“手术动力第一股”登陆科创板，西山科技靠什么撑起百倍PE？

6月6日，重庆西山科技股份有限公司（以下简称“西山科技”）在上交所科创板上市，早间开盘报178.00元，最高至201.00元，截至收盘报191.19元，涨幅40.79%，成交额16.21亿元，总市值101.33亿元。

值得注意的是，西山科技本次发行价破百，达135.8元，是今年以来第三高价新股，早盘高开之后一路上攻，股价最高至201元，中一签最多可赚32600元。而资本市场如此青睐西山科技，或是因其“手术动力第一股”的名号。

据悉，西山科技主要从事手术动力装置的研发、生产、销售，主要产品包括手术动力装置整机、耗材及配件等，目前产品主要应用于神经外科、耳鼻喉科、骨科、乳腺外科等多个临床科室。

当前，西山科技的乳房病灶切式活检系统是国内唯一的产品，对于实现进口替代具有重要意义，然而，要在国内手术动力装置市场成为隐形冠军并非易事。

目前来看，国内市场主导者是美敦力、史赛克、施乐辉等跨国企业，国内手术动力装置市场也正处在增长阶段，多个企业正走向IPO，未来西山科技能否继续保持高估值呢？

百倍PE股来袭，“年内第三贵”登陆科创板

6月6日，西山科技在上海证券交易所科创板上市，收盘市值超百亿元。

此次西山科技发行价破百，达到135.8元，是今年以来第三高价新股，发行市盈率为109.28倍。

招股书显示，西山科技为重庆市两江新区企业，在手术动力装置领域是国产企业龙头。主要从事手术动力装置的研发、生产、销售，主要产品包括手术动力装置整机、耗材及配件等，目前产品主要应用于神经外科、耳鼻喉科、骨科、乳腺外科等多个临床科室。

公司产品已销售至近千家三级医院，形成了良好的用户基础和品牌知名度，经过20余年发展已成为我国手术动力装置领域的领军企业之一。

根据中国医疗器械行业协会出具的说明，“西山科技的手术动力装置（含整机、耗材）在国内市场同类品牌中品牌知名度和市场份额名列前茅，在国产品牌中排名第一”，也是手术动力装置领域首个登陆资本市场的企业。

根据招股书，2020年至2022年，公司的营收从1.27亿元增长到2.62亿元，年复合增速约为43.5%；归母净利润从1419.07万元增长到7535.16万元，年复合增速高达130.43%。

公司表示，2023年上半年得益于市场需求的增加、对公司品牌认知度的提高以及超声骨组织手术设备新产品的推出，公司预计营收将达到1.57亿元至1.72亿元，同比增长41.12%至54.56%；扣非后归母净利润预计为4750万元至5250万元，同比增长39.94%至54.67%。

打破进口垄断，获国药、金阖资本青睐

纵观西山科技的业务版图，2022年财报数据显示，手术动力装置贡献了2.5亿元的收入，占比97.61%，其中手术动力装置耗材占比64.74%，而2020年获批的乳房病灶旋切产品则贡献了大部分营收。

作为西山科技的独家产品，2020年4月，公司研发的的臻旋—DK-B-MS乳房病灶旋切式活检系统，获得医疗器械注册证，也是国内发出的首张该类医疗器械产品注册证。这意味着，西山科技打破了国外同类产品在该领域的长期垄断。

早年间，我国乳腺微创旋切设备一直依赖进口，市场长期被麦默通、安珂在内的国外品牌所垄断，而我国每年有超30万的新增病例，乳腺微创旋切是一种简便、快捷、准确并且创伤较小的活检方式，医务人员通过这种方式进行乳腺癌的筛查及早期活检，可以延长患者的生存时间、改变患者的生存质量，对提高女性乳腺癌早期诊断积极有着非常重要的作用。

坐拥独家产品便也不难理解为何西山科技赢得了一众资本的青睐。据悉，2021年12月D轮融资中，西山科技便获得国药投资、金阖资本的投资，此前，西山科技还曾获得景旭创投、君茂资本等多家机构的投资。

公开资料显示，西山科技成立于1999年，由郭毅军、李代红共同出资发起设立。截至发行前，公司的控股股东是重庆西山投资有限公司，持有公司48.08%的股份；实际控制人是郭毅军和李代红夫妇，共控制公司59.64%的表决权；国药投资持有公司4.90%的股份。

值得注意的是，上市前实控人郭毅军上演股权低买高卖引发热议。

实则早在2015年底，西山科技曾在新三板挂牌上市，但在2018年后又主动“摘牌”。此后自2020年开始，西山科技进行了5轮增资。

第一轮增资发生在2020年10月，西山科技员工以低价6元/股进行增资。随后，多位外部投资方在2020年12月以25.30元/股的价格增资，当时西山科技的投前整体估值为8亿元。

在2021年10月的最后一轮增资时，增资价格上升至48.77元/股，投前整体估值达到18亿元，是一年前的两倍以上。

而在2021年2月和5月，重庆汉能、北京汉能、北京信怡将持有的西山科技373.57万股股份以14.72元/股的价格转让给实控人郭毅军，交易对价为5500万元，这一价格甚至低于2020年12月的增资价格（25.30元/股）。对此，西山科技在招股书中解释了重庆汉能等的回收期限要求以及流动性受限等原因。

2021年5月，郭毅军又以28.50元/股的价格将持有的192.98万股西山科技股份转让给永修观由、嘉兴观由、嘉兴元徕，交易对价仍为5500万元。

对此，西山科技回应称，郭毅军在转让股权给永修观由、嘉兴观由、嘉兴元徕时签订了《投资协议》及相关补充协议，双方协商约定了28.50元/股的转让价格，因此价格存在差异。

“小而美”的隐形巨头

虽西山科技已稳坐资本市场第一把交椅，但与国际同行相比，公司的发展历史较短，缺乏充分的生产运营经验和管理成熟度。因此，在资本实力、技术实力、品牌知名度和客户信任度等方面，公司面临较大的竞争压力。

在国内市场上，西山科技的主要竞争对手都是知名的外资品牌。当前，手术动力装置市场由美敦力、史赛克、施乐辉和麦默通等跨国企业主导。神经外科和耳鼻喉科市场由美敦力主导，史赛克和施乐辉专注于骨科领域，而麦默通和安珂专注于乳腺外科领域。

相比之下，我国的医疗器械市场企业规模普遍较小，产业集中度低，整体处于国际分工和竞争的低端水平。这限制了西山科技快速扩大业务规模的能力，也妨碍了其在国际市场竞争中的参与。

根据测算，2021年国内手术动力装置市场的整机、配件和耗材市场规模分别为5.86亿元、1.17亿元和37.75亿元，西山科技在这些市场中的占比分别为12.21%、13.18%和3.10%。

此外，国内企业还面临价格下降和营运成本上升所带来的经营压力。对此，国家出台一系列扶持政策，在此背景下手术动力装置市场仍处于增长中，微创外科领域国产逐步发力，且单品多样，多个企业正奔赴IPO进程。

在微创外科领域，重庆还有金山科技、迈科唯两家企业。金山科技布局了胶囊胃镜、电子内镜、能量手术器械等产品。金山的产品和解决方案已经广泛应用于西班牙、意大利、英国、德国、俄罗斯、加拿大、印度等80多个国家和地区。

此外，聚焦超声治疗领域并突破聚焦超声消融治疗肿瘤的关键核心技术的海扶医疗和专注微创手术外科领域，产品线涵盖微创外科，能量系列和生物止血材料的迈科唯也均在推进上市进程。