汉领资本夏明晨：中国发展S基金正当时，将设人民币基金投资中国

　　外资私募布局中国步伐正在提速。

　　今年以来，多家国际PE巨头相继落子中国，通过投资中国来抓住中国市场机会。掌管超过8000亿美元的全球私募巨头汉领资本便是这波来华投资潮中的一个。

　　今年2月，汉领资本对外宣布，其设在上海的办公室正式开始运营，这是继香港、首尔、新加坡、悉尼和东京之后在亚太地区的第六个办公室。汉领资本1991年成立于美国费城，截至2022年底，总管理规模约8320亿美元。

　　借道QFLP(合格境外有限合伙人)，汉领资本在上海设立S基金(私募股权二级市场投资基金)，以S策略进行人民币市场探索。日前，汉领资本董事总经理及亚太投资联席主管夏明晨在接受证券时报记者专访时表示，中国私募股权市场发展S基金正当时，汉领资本将抢抓机遇提前布局。他还透露，汉领资本已在国内申请登记基金管理人，未来将启动人民币募资，多策略投资中国。

　　海外S基金发展成熟 中国市场仍方兴未艾

　　证券时报记者：汉领资本通过美元基金投资中国也有十多年历史，过去这些年在中国投资有何收获？为何选择这两年在中国设立办公室？

　　夏明晨：汉领资本一直专注于私募市场投资，包括私募股权、私募债、房地产和基础设施等资产类型，投资策略上覆盖了“P+S+D”(Primary一级投资 + Secondary二级投资 + Direct直接/联合投资)。我们大概从2007年开始就以LP的身份，通过在中国的美元基金投资到中国的PE市场，也会跟着子基金做一些企业的跟投。这次我们在中国设立办公室没有特别挑选时机，更多基于一个比较长期的判断和决策。虽然中国的宏观环境和资本市场充满挑战，加上近年的一些地缘政治带来了很大不确定性，但中国依然是一个很值得投资的市场。首先，中国目前的经济增速在全球来看依然非常可观，而且GDP、人均GDP等与美国相比仍有很大的增长空间;其次，中国有非常完整的制造业体系、人才红利、有竞争力的大企业，都是支撑长期增长的动力。所以，基于这些判断，我们对国内投资环境和机会长期来看充满信心，这是我们来中国开设办公室、参与人民币市场投资的基本逻辑。

　　证券时报记者：请您介绍一下S基金，以及其在海外的发展情况。

　　夏明晨：大家知道，VC/PE基金都有很长的锁定期，流动性非常差，基于各种原因，其中有些投资人需要早期退出，但必须有人来接替他们的份额才能退出，这时候就需要S基金。

　　S基金是私募股权二级市场投资基金，简单来说，这种基金会买一些存续期间的老基金的基金份额或者部分资产组合，从而给老基金投资人提供一些早期的流动性。S基金主要有两种交易方式：一种就是基金份额转让，即新的投资人从老的投资人那把他们持有的基金份额买过来，这种交易相对简单、直观，只要新老投资人在价格上达成共识就可以了，这种交易目前在国内也有不少。另外一种是存续期间基金内资产组合的转让，这是由基金管理人主导的交易，是最近十年才发展起来的，目前在欧美已经占到整个市场的50%左右。但这种交易比较复杂、形式多样，且正在不断演变。整个S基金交易在美国、欧洲市场已经有二三十年的历史了，已经是一个非常成熟的资产类别，一般大型投资机构都会把S基金作为资产配置的一部分放在他的投资组合里，但在中国是最近五年才开始得到大家的关注，仍在起步阶段。

　　将凭借优势抢抓机遇 中国大力发展S基金时机成熟

　　证券时报记者：汉领资本在上海开设办公室，为什么先以S策略进行人民币市场探索？

　　夏明晨：我们认为，现在中国的S基金市场具备了大发展的基础和条件。我们观察到，中国的私募股权投资市场如今有三大变化：一是，美元基金和人民币基金的规模体量发生了逆转，过去十几年，人民币基金迅速发展，如今已经占到百分之七八十的市场份额，这也是我们进入人民币市场的重要原因。二是，过去几年市场的估值体系发生很大变化，一级市场的资产估值下降，实际上给我们S基金做资产组合的转让创造了一个好时机。三是，如今美股和港股的中概股IPO市场都不太活跃，A股的IPO节奏也有所放缓，给人民币基金的退出带来很多不确定性，大量到期的基金有强大的退出需求，这也是S基金重要的交易基础。

　　证券时报记者：汉领资本进入人民币S市场，有哪些优势？

　　夏明晨：汉领资本在海外积累了许多这方面的投资经验，我们最大的优势是做第二种比较复杂的、结构性的交易。我们最早在中国做S基金交易是在2013年，与中国的一个美元基金做了一次交易。当时的市场非常小，几乎很难看到中国的S基金交易。2015年开始，我们设立了亚洲S基金的交易团队，2017年跟IDG资本做了一次基金份额转让的S交易，2019年和2021年都分别和君联资本做了接续基金的交易。所以，汉领资本有比较丰富的经验可以带到中国，促进中国S交易市场的进一步发展。

　　除此以外，我们还有三个优势：一是，通过以往的投资，和国内的GP建立了网络资源，这保障了我们有持续的高质量资产来源;二是，我们有专业的交易能力和定价能力，这能保障交易多方实现共赢;三是，我们有来自管理人提供的数据和报告，有长期跟踪和定期更新的数据库，这保障了我们的与时俱进的市场洞察能力。

　　将采用“本土化”打法 不久将启动人民币募资

　　证券时报记者：您认为，在中国做S基金交易和在美国做这方面业务会有什么不同？是否有需要进行“本土化”的地方？

　　夏明晨：会有一些不同，比如，人民币基金的主流策略是VC和成长期投资，海外PE市场的主要参与者是并购基金，这对应着标的选择和估值方式的不同。此外，中国的S基金市场处于发展早期，在估值合理性、LP机构化、中介机构发展等方面还有提升空间。市场上出现了一些S交易投资机构，相对于市场来说仍显不足，还是一个典型的买方市场。

　　在中国开展S基金交易，最直接的一个挑战可能是定价方面的挑战。因为这些年，国内一级市场的估值体系已经发生了变化，可能需要把估值的中位数拉长，看看过去更长时间内这个行业这类公司在公开市场上到底值多少钱，此外就是横向比较，跟美国、日本、韩国等别的市场进行估值对比。当然，更重要的是开始看这些资产的基本面，从技术、产品、商业模式、收入结构和盈利的可持续性等方面进行综合评估。

　　此外，中国目前的私募股权基金的LP比较特殊，国资占了很大一部分，这确实是非常具有中国特色的，这也是我们需要去适应的。不过，除了国资以外仍有大概百分之二三十的社会资本、金融机构的份额，这部分市场也是足够大的。我们一开始设立的基金规模可以小一点，在中国市场慢慢从0到1做起来。

　　证券时报记者：随着越来越多基金有退出需求，市场上开始有越来越多机构投资者想进入这个市场，您认为做这件事成功的关键是什么？

　　夏明晨：确实，大家都看到了S基金投资有很多优点，比如持有时间会相对短一些、投资时可以看到资产，减少盲投的风险，还可以以一个折扣价买进，能获得比较好的当期收益，等等。但S基金投资是一个非常专业的事情，不能因为市场不好了、价格下降了，就把它当成一个机会型的投资。如果不对资产、估值、风险进行充分评估，可能还是会亏钱的。反过来，如果资产质量非常高、GP质量也很好，我们甚至会高价买过来。最关键的是背后的定价能力，需要交给专业的机构去做。

　　证券时报记者：汉领资本有计划在中国本土募集人民币基金吗？除了S基金，还会配置其他中国的资产吗？

　　夏明晨：我们有计划在国内募资人民币，也已经设立了国内的私募基金管理公司，目前正在走相关的登记流程，等这些手续完成了，就会启动募资。投资策略方面，我们开始会专注在S交易领域，未来或将以“P+S+D”的多元化策略开展投资，根据我们合作对象的需求，提供不同的投资搭配。