央行释放新信号，年内仍有降准可能？

8月3日，央行下半年工作会议提及“稳字当头”、“促进贷款利率稳中有降”等。会议为下半年货币政策定下基调，市场对于年内再次降准，甚至是“降息”的预期由此开始升温。对于下半年降准的必要性，持以下观点：

首先，应该明确，降准即“降低存款准备金率”。简单来说，银行的存款准备金分为法定和超额两个部分，两者合为基础货币的主体。降准后银行需要上缴的法定部分减少，超额部分相应增多，银行此时将会积极运用这些多出来的资金以扩大盈利。具体包括以下几种方式：1）购买新发的政府债券，提高资金的收益率；2）信贷派生，提高贷款比例；3）偿还银行此前向央行以较高利率借入的资金，如偿还MLF。

以上三种途径通过增加银行的息差收入或减少利差损失帮助银行实现减负，而银行成功减负后便能进一步支持实体经济。同时得益于2014 年后外汇占款形式投放的基础货币减少，经济始终存在流动性缺口，“降准后”大部分超额准备金会被用掉或消耗掉，能避免过多富余基础货币在货币市场上交易。因此，我们认为降准政策意图将更偏向中性的货币操作，“大宽松”的预期并不符合实际。

其次，上半年“经济持续稳定恢复、稳中向好”，但是“当前全球疫情仍在持续演变，外部环境更趋复杂严峻，国内经济恢复仍然不稳固、不均衡”。同时，已披露的最近连续3个月制造业PMI、新订单、新出口订单、房地产销售等先行指标有所下滑，经济下行压力有所加大。

为稳定经济，财政政策将发力，一是由“落实落细”改为“提升政策效能”，二是合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量。因此在上半年新增专项债发行仅完成全年目标36%（发行1.38万亿元）的背景下，预计下半年专项债发行将明显提速。央行降准将助力商业银行购买更多地方政府债券，积极配合财政政策发力。此外，在流动性缺口方面，四季度MLF到期量仍大（2.45万亿），出于对冲性质的流动性管理，年底再降准一次空间仍然可期。

综合来看，无论是降准购买更多地方政府债券，还是“增强宏观政策自主性”助力中小企业和困难行业持续恢复，或者从成本角度选择置换到期的MLF，年内仍有降准空间，但对于降准还需放在流动性管理的中性框架中理解。

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