IPO门槛实质提高还是强化定位？中介、创投这么说

随着全面注册制的实施，今年以来的IPO市场正在发生着一些变化。

第一财经查询Wind数据统计发现，今年以来IPO的过会率出现下降的态势。为此市场再度热议IPO门槛是否提高。

有观点认为，实际审核标准都有所提高，无论哪个板块，现在都鼓励真正的龙头企业上市。另有观点则认为，IPO门槛不变，主要是板块定位在细化。

另外，在过会率降低的同时，今年以来的新股发行数量和融资规模也均呈下滑趋势。

普华永道预计，截至6月底，上半年将有160只新股，融资额超过1900亿元人民币，其中IPO数量比去年同期的169只减少约5%，融资额比去年同期的3120亿元减少约38%。

对此，业内预测，下半年A股的IPO过会率会有所提升，A股IPO将保持活跃。未来股票发行效率有望提升，股市交易机制将进一步完善，并有利于上市公司质量提升。

双创板IPO过会率同比下降

第一财经根据Wind数据统计，2023年以来至6月12日，A股市场首发上会共170家公司（剔除二次上会重复数，且按最终结果计算，下同），其中，146家公司过会，10家暂缓表决，9家未通过，5家取消审核，过会率为85.88%。而去年同期的过会率为88.66%。

分板块来看，同期上证主板、深主板、科创板、创业板、北交所分别过会公司18家、15家、17家、69家、27家，过会率分别为94.74%、88.24%、70.83%、87.34%、87.1%。去年同期，这些板块的过会率分别为62.96%、90.91%、98.41%、91.76%、80%。

以此来看，相较去年同期，今年以来整体上会审核过会率稍有下降。具体板块中，除了上证主板、北交所过会率提升之外，科创板、创业板、深主板过会率均有所下降。

除了上会被否或上会前夕因撤材料而取消审核外，还有一些企业未到上会环节便主动撤回材料，包含了撤回企业数量作为“分母”一部分的比率被认为是“真实过会率”。

截至6月12日，今年以来，科创板有26家公司撤回IPO申请材料，其中3家在上会前夕撤回材料而终止审核；去年同期有12家公司撤回材料。

创业板共有44家企业主动申请撤回上市申请，与去年同期数量相当，其中1家在上会前夕撤材料；值得注意的是，这44家企业均于1~4月份撤单，呈现出小高峰的态势，而5月份之后，创业板再未出现主动撤单的企业。

若在计算过会率时，分母加上这些撤回材料的公司，那么科创板、创业板的“真实过会率”分别为36%、57%。

针对上述情况，上海市通力律师事务所资深律师朱嘉靖分析称，从今年拟上市企业上会后的过会率（所谓的“名义过会率”）来讲，今年IPO过会率事实上处于平稳态势。而从市场讨论的所谓的“真实过会率”角度，双创板这一数据不足六成。

“直接原因，一方面是拟上市企业对待现场检查‘一查即撤’的做法；另一方面是监管从今年开始对‘符合板块定位’的强化。”朱嘉靖称，全面注册制后，监管强调压严压实发行人信息披露第一责任以及中介机构“看门人”责任，要杜绝一部分企业对于注册制的误解，觉得注册制是一个上市的“春风”，一味地想坐风口却忘记了对自身合规性的完善。

在金浦智能总裁田华峰看来，过会率降低，主要是因为全面注册制以后科创板和创业板的IPO标准实际上有所提高，交易所对规范性和信息披露的要求更趋严格，一些想“带病冲关”的企业经不起严查。

值得注意的是，今年科创板、创业板的新申报企业数量也较去年同期有所收缩。

比如，截至6月12日，深交所共受理创业板新申报企业28家，而2022年同期为49家，2021年同期为59家。

“监管机构压实了IPO过程中中介机构的责任，也使得券商对于拟申报项目更加精挑细选。同时，过去三年很多拟IPO企业的业务经营受到了疫情冲击，从而也使得拟IPO企业数量有所减少，而资本市场本身的低迷导致前期很多热门板块估值大幅度降低，可能也导致部分现金流情况良好的优质企业推迟了IPO。”田华峰分析说。

IPO审核标准提高了吗？

过会率的下降是由于IPO市场的门槛提高了吗？对此，业内的看法也是“仁者见仁智者见智”。

田华峰说，对于双创板块来说，一些有一定技术壁垒但是产品比较单一、市场空间有限的硬科技企业，或者其所属领域或产业链环节已过度拥挤，同质化竞争比较严重的企业，都很难登陆双创板块。而已上市的硬科技企业也需要通过内生增长（新产品、新技术、新应用的开发）和并购（纵向、横向）来优化自身业务结构并成长为平台类公司，从而维持公司的持续增长。

朱嘉靖则认为：“与其说各个板块的门槛在提高，定位在强化，我个人更愿意用‘在细化’这个词来形容注册制实施以来针对板块定位的一系列法规和指导意见的推出，企业上市的实质发行条件并未改变。”

于是，这就出现了市场里讨论的，那些技术单一、规模不大或不具代表性、科技属性不高的企业是否更适合去北交所上市以做进一步的孵化。

对此，田华峰认为，北交所是一个选择，但目前北交所的融资能力和交易规模都还有限，所以，被上市公司或其他大型产业公司并购也是一个比较好的选择。

朱嘉靖则认为，企业在判断自己适合哪个市场的前置准备过程，是会同专业的中介机构找准自己的那个“形容词”，发掘企业的价值故事，发现企业的技术内核。

IPO市场的一些变化，也给一级市场股权投资带来了影响。

在田华峰看来，今年以来IPO市场的变化，倒逼投资机构必须找到真正的行业龙头企业。

“现在以及未来能够在沪深两个交易所顺利IPO的可能就主要是两种类型企业：

一是目标科创板或创业板的真正硬科技企业、科技含量高，市场空间大，可以通过持续的技术升级、产品迭代、应用领域扩张和并购整合，从而成长为平台类公司；二是目标主板的营收规模大、盈利能力强、品牌知名度高的成熟行业龙头企业，在税收和就业等方面对地方经济贡献大。”田华峰说。

未来将呈现这些趋势

尽管IPO的审核严格将是长期趋势，但并不会影响真正优秀的企业登陆资本市场。

普华永道中国市场主管合伙人梁伟坚认为，在经济及商业活动逐渐恢复、各级政府稳经济增长的政策以及新股常态化发行的支持下，2023年下半年A股IPO将保持活跃。

“我们预测下半年A股的IPO过会率会有所提升。”田华峰称。

对于未来A股IPO市场将出现的新趋势或特点，普华永道认为，一方面，股票发行效率有望提升，注册制的IPO效率相对高于核准制，主板的融资功能也有望提升。

另一方面，股市交易机制也将进一步完善。注册制引入盘后固定交易，不仅可以满足投资者竞价撮合时段之外以确定性价格成交的交易需求，也有利于减少被动跟踪收盘价的大额交易对盘中交易价格的冲击。

普华永道称，全面注册制下更加市场化的发行、定价和退市机制，相当于把选择权交给市场，由市场对企业进行价值判断，这将更好发挥市场的资源配置和价格发现功能，引导资金流向可持续发展、前景明朗的优质企业，逐渐形成优胜劣汰的良性循环，有利于上市公司质量的整体提升。

在朱嘉靖看来，目前A股IPO市场还处在如何去理解“注册制”的去伪存真过程中，去伪的过程诚然需要时间甚至阵痛，但当A股市场迎来“存真”的时代，那必然是板块企业定位精准，各个板块充分发挥各自特定的金融功能，资本市场走向百花齐放的时代。