高盛：外资A股仓位仍低，“中特估”背景下看好优质国企

截至今年4月底，恒生中国国有控股企业指数今年以来上涨近10%，而大盘恒生中国企业指数则下跌了近2%。“中特估”的概念备受追捧，市场对于低估值、高分红的国企的追逐程度达到了历年来新高。

究竟国际机构如何看“中特估”？哪些国企更受到关注？目前外资如何看待A股的估值水平和投资机遇。高盛亚太首席股票策略师慕天辉（Timothy Moe）在上海接受第一财经记者采访时表示，目前亚太股市的PE（市盈率）为13倍，整体是合理的，而中国股市则被低估。疫情以来全球投资者降低亚洲股市敞口，全球公募基金的中国股市持仓仅处于过去十年的23%分位，仍然颇为保守。

高盛目前维持超配中国股市，慕天辉认为高质量国企今年大幅跑赢指数基准和一般国企，目前的估值依然合理，仍可能有进一步的空间。

海外长线投资者的中国仓位仍低

高盛预计，美联储5月加息是最后一次，目前市场预计2024年可能会降息4次，但高盛预计美联储会按兵不动，因为通胀依然较高。不过，高盛预计美国经济可以软着陆，衰退的概率仅为35%，原因是劳动力市场强劲，而目前市场共识还停留在60%左右。

在这一大环境下，就股票资产而言，高盛更为青睐美国以外地区的股票。慕天辉称，目前整体亚太股市的PE为13倍，仍是合理的。就整个地区而言，他预计今年每股盈利增速（EPS）为2%，明年约为17%。不同市场之间的差异较大，其中中国将是今年增长最好的国家之一，预计增速将达17%，印度则为17%，印尼为6%；但在北亚地区，特别是韩国等，由于来自半导体行业的挑战，将出现显著盈利负增长，韩国股市今年EPS增速或降至-33%。

但随着明年半导体库存周期的回暖，高盛认为半导体行业的利润将出现非常显著的复苏，这将推动韩国明年EPS增长将反弹之62%。也正因如此，随着中国在去年解除疫情防控、经济开始复苏，以对冲基金为主的投资者率先涌入了中国股市，而布局韩国等市场可能要等到更晚一些。

值得一提的是，从去年的低谷到今年2月的最高点，MSCI中国指数最高反弹了近59%，对冲基金是最早涌入的，而3月开始，市场出现了获利了结的现象。目前，市场的关注点也在于，更为审慎、观望时间更长的长线投资者何时将进一步加仓。

据记者了解，目前投资者对中国宏观经济仍存在疑问，例如，GDP和信贷强劲增长，而近期的PMI和CPI环比走弱。此外，假期消费推动小额消费上升，但由零售贷款支持的大笔消费看起来不算强劲，消费全面复苏仍需时间。

慕天辉则认为，最新的制造业PMI环比下行，昨日公布的外贸数据也有所转弱，“但我认为，我们必须看大图景，每个月的数据总会有一些波动，而更大的图景是，在经历了去年3%的GDP增速，我们坚信今年经济将增长将达到6%，超出5%的政府目标。”他也提及，根据其在北京和一些高频数据供应商的沟通，即使考虑到近期的一些数据走弱，中国GDP增速今年起码也能够达到5.5%。

就股票仓位而言，目前主动型长线投资者对于中国股市的配置仍处于较低水平。高盛的数据显示，全球投资者自从疫情开始就净卖出亚洲股票，如果不算中国市场，截至去年低点，整体净卖出约1140亿美元，而至今只买回了约220亿美元，即仅买回了净卖出总额的20%。就中国而言，目前全球公募基金的持仓仅为过去十年来的23%分位数水平。

在慕天辉看来，比起国际投资者，本地投资者的信心能否恢复其实更为关键，因为他们拥有市场定价权。如果市场信心能够改善，且最关键的企业盈利能够进一步回升，则市场仍有复苏的空间。目前高盛维持超配中国市场。

“中特估”热潮下优质国企仍有机会

国有企业是2023年中国股市中表现突出的部分，这也是高盛今年关注的主题之一。例如，国有运营商中国移动在香港上市的股票今年已飙升超30%。中石油的涨幅近50%，中铁集团则涨超40%。相关企业的低估值、高分红亦是国际投资者看重的特点。

在机构投资者看来，这确实存在有一些特定的行业因素。例如中国电信行业正受益于推动中国数字经济的计划，包括加大对移动网络的投资。三大国有电信巨头的云收入在2022年都同比增长了一倍。据杰富瑞(Jefferies)称，三大巨头目前的市场份额加起来超过了民企巨头阿里巴巴。此外，国有能源和矿业公司受到大宗商品热潮的提振，而国有建筑类股则因市场对更多基础设施投资的希望而上涨。

但投资者也在押注，更广泛的国企将受益于政策助力的加强，因为它们在实现国家战略目标(包括促进创新和技术自给自足)方面发挥着更加突出的作用。去年11月，中国证监会主席易会满提出了“中国特色估值体系”一词。这种措辞引发了人们的希望，即政府将更加重视国有企业，尤其是那些能够直接支持关键国家目标的企业。高盛也表示看好优质国企。该机构的数据显示，中国国有企业未来12个月的平均市盈率为6.1倍，而民营企业的市盈率为15.4倍。世界银行此前发布的一份报告显示，如果改革推动经济更好地增长，中国国有企业的总市值可能会增长20%。

“我们的经验是，要跟从中国政府所鼓励的方向。”慕天辉表示，国企部门有很多机会，因为政府的重点是努力提高许多国企的业绩和盈利能力。“我们需要关注相关企业是否能够激励管理层来提高业绩，企业盈利是否在改善等。我们从中也选出了50家国企，我们认为它们最有潜力提振业绩表现，一些企业的市盈率有望从10左右的水平进一步提高。”

就板块而言，慕天辉认为，高质量SOE存在于各个板块，包括：资本物品（13%），房地产（11%），能源（10%），银行（10%），食品饮料（8%）等等。在他看来，部分能源公司拥有全球最便宜的估值。此外，尽管美国投资者很难布局被政府纳入实体清单的中国国企股票，例如电信板块，但全球仍有其他资金或增配这一领域。