一文读懂证监会《减持新规》及《减持通知》

　　一

　　引言

　　2023年8月27日，证监会发布了被称为“史上最严减持规定”的《进一步规范股份减持行为》(简称《减持新规》)。为了衔接和落实证监会《减持新规》的监管要求，2023年9月26日，沪深交易所发布了《关于进一步规范股份减持行为有关事项的通知》(简称《减持通知》)，进一步明确了执行标准，将关键少数的减持行为的规范要求进一步细化和明确。同日，北交所也修订了《北京证券交易所上市公司持续监管指引第8号——股份减持和持股管理(2023年修订)》(简称《减持指引》)。本文将对上述新规和通知进行深入解读和梳理，以便各位了解和参考。

　　二、

　　证监会《减持新规》的背景及要求

　　(一) 政策背景

　　证券A股市场一直面临的一个重要问题是上市公司大股东利用“花式减持”或“清仓式减持”的方式违规获取利益，导致市场大幅波动。一般而言，上市公司大股东的减持行为被视为市场中的负面信号。这不仅增加了公司股票的抛售压力，对股价产生不利影响，还可能激起市场对公司业绩和经营状况的疑虑，削弱投资者的信心，进而导致股价进一步走低。

　　为应对这一问题，证监会在《减持新规》中为上市公司设定了破发、破净、分红的“三道门槛”，对关键少数的减持行为设立了严格的要求，其核心理念是将控股股东和实际控制人的减持行为与公司分红以及股价挂钩。只有当公司经营状况良好时，控股股东或实际控制人才有资格进行减持，这在一定程度上为控股股东或实际控制人的减持行为建立了激励约束机制，同时也更好地保证了控股股东、实际控制人与中小股东利益的一致性。

　　(二) 具体要求

　　1、不得减持的情形

　　对于控股股东、实际控制人，如果其所在的上市公司存在以下情况，将不被允许通过二级市场减持公司股份：(1)存在破发情况;(2)存在破净情况;(3)近三年内未进行现金分红或累计现金分红金额低于最近三年年均净利润的30%。

　　2、特殊主体比照执行

　　特殊主体将比照上述要求执行，包括：(1)控股股东、实际控制人的一致行动人;(2)上市公司披露为无控股股东、实际控制人的，第一大股东及其实际控制人。

　　3、严控减持总量

　　为了维护市场的稳定性，《减持新规》也对其他上市公司股东减持的总量进行了严格控制，鼓励他们根据市场的形势合理安排减持的节奏;同时，规定也鼓励控股股东、实际控制人及其他股东承诺不减持股份或者延长股份的锁定期。

　　4、修改部门规章

　　证监会表示正在积极修改减持的部门规章《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》，目的是提升减持规则的效力层级，细化相关的责任条款，并加大对违规减持行为的打击力度。

　　(三) 政策效果

　　自《减持新规》实施满一个月以来，上市公司重要股东(包括控股股东、实际控制人、大股东、董监高等)的减持规模已明显下降，减持金额也有所减少。《减持新规》从破发、破净、分红等多个维度对上市公司控股股东和实控人进行了限制，据不完全统计，自实施以来，已有约百家上市公司主动对照新规要求，发布了股东终止减持计划公告，或者承诺在一定期限内不进行减持。

　　这些变化反映出《减持新规》的政策效果明显，有效地规范了上市公司的减持行为。减持规模的明显减少也有助于减小市场的不确定性和风险，维护了投资者的合法权益。

　　三、

　　《减持通知》及《减持指引》细化要求解读

　　（一）明确不得减持的情形：

　　解读：

　　1、《减持通知》贯彻了《减持新规》中不得减持的情形。包括：一是存在破发情形，二是存在破净情形，三是分红不达标，包括最近三年未进行现金分红和累计现金分红金额低于最近三年年均净利润30%。

　　2、《减持指引》增加财务报告存在亏损的情形。《减持新规》和《减持通知》均将分红不达标作为不得减持情形，而北交所没有将其纳入，而是规定最近一期经审计财务报告存在亏损，则不得减持。主要原因是考虑到中小企业抗风险能力较弱，保留适度盈余有利于公司长期发展，因此暂不将减持限制与分红情况挂钩。

　　（二）明确适用范围：

　　解读：

　　1、明确适用于二级市场减持，并作出定义。“二级市场减持”是指通过证券交易所集中竞价交易或者大宗交易减持股份。而二级市场减持方式以外的其他方式则尚未被纳入适用范围中，包括协议转让、科创板询价转让和配售、司法强制执行、继承、遗赠、依法分割财产等。之所以选择对二级市场减持进行限制，一方面考虑到在二级市场上股票的买卖对股价的影响直接且即时，因此对二级市场上的减持行为进行限制，可以更有效地防止股东大规模减持可能对市场造成的冲击。另一方面，其他的减持方式虽然也可能影响到公司的股权结构，但其影响相对较小，且通常涉及的交易量较小，对市场的影响也相对较小。此外，这些方式的交易通常更为复杂，涉及的因素更多，因此对其进行限制的难度也相对较大。

　　2、因执行股权质押和担保而出售的情况同样适用减持规则。当股东因执行股权质押和担保合约而需要出售股份时，通常会通过交易所进行集中竞价交易，因此也应纳入适用范围。但是考虑到相关股东在质押登记或作为担保物方面已经进行了合法安排，为了避免对这些安排的不合理干预和影响，《减持通知》给予相应的过渡期，即在《减持新规》颁布之日8月27日之前已办理质押登记或已作为担保物的，不适用减持规则。北交所《减持指引》中没有设立类似的过渡期安排。

　　（三）明确预披露的要求：

　　解读：

　　1、大宗交易减持参照《证券交易所上市公司股东及董事、监事、高级管理人员减持股份实施细则》的规则进行披露。

　　3、将预披露作为前置条件。未预披露减持情况的，不得进行二级市场减持，并且要求在预披露时，必须判断是否满足减持的条件，触及不得减持的情况，则不能披露。

　　3、规定3个月的减持时间区间。由于控股股东和实际控制人的减持计划可能会对市场情绪和股票价格产生重大影响，如果他们的减持时间区间过长，可能会增加市场不确定性，导致股价长期波动。因此，相较于其他主体不超过6个月的减持时间区间，控股股东和实际控制人的减持时间区间被限定为不超过3个月。

　　（四）明确破发的标准：

解读：

　　1、明确破发的标准。股价低于首发价时，股价就被视为“破发”，为避免人为操纵，特别要求连续20个交易日都不破发才能减持。股价采用了向后复权的计算方式，以保障价格的可比性。

　　2、明确破发情况下的减持限制。在破发情况下，上市公司首次公开发行时的控股股东、实际控制人及其一致行动人不得通过二级市场进行减持，这有助于防止控股股东和实际控制人在公司股价低迷时大规模减持，进一步压低股价。

　　3、变更身份后仍受限。如果上述主体在上市后不再具有相关身份，仍应遵守减持限制的要求，这有助于防止他们通过改变身份来规避减持限制。

　　（五） 明确破净的标准：

　　解读：

　　明确了破净的标准。当股价低于每股净资产时，股价就被视为“破净”。与判断破发的标准一样，也设定了一个限制条件，即股价必须在连续20个交易日内低于每股净资产，才能被认定为破净。此外，为了提高判断的准确性和时效性，规定使用两个近期的比较基准点，分别是最新一期的财务报告和最近一年的经审计年报。股价的计算方式同破发相似，采用向后复权的方式计算。

　　（六）明确分红不达标的标准：

　　解读：

　　《减持通知》中的分红不达标包括两类：其一是近3年都没有分红;其二是3年分红累计的金额没有达到3年年均净利润的30%。判断的年度是披露了经审计的年度报告的会计年度。

　　（七）明确特殊主体比照执行

　　解读：

　　1、一致行动人比照执行。《减持通知》和《减持指引》均将控股股东、实际控制人的一致行动人纳入监管范围，其减持应当比照此次减持规则执行，这样有助于防止利益相关方通过内部协作或协商方式规避规定减持规则。此外，北交所《减持指引》还规定了股东与一致行动人所持有的股份合并计算，单独或与一致行动人合并持股达5%的即为大股东，应遵守大股东减持要求，一致行动人的认定适用《上市公司收购管理办法》规定。

　　2、披露无控股股东、实控人的，第一大股东比照执行。即使某些股东不是控股股东或实际控制人，但如果他们在持股中排名第一，他们的减持行为也可能对市场产生重要影响。因此，《减持通知》和《减持指引》要求上市公司对这些股东的减持行为同样进行披露，并比照通知的规定执行。

　　四、

　　违规减持的主要类型

　　(一) 违反不得减持情形

　　此次《减持新规》增加了不得减持的情形：破发、破净和分红不达标，在此之前证监会和交易所也规定了一系列大股东和董监高不得减持的情形，主要包括一定期限内涉及违法违规的禁止减持、涉及欺诈发行或重大信息披露违法的禁止减持等。

　　案例：在《减持新规》发布后的次日8月28日，上市公司D公司的控股股东、实际控制人A公司“顶风减持”，在存在破发的情况下通过大宗交易方式减持D公司340万股。2023年9月6日，证监会北京监管局决定对A公司采取责令改正的监管措施。随后A公司通过自筹资金以二级市场集中竞价交易方式购回了340万股份，购回股份产生收益全部归上市公司所有。而D公司的实际控制人、董事长徐某则因涉嫌操纵证券市场罪，于9月15日经上海市人民检察院第一分院批准逮捕。

　　(二) 违反减持预披露的要求

　　上市公司大股东、董监高在计划通过证券交易所集中竞价交易减持股份时，需要在首次卖出的15个交易日前向证券交易所报告并预先披露减持计划，包括拟减持股份的数量、来源、减持时间区间、方式、价格区间、以及减持的原因等信息。减持的时间区间需要符合交易所的规定，而在预先披露的减持时间区间内，大股东、董监高需要按照规定披露减持进展情况。

　　案例：上市公司X公司的控股股东、实控人陈某持有X公司5%以上的股份。2022年9月8日，X公司披露减持计划，2022年9月14日、9月15日，陈某则将所持200万股公司股份被以集中竞价交易方式平仓，占总股本的0.12%，成交金额711.2万元，上述减持行为发生日距离减持计划公告披露日不足15个交易日。随后深交所依法出具了警示函。

　　(三) 违反承诺减持

　　证监会和交易所要求，上市公司股东、董监高曾就限制股份转让作出公开承诺的，应当严格遵守，包括持股比例、持股数量、持股期限、减持方式、减持比例、减持价格等。

　　案例：朱某在S公司上市时持有公司8.51%股票。S公司于2020年8月24日披露的招股书显示，朱某承诺：“自锁定期届满之日起两年内，若通过任何途径或手段减持首发前股份，则减持价格不低于首次公开发行股票的发行价”。自2021年8月28日所持股份锁定期届满后，朱某曾两次违反承诺减持公司股份。2021年11月26日，朱某通过大宗交易减持公司股票460万股，占公司总股本的1.15%，减持单价低于公司股票发行价，违反其承诺;同年11月29日至11月30日，其再次减持。朱某在按照其承诺足额缴纳减持收益之前，继续进行减持，再次违反前期承诺。故此，湖南证监局向朱某出具警示函，上交所对朱某予以通报批评。

　　(四) 违反减持比例限制

　　上市公司的董监高、大股东、控股股东及实控人，有明确的减持比例限制。其中，董监高在任职期间每年转让的股份不得超过其所持有公司股份总数的25%，并且，在离职的半年内不允许减持股份。对于大股东，通过集中竞价方式减持的，连续90自然日内减持量不超过公司股份总数的1%;大宗交易方式的减持比例限制为2%;协议转让的，单个受让方的受让比例不得低于5%，并且在减持后失去大股东身份的情况下，出让方和受让方必须在未来6个月内共同遵守任意连续90日内集中竞价交易坚持量合计不超过公司股份总数1%的规定。

　　案例：上市公司W公司的大股东及其一致行动人合计持有W公司股票2244万余股，占公司总股本的7.11%。2023年9月5日至9月6日，大股东及其一致行动人将上述股票全部减持，未在减持比例到达5%时依法停止交易，后续违规成交金额1.07亿元，违法所得1653万元。基于此，证监会对该大股东及其一致行动人违规减持股票行为进行了立案调查，拟依法没收大股东于某及其一致行动人违法所得，并从严处以3295万元罚款。

　　(五) 违反减持期限限制

　　根据相关规定，大股东或董监高在某些特定的时间段内，例如自公司股票上市交易之日起一年内，以及离职后的半年内，不得转让其所持有的公司股份。在窗口期内，股东或董监高也不得转让股份，包括公司年度报告、半年度报告公告前30日，以及可能对公司股票及其衍生品种交易价格产生较大影响的重大事件发生之日或决策程序之日至依法披露之日。此外，还有针对短线交易的规定，持有5%以上股份的大股东、董监高，如果在买入后6个月内卖出，或者在卖出后6个月内又买入，由此产生的收益将归公司所有，公司董事会应当收回此部分收益。

　　案例：于某是上市公司Y公司的股东、董事，2022年9月30日，Y公司披露公告称于某因自身资金需求，计划于2022年10月12日至2023年2月11日通过大宗交易方式减持合计不超过170.8万股。2023年3月11日，Y公司披露2022年年度报告，而于某在Y公司年度报告公告前30日内，共减持50.8万股公司股份，总成交金额为2515.02万元，违反了窗口期不得买卖公司股票的规定，且违规股票数量、交易金额较大。上交所对于某予以通报批评的纪律处分，并将通报证监会，并记入上市公司诚信档案。

　　五、

　　违规减持的法律责任

　　根据中国证监会2017年5月修订发布的《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》和沪深北证券交易所制定的实施细则等，违规减持行为的法律责任主要包括：交易所的纪律处分和自律监管措施、证监会的行政处罚或行政监管措施、刑事责任。

　　(一) 交易所的纪律处分和自律监管措施

　　纪律处分：上市公司股东、董监高未按照规定减持股份的，证券交易所应当视情节采取书面警示等监管措施和通报批评、公开谴责等纪律处分措施

　　限制交易：情节严重的，证券交易所应当通过限制交易的处置措施禁止相关证券账户6个月内或12个月内减持股份。为防止市场发生重大波动，影响市场交易秩序或者损害投资者利益，防范市场风险，有序引导减持，证券交易所可以根据市场情况，依照法律和交易规则，对构成异常交易的行为采取限制交易等措施。

　　(二) 证监会的行政处罚或行政监管措施

　　责令改正：上市公司股东、董监高未按照规定减持股份的，中国证监会依照有关规定采取责令改正等监管措施。

　　信息披露违规行政处罚：上市公司股东、董监高未按照规定和交易所规则披露信息，或者所披露的信息存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，中国证监会依照《证券法》的规定给予行政处罚。

　　证券市场禁入：情节严重的，中国证监会可以依法采取证券市场禁入措施。

　　(三) 刑事责任

　　上市公司股东、董监高未按照本规定和证券交易所规则减持股份，构成欺诈、内幕交易和操纵市场的，依法予以查处，构成犯罪的，可能会涉及刑事责任。