历了“遍地开花”的大规模设立阶段后，一方面成为了一级市场资金来源的重要力量，另一方面也暴露出政策性与市场化相矛盾等种种弊端。在此背景下，不少政府引导基金通过修订管理办法，完善自身治理体系，采用更贴近市场化的方式实现自身政策目标，体现在返投要求、出资比例、激励与返利政策等方面的调整。本文仅就返投要求的关注内容作出探讨，尝试管中窥豹展示政府引导基金的返投政策现状，以期引起各方对于政府引导基金市场化探索的建议与思考。

顾名思义，返投指的是地方政府引导基金出资到子基金后，子基金按引导基金要求将一定的金额投入本地。根据不同的认定标准，常见的返投要求主要包括以下几种方式：

(一) 固定金额VS非固定金额

政府引导基金要求子基金投资固定金额到本地属于最为常见的返投要求，固定金额可以是引导基金出资额的一定倍数，也可以是子基金规模的一定比例。就前者而言，早期的政府引导基金通常要求返投金额不少于引导基金出资额的2倍，近年来多地引导基金将该标准降至引导基金出资额的1.5倍或更少的倍数。就后者而言，子基金规模存在子基金的认缴出资总额、实缴出资总额、总资产、全部投资额、可投资实缴资金、可实现投资总额等多种形式，常见的比例为50%、60%甚至70%。

此外，有一类特殊的引导基金（如上海市创投引导基金）对返投金额不做具体要求，只要子基金对上海地区的投资金额在全国省级行政区域中的投资总额中占比最高。相较于有固定金额的返投要求，这种方式对GP显然更为友好。

(二) 阶段性考核VS非阶段性考核

大多数引导基金对子基金返投完成情况的考核时点亦会设置不同的要求：一是期末一次性考核，即要求子基金在一定期限内完成返投，如合伙企业存续期、投资期或引导基金对子基金首期出资之日后的一定期限等；二是阶段性考核，有的是每年考核一次，即要求子基金按年度平均完成一定返投金额；有的是每两年考核一次，如要求子基金在引导基金出资之日起2年内完成返投要求的40%，剩余存续期内完成返投要求的60%。对于阶段性考核的返投要求，GP需要特别关注与考核结果相挂钩的条款。

(三) 按照子基金类型、资金来源设置不同的返投要求

部分引导基金结合自身的投资策略，根据子基金的类型、出资来源设置不同的返投要求，既发挥了政策性功能，又可以适应一定的市场化要求：如北京市科技创新基金将子基金区分为原始创新阶段的子基金、成果转化阶段子基金、高精尖产业阶段子基金，并在每一类别下进一步细分（如高精尖产业阶段子基金细分为项目型基金、专项型基金、并购基金、股权投资基金）再设置不同的返投要求；深圳前海深港现代服务业合作区产业投资引导基金根据子基金的性质（如直投基金、母基金、混合策略基金）来设置不同的返投要求；山东新旧动能转换基金为了吸引外地资金，对省外资金占比达到50%的子基金则设置了更低的返投要求。

除返投金额外，返投要求的认定同样是GP的关注重点，包括完成返投的主体、返投的认定范围、返投的计入方式等。

(一) 完成返投的主体

GP通常希望尽可能扩大完成返投的主体范围（“返投主体”），常见的包括：（1）合伙企业（子基金）、普通合伙人、管理人及/或其关联方；（2）合伙企业（子基金为母基金）投资的子基金及其普通合伙人、管理人及/或其关联方；（3）前述第（1）、（2）项所述主体实际参与管理的其他人民币基金、美元基金、投资载体；（4）合伙企业核心成员、关键人士所担任核心成员或关键人士的其他人民币基金、美元基金、投资载体等。

(二) 返投的认定范围

就返投的范围，引导基金通常会结合实际落地在本地的投资金额、税收、就业等多重因素综合认定。最为常见情形包括返投主体投资的本地企业，投资的外地企业将其注册地、重要生产经营地、主要产品研发地、子公司或分公司设立或迁入本地（但在子基金存续期内不得迁出）。近年来，不少引导基金进一步扩大了返投的认定范围，如返投主体投资的外地企业以股权投资方式投资于本地已有企业，投资的外地企业被本地企业收购，投资本地企业在外地控股的子公司以及返投主体虽未直接投资但推荐到本地落地的外地企业等。就我们了解，实操中对于上述返投认定范围的要求亦各有不同，有的甚至会对特定类型的返投单独设立金额限制。

需要注意的是，当子基金为母基金时，返投的认定范围可能还包括子基金（合伙企业）投资的注册地在本地的基金、子基金完成的返投等。

(三) 返投的计入方式

为了鼓励某一类型的返投，实现一定的政策目的，部分引导基金采取了加成认定的方式计算返投完成金额，如武汉光谷合伙人投资引导基金明确返投完成金额的计算公式为Σ各企业实际投资金额✖返投认定倍数，返投认定倍数根据非人才企业/人才企业/初创期科技型人才企业/子基金推荐或引进、且享受高新区人才“一事一议”政策的人才企业，分别适用1.0/1.2/1.5/2.5的认定倍数。这种加成认定方式一方面可以吸引重点投资于初创期科技型企业、高科技人才企业的优秀子基金，另一方面可以促进初创科技型企业、人才企业在东湖高新区的落地与发展。

此外，对于特定类型的返投也会有特殊的计入方式，如有的引导基金只接受返投主体投资的外地企业被本地企业控股型收购的返投，且要求按照控股比例折算返投完成金额；有的引导基金对于返投主体投资的外地企业在本地落地子公司的方式，会要求子公司的净资产不低于返投主体对被外地企业的投资金额。

为了督促GP完成返投，实现引导基金的政策性目的，不少引导基金会根据返投要求的完成情况对子基金设置激励与约束机制。

(一) 返投与让利挂钩

为了鼓励子基金完成返投，部分引导基金将返投与政策目标相结合，根据返投完成的金额、速度制定灵活的让利机制。具体而言，有的引导基金为了强调返投目标的达成，直接将让利与返投挂钩，比如横琴新区政府投资基金将其年化收益率超过6%的部分，按照返投完成比例让渡给管理人及其他投资人，返投金额在引导基金出资额中所占比例（“返投完成比例”）介于150%-200%的，最高可奖励超额收益的40%，返投完成比例介于200%-250%的，最高可奖励超额收益的60%；返投完成比例介于250%-300%的，最高可奖励超额收益的80%；返投完成比例超过300%的，最高可奖励超额收益的100%。有的引导基金则将让利与返投完成速度挂钩，如青岛市新旧动能转换引导基金对于子基金在工商注册一年内投资的青岛市内项目，引导基金让渡全部收益，其中不少于50%用于奖励基金管理人。

(二) 返投与投资决策、出资进度挂钩

不少引导基金会要求在子基金的投决会中享有观察员席位，观察员有知情权，有权列席投决会而不参与投资决策。有些引导基金利用投决会观察员的身份，设置了观察员参与表决的机制：当子基金的可投资金额不超过其未完成的返投金额时，观察员即对拟投项目享有一票否决权。返投与投资决策挂钩高度体现了引导基金的政策目的，一旦观察员参与投决会表决，就会对子基金的决策效率与投资进度造成重要的影响，极端情况下可能导致子基金无法对外投资；如果子基金的投资进度同时与出资条件相挂钩，还会进一步影响子基金的后续出资。因此，对于返投与投资决策、出资条件挂钩的机制，子基金的GP与社会出资人应当结合返投要求慎重考虑。

(三) 返投与管理费挂钩

对于阶段性考核返投的子基金，不少引导基金会将考核结果与管理费挂钩，常见的情形包括子基金未完成当年度返投要求，引导基金有权缓交管理费，直至返投要求完成；子基金管理人只能收取当年度应付管理费的部分,剩余管理费于子基金完成返投要求后支付。

(四) 返投与强制退出挂钩

有些引导基金会将返投与强制退出条款挂钩，如子基金确定无法完成返投要求的，引导基金有权从子基金强制退出。需要注意的是，退伙需要对子基金财产进行清算并向引导基金退还财产份额，如子基金没有充足的资金，引导基金的退伙可能无法尽快实现。

尽管当前政府引导基金因返投要求而被视为“带着枷锁的钱”的现状并未改变，但是越来越多的引导基金通过修订管理办法降低返投金额、扩大返投认定范围、灵活确定返投计入方式等方法，降低返投对子基金的影响。值得期待的是，在当前发挥私募基金真正服务实体经济政策背景下，相信政府引导基金将继续摸索，妥善处理与GP、社会出资人的关系，积极探寻政府引导基金政策性目标与市场化出资人利益一致性的途径。

来源：基小律