港股“VC第一股”天图投资通过聆讯，LP此次能迎来流动性解放吗？

9月17日，深圳市天图投资管理股份有限公司Tian Tu Capital Co.，Ltd （简称“天图投资”，833979.NQ） 通过港交所聆讯，并更新了聆讯后资料集。

值得注意的是，这是天图投资第二次通过聆讯。天图投资曾于2022年11月29日过会，但一直未进行招股，直至今年2月失效。此外，天图投资已于2015年11月挂牌新三板，此次若成功登陆港交所，天图投资将成为港股市场首个上市VC（风险投资）公司，也将是首家“新三板+港股”两地挂牌创投机构。

未来三年8只基金面临到期

公开资料显示，天图投资由原南方基金管理公司副总经理兼首席投资官王永华与冯卫东一同于2002年创立，是中国首家专注于消费领域的创投机构，投资案例包括奈雪的茶、小红书、百果园、周黑鸭、三顿半、茶颜悦色、钟薛高等知名消费品牌。

根据灼识咨询资料，若以2020年至2022年以消费投资案例数量计算，天图投资在所有私募股权投资机构中排名第三，仅次于腾讯投资及红杉中国。若按照资产管理规模计算，天图投资以251亿元规模，在中国排名130+，在专注消费领域的私募股权投资机构中排名第二，仅次于CMC资本。

聆讯后资料集显示，在2020年、2021年和2022年三个年度，天图投资的投资业务收入分别为0.39亿元、0.35亿元和0.46亿元，投资收益分别为11.57亿元、4.60亿元和3.77亿元，相应的净利润分别为9.20亿元、6.64亿元和7.49亿元。今年一季度，天图投资新成立3只人民币基金，截至2023年3月31日，天图投资共计管理11只人民币基金及3只美元基金。

不过，据澎湃新闻记者梳理，天图投资披露概要的11只基金中，有8只基金处于投后期。从已经到投后期的基金退出情况来看，天图投资退出压力较大。

比如将于今年到期的天图天投，成立于2016年，存续期7年，投资金额达2.63亿元，目前已变现成本仅有400万元。

此外，另有一只2024年到期的美元基金Tiantu China Consumer Fund I, L.P.，总投资金额为1.04亿美元，目前已变现成本2700万美元，但是这笔“变现”却是亏本的买卖，公允价值仅有800万美元。

天图投资披露的信息显示，今年及未来三年内（2024-2026年）到期的基金高达8只，这些基金总投资额高达86.13亿元，但是其中仅6.34亿元的投资成本进行变现，变现比例不足8%。

天图投资在招股书中承认，由于已退出的投资相对较少，与整体的投资规模相比，天图投资基金的DPI（注：投入资本分红率）及已变现公允价值相对较低。

从聆讯后更新资料集的数据来看，唐人神的DPI为58%，天图兴南的DPI则为15%，天图兴北的DPI及Tiantu China Consumer Fund I, L.P.分别仅有8%、7%。

不过，天图投资却强调，其投资组合公司中包括多家优质消费企业，如百果园、奈雪的茶等，“我们认为我们任何基金在退出投资方面不存在困难。”

LP退出难题何解？

创投机构成功上市后，一级市场“退出”矛盾将呈于台前。

2015年，天图投资新三板上市时，为解决到期基金LP退出（注：有限合伙人，即出资人）问题，曾向97位LP定增，以基金份额作为出资，实现从LP到股东身份的转变。但随之而来的是，天图投资股价逐年下跌。

Wind数据显示，2017年巅峰时，股价一度达96元/股的天图投资，在2022年5月20日停牌前，报收于5元/股，总市值为26亿元。天图投资的流动性也随之变差，新三板换手率长期持续低迷。2022年至停牌前，天图投资不仅经常出现股票交易量为0的情况，换手率也长期低于0.1%。

澎湃新闻注意到，截至2023年6月30日，天图投资十大流通股东中，深圳市业海通投资发展有限公司、苏州大得宏强投资中心（有限合伙） （简称“海通投资”）、国创元禾创业投资基金（有限合伙）、浙江中国小商品城集团股份有限公司、杭州市产业发展投资有限公司，均是2015年97位基金配额转股东的定增中的LP。

也就是说，奔着退出而去的LP，却被套牢近8年。

一个引人注意的细节是，2020年，天图投资大股东及实控人王永华，将名下持有的1.01亿股（约占天图资本总股本的20%）无偿过户给243户签署协议书的股东（天图投资总A股户数为267户）。Wind数据显示，成为十大流通股东近8年的LP，除了此次“无偿过户”令2020年持股比例增加外，持股比例未见任何变动。

这些遭遇退出困境的LP，或许翘首以待天图投资港股上市。但是，港股上市后的天图投资，流动性会更好吗？ 澎湃新闻注意到，今年港股的活跃程度低于往年。港交所官网数据显示，截至8月底，港股市场总市值累计为33.1万亿港元，前8个月港股日均成交额为1120亿港元。而2020年至2022年，港股日均成交额分别为1295亿港元、1667亿港元、1249亿港元。

港股IPO市场也较为低迷。据LiveReport大数据，2023年前8个月，港股IPO上市的新股首日破发率达42.86%，累计破发率高达60%。