中美创投脱钩加剧，应该如何应对？

最近发生的一系列事件，让中美创投脱钩进一步加剧。从2018年开始，美国特朗普政府及国会政客就开始陆续采取一系列有针对性措施，对创投生态中与中国有关联的投资机构（GP）、创投基金出资人（LP）及被投企业开始发难、限制与打压。

对于创投生态来说，有限合伙制创业投资基金最核心的组织架构包括三大主体: 钱从哪里来（LP）、由谁管理（GP）、投到哪里（被投企业）。GP作为链接LP和被投企业的核心主体，首先成为美国政府限制和打压的对象，然后限制措施从GP开始向两端（LP和被投企业）不断渗透和纵深发展。目前已经基本形成从“LP-GP-被投企业”全链条打压和限制的格局。美国主导的中美创投脱钩态势基本形成并加速演进。

特朗普政府针对创投生态“LP-GP-被投企业”全链条打压和限制，表面上，特朗普为了竞选连任；本质上，美国对中国的极限施压的逻辑和民意基础在于中国损害美国的竞争力。科技竞争力是其核心要素，而创投是科技竞争力的重要资本推手和抓手。通过各种形式脱钩，美国对中国科技竞争力的打压不可避免延伸到创投领域，中美创投脱钩之势不可避免。这一脱钩具有长期性和连续性，不论特朗普是否竞选连任。对中美创投脱钩不能抱有任何侥幸心理。

应对策略

中国创投脱钩具有长期性和连续性。中国创投界需要做好长期心理准备和并积极应对，未雨绸缪，用智慧化解因为脱钩对中国创投和科技创新产生的负面影响。

（一）坚持双轮驱动策略

如上文分析，中美创投脱钩对中国创业行业的“外循环”影响最大，打击最为直接，进而间接影响“内循环”。虽然中国创投行业“内循环”在规模上已经大幅超过“外循环”（人民币基金和管理人无论在数量上和规模上都远远超过美元基金）,即使未来“外循环”完全被切断也不至于使得中国创投行业遭受致命打击和灭顶之灾，但“外循环”在质量上和专业性上还有待“内循环”的学习、借鉴和追赶。

中国创投行业从诞生之日起就是与国际接轨最直接的行业。中国创投20年发展经验表明，开放的创投发展格局最有利于科技创新与创业。正是“外循环”与“内循环”的双轮驱动，造就了中国创投欣欣向荣，精彩丰富、活力四射的发展格局，为世界所瞩目。

“外循环”与“内循环”对中国创投行业都不可或缺。虽然特朗普政府推动的脱钩会对创投行业产生各种负面影响和困难，但坚持双轮驱动的发展策略不但不能动摇，更要迎难而上，集思广益，更加坚定走双轮发展策略。

（二）扩大“外循环”

面对脱钩的各种挑战，中国创投“外循环”处于逆风潮。中国不能坐以待毙，需要迎难而上，更加积极主动扩大“外循环”，扩大对外开放力度，进一步在全球范围内打通资金通道和资本通道，抵消美国脱钩的负面影响。

1、扩大海外LP长期资本来源

从投资于中国的美元基金募资来看，如果美国养老基金无法持续出资，中东、欧洲、拉丁美洲、东南亚及“一带一路”沿线国家的长期资本有望取代美国资本，成为美元基金的基石出资人。这些地区资本具有配置中国资产的内在驱动力和潜力。

2、充分发挥香港资本市场融资功能

如果美国的资本市场大门对中国创新企业徐徐关闭，香港资本市场作为创投“外循环”关键节点，重要性将进一步凸显。去年以来，阿里巴巴、京东等回归香港二次上市，已经充分体现了香港资本市场的强大替代作用。脱钩时代，香港资本市场重要性将进一步推升。

3、进一步扩大外资开放及QFLP、QDLP、QDIE试点

国家层面有必要进一步推动包括美元基金在内的外资在大陆投资便利化，持续修订外商产业指导目录，扩大新兴产业的对外开放水平，减少外资企业ICP许可等方面的准入障碍，对外资企业一视同仁；在地方层面，加快开展私募股权投资基金跨境投资试点。落实允许港澳机构投资者通过合格境外有限合伙人（QFLP）参与投资粤港澳大湾区内地私募股权投资基金和创业投资企业（基金）。加快推进合格境内有限合伙人（QDLP）和合格境内投资企业（QDIE）试点，支持内地私募股权投资基金境外投资。

4、进一步加强与美国之外国家的投资合作

FIRRMA法案虽然对中国本土GP投资美国企业造成阻碍。但该法案明确对以下国家具有豁免权：北约成员国；美国的非北约盟国，比如以色列、日本；与美国有特殊安全关系的国家，比如新加坡。中国头部GP可以和以上国家的企业或机构合作开展投资业务，降低FIRRMA法案的影响。

（三）提升“内循环”质量

根据基金业协会发布数据显示：截至2020年7月，中国私募股权、创业投资基金管理人达到14941家，管理基金数量为37868只，总规模达到105889亿人民币。其中登记为创投基金数量为9054只，规模为14259亿人民币，平均单只规模为1.57亿人民币；登记为私募股权基金数量为28814只，规模为91630亿人民币，平均单只规模为3.18亿人民币。

对比美国SEC公布的VC/PE行业数据，中国基金管理人的数量是美国的6倍，管理基金数量是美国2.7倍，管理总规模近是美国0.4倍，而单只创投基金的规模仅是美国的0.2倍。同时，超过60%的中国创投基金管理人都是在管理第一期基金。从中美数据比较来看，中国人民币创投基金管理人虽然数量众多，但管理规模相对较小，管理经验相对较少，专业性有待提升。

从2009年-2018的十年中，中国创投“内循环”跨越式发展。2019年以来由于政策和市场变化，中国创投的“内循环”开始进入存量调整，优胜劣汰阶段。新冠病毒疫情就像一场压力测试，加速“内循环”的出清，创投行业分化和头部化趋势越发明显，中国创投“内循环”迎来高质量发展阶段。

相比“外循环”，中国创投“内循环”还有不少短板和不足需要较长时间来弥补。例如国内长期耐心资本匮乏、天使投资人匮乏、多层次资本市场对创投基金退出缺乏包容性、基金管理人鱼龙混杂、税收政策不利于鼓励长期投资、创业差异化监管有待落实等等。

提升“内循环”质量的具体措施包括：

1、更好发挥引导基金作用

建立公平合理政府引导基金绩效考核机制、激励及容错机制，进一步明确政府引导基金的宗旨与属性，推动各级政府引导基金，特别是国家层面的政府引导基金在市场失灵环节发挥作用，引导社会资本投早投小，投长投新；

2、探索发挥银行在创投行业中的作用

中国最大的金融资产隶属于银行，超过300万亿人民币。但是银行的资金属性与创业投资匹配性存在较大困难。建议通过发行创投债或者银行自由资金配置创投基金，拓展创投资金的长期资金来源；

3、加大针对天使投资人的鼓励政策

建立针对天使投资人的奖励机制；在目前针对天使投资人税收抵扣政策基础上，进一步出台鼓励天使投资人进行早期企业投资、长期投资的税收优惠政策；

4、进一步优化创投退出环境

增强多层次资本市场对创投基金退出的包容性和时效性，在目前针对创投优惠政策基础上，进一步对比国际，取消针对创投基金被投企业上市退出的政策限制；

大力发展创投基金的二级市场，鼓励成立S基金及接续基金，为创投基金LP及GP提供流动性和退出通道。

5、进一步优化创投税收环境

在中国税收制度缺乏长期资本利得安排的现实环境下，建议加大创投基金可以抵扣的年度应纳税所得额，并按照整个基金存续周期统筹核算；

（四）进一步融合“外循环”与“内循环”

鼓励在海外管理美元基金的华人团队回归国内，在国内成立人民基金，参与创投“内循环”；鼓励美元基金投资的中国创新企业利用国内资本市场退出，部分实现由“两头在外”到“一外一内”；鼓励中国机构的海外美元资金配置投资于中国的美元基金，为创投“外循环”助力；鼓励国内优秀的本土创投机构走出国门，参与一带一路等友好国家的创新企业投资。

展望

中国作为仅次于美国的全球第二大创投国度，目前创投行业已经具备了较强的抗风险能力。可以预见，随着脱钩进一步加剧，对中国创投行业的潜在负面影响开始不断显现。但中国创投行业不会被打垮，其“外循环”与“内循环”具有强大的韧性与灵活性。只要坚持双轮驱动的法宝，主动积极化解各种风险与挑战，未来十年，中国创投行业将在中国乃至全球的创新创业、新旧动能转换以及中美科技竞争中发挥更加突出和核心作用。

来源：LP智库

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