私募基金退出阶段常见纠纷及处理规则解析

“退出”作为私募基金运作中的最后一个流程，对外通常指私募基金所投目标资产达到既定退出条件时，由私募基金作为主体，将持有的资产进行出售或转让，以实现基金主体收回基金投资和预期收益；对内则指投资者对基金剩余财产进行分配，实现收回投资款本金的同时，获取一定的利润回报。

通常情况下，底层资产顺利变现，投资者能够在获取一定利润回报后，顺利退出私募基金，自然皆大欢喜。但若出现基金亏损，或基金投向的底层资产难以变现等情况，投资者无法顺利退出私募基金的情况也时有发生。

实践中，投资者希望顺利退出私募基金时，“退出条件是否成就”“底层资产是否完成清算”，往往是基金管理人抗辩的主要理由，也是裁判者审理的要点。

鉴于上述，本文拟对既往司法实践中，投资者与管理人就私募基金退出问题发生纠纷时，涉及到“基金退出条件”“底层资产清算”“投资者代位行权”等问题的相关案例进行归纳梳理，以期提供参考。

01

管理人行为导致退出条件不成就的，视为退出条件已成就

1. 相关案例

案例1：邓某君与珠海横琴澜潾基金管理有限公司、上海张创元祐资产管理有限公司债权转让合同纠纷案

审理法院：江西省南昌市东湖区人民法院

案号：（2020）赣0102民初697号

裁判要旨：

基金管理人作为协议相对方，在协议中已同意投资者与第三方的份额转让行为，却未积极主动去基金托管人处办理基金变更登记手续，其行为属于“当事人为自己的利益不正当阻止条件成就”，应视为协议生效条件已成就。

裁判理由：

原告（乙方）与被告方某（甲方）、珠海横琴澜潾基金管理有限公司（丙方）签订的《基金份额转让协议书》，系当事人真实意思表示,合同的形式及内容未违反国家法律和行政法规的强制性规定,属合法有效,各方应按约履行合同义务。协议第八条约定的生效条件虽为“本协议经甲乙双方签字后，报丙方批准并盖章，然后由上海银行变更登记手续”，但由于被告海横琴澜潾基金管理有限公司作为基金管理人及该协议的相对方，在协议中已同意原告与被告方某份额转让行为，却未积极主动去与基金托管人办理基金变更登记手续，其行为属于法律规定的“当事人为自己的利益不正当阻止条件成就”，应视为条件已成就。且该生效条件与协议第二条第二项、第四项约定的“份额转让日为2019年7月12日，甲方应按前款规定的转让金额及转让费划入本基金的募集账户；注册登记机构在核实款项到账后，办理份额的转让过户，并将相应资金划入乙方原认购基金的银行账户或指定账户”相冲突。据此，可认定该协议已生效。

案例2：济宁市兖州区惠民城建投资有限公司与上海明匠智能系统有限公司、济宁明匠智能系统有限公司、深圳新奥投资基金管理有限公司合伙企业财产份额转让纠纷案

审理法院：山东省济宁市兖州区人民法院

案号：（2019）鲁0812民初3424号

裁判要旨：

根据《最高人民法院关于民事诉讼证据的若干规定》第四十七条第三款之规定，账簿、记账原始凭证应由控制书证的当事人提交书证。管理人应根据上述规定提交账簿、记账原始凭证等财务资料，证明基金是否达到约定的亏损标准，若未能举证证明的，则应承担举证不能后果，并认定退出条件已成就。

裁判理由：

《合伙协议之补充协议》第五条第三款特别约定：基金管理人财务部每月需向合伙人或投资人提供济宁明匠智能系统有限公司（以下简称济宁明匠公司）财务报表，同时基金管理人财务部还需提供每季度及年度编制投资运营情况报告并附加济宁明匠公司财务报表呈送合伙人或投资人。如基金累计亏损达到济宁市兖州区惠民城建投资有限公司（以下简称惠民城投公司）、上海明匠智能系统有限公司（以下简称上海明匠公司）已出资到位的全部金额的20%时，深圳新奥投资基金管理有限公司（以下简称深圳新奥公司）应在季度报告期后十个工作日之内书面通知惠民城投公司、上海明匠公司，惠民城投公司有权选择退伙或将其在合伙企业（基金）中的财产份额转让给上海明匠公司，上海明匠公司、深圳新奥公司应无条件配合。惠民城投公司转让合伙财产的条件为基金累计亏损达到惠民城投公司、上海明匠公司已出资到位的全部金额的20%。从深圳新奥公司履约过程上看，由于惠民城投公司在约定期限内未收到基金管理人深圳新奥公司提供的合伙企业（基金）的财务报表及季度报告，惠民城投公司向深圳新奥公司发出《履约通知书》，要求深圳新奥公司在收到本函之日起三个工作日内向惠民城投公司提供济宁明匠公司2018年3月至今的每月的财务报表和每季度及年度编制投资运营情况报告，并附加济宁明匠公司财务报表，通知书还载明：逾期未提供，将视为基金已亏损，惠民城投公司有权要求退伙。深圳新奥公司向惠民城投公司出具《关于延期提供资料的说明》，申请惠民城投公司将提供材料的截止日期向后延期至收到《履约通知书》之日起的第五个工作日内（即截至于2019年8月5日前），证实深圳新奥公司未能在约定期间内提供符合合同约定条件的财务数据。惠民城投公司向深圳新奥公司发出的《履约通知书》，是对各方权利义务的再次明确。深圳新奥公司收到通知书后未能在约定的期限内提供相应材料，济宁明匠公司从接受合伙企业投入资金，至今未向合伙企业支付投资收益，并呈现持续状态，其经营异常，且其投资的山东育达项目公司已经列为失信被执行人，深圳新奥公司也称其公司通过书面通知、律师函等方式要求上海明匠公司、济宁明匠公司履约支付惠民城投公司投资收益，提供济宁明匠公司2018年财务报告、2019年1月至8月的财务信息。上海明匠公司、济宁明匠公司至今未履约。济宁明匠公司的财务报告因涉诉之后的报告没有再提供，现济宁明匠公司、上海明匠公司均无法联系，对于济宁明匠公司的财务信息无法掌控。从深圳新奥公司举证责任上看，根据《合伙协议》及《合伙协议补充协议》约定，深圳新奥公司作为合伙企业（基金）执行事务管理人，负有制作并向惠民城投公司提供合伙企业（基金）财务报告的义务，合伙企业（基金）的账簿、财务报表等应由深圳新奥公司保管。根据《最高人民法院关于民事诉讼证据的若干规定》第四十七条第三款之规定，账簿、记账原始凭证应由控制书证的当事人提交书证。合伙企业（基金）的经营业绩及财务状况，应由深圳新奥公司按协议约定履行提供审计及财务报告义务。合伙企业（基金）是否已经累计亏损达到惠民城投公司、上海明匠公司已出资到位的全部金额的20%的举证责任应由深圳新奥公司承担。深圳新奥公司在庭审时提交的济宁明匠公司2018年度的财务报表由上海明匠公司制作，未经具有资质的独立审计机构进行审计，真实性无法核实；提交的合伙企业（基金）2019年度审计报告虽经具有资质的独立审计机构审计，但缺乏合伙企业（基金）2018年度经审计的财务报告，财务数据是否真实无法确认。深圳新奥公司称2018年因合伙企业（基金）成立未满一整年未做财务审计，但在《合伙协议》第12.1条约定“首个会计年度为自基金设立之日起到当年之12月31日止”，即使合伙企业（基金）未成立满一年，但仍存在会计年度，合伙企业（基金）2018年度的财务报表也应当按照会计年度进行审计。因此对于深圳新奥公司提供的济宁明匠公司财务报表及合伙企业（基金）2019年度审计报告，不予确认。深圳新奥公司未能提供有效证据证明合伙企业（基金）亏损未达惠民城投公司、上海明匠公司已出资到位的全部金额的20%，应承担举证不能的责任。综上，惠民城投公司由此主张基金已亏损，其退伙条件已成就，理由充分，符合法律规定，予以确认。

2. 结论与建议

实践中，因管理人行为导致投资者退出条件未充分满足，管理人在诉讼中又以该等退出条件未满足对投资者退出请求进行抗辩的情况时有发生。

就此，多数法院根据《民法典》第一百五十九条“附条件的民事法律行为，当事人为自己的利益不正当地阻止条件成就的，视为条件已经成就；不正当地促成条件成就的，视为条件不成就”的规定，在认定管理人行为属于“为自己的利益不正当阻止条件成就”的基础上，认定约定退出条件已成就，并判令当事人依约履行相关退出义务。

02

司法实践中对解除基金合同的认定标准基本较为统一且相对严格

1. 相关案例

案例3：白某、四川省昊宸资产管理有限公司、深圳昊宸鑫盛股权投资基金管理中心等合伙企业纠纷案

审理法院：四川省成都高新技术产业开发区人民法院

案号：（2018）川0191民初14969号

裁判要旨：

投资者的资金确已被投向约定事项，且投资者对投资存在的风险知道或应当知道的，其仅以未能获取所投资金增值收益为由主张合同目的不能实现进而主张解除合同的，因此类风险属于固有投资风险，人民法院对其主张不予支持。

裁判理由：

签约协议书系作为基金管理人的四川省昊宸资产管理有限公司（以下简称四川昊宸公司）与作为投资人的白某之间为完成深圳昊宸鑫盛股权投资基金管理中心（以下简称深圳昊宸中心）基金的募集而签订的合同，双方约定由白某投资四川昊宸公司管理的深圳昊宸中心，再由深圳昊宸中心对外进行股权投资；在合同的实际履行中深圳昊宸中心已经完成了对外投资，即四川昊宸公司履行了其在合同中约定的义务。在风险提示书中，四川昊宸公司已经明确告知投资者投资存在的风险即获得利益较低、不能获得利益甚至亏损；白某作为完全民事行为能力人，其应当知晓投资的高回报与高风险同时存在，在投资期限届满后，其无法收回投资款和获得收益系其应当预见的商业风险而非其合同目的不能实现。因此，对白某提出的其无法实现合同目的而要求解除协议的主张，不予采纳。

2. 结论与建议

在契约型、合伙型基金中，投资者常以管理人过错导致基金合同目的不能实现为由，主张解除基金合同（合伙协议），退出基金关系。

但司法实践中对解除基金合同的认定标准基本较为统一且相对严格，由于解除基金合同的后果直接表现为返还投资款本金和支付资金占用费用，故对于投资者资金已实际被投入约定事项的，人民法院往往对于判决解除基金合同持谨慎态度。

03

投资者诉请管理人赔偿损失是否以底层资产完成清算为前提

1. 相关案例

案例4：施某廷与上海韵隆股权投资基金管理有限公司、恒丰银行股份有限公司金融委托理财合同纠纷案

审理法院：济南铁路运输中级法院

案号：（2021）鲁71民初127号

裁判要旨：

根据合同约定，私募基金管理人资质被依法注销导致基金合同终止的，管理人应立即组织成立清算小组，并按照法律法规的规定及案涉基金合同的约定，对基金财产进行清算并进行分配。管理人未履行上述清算义务的，属于重大违约行为，且未举证证明案涉基金系因正常投资风险造成投资人投资份额的损失，应对投资人的损失承担赔偿责任。

裁判理由：

根据案涉基金合同第二十四节第一条的约定，案涉基金合同经施某廷、上海韵隆股权投资基金管理有限公司（以下简称韵隆公司）、恒丰银行股份有限公司（以下简称恒丰银行）三方签名或盖章，施某廷向案涉基金募集账户实际支付了认购款，韵隆公司对施某廷认购份额的款项进行了确认，合同约定的生效条件已经成就，案涉基金合同合法有效，各方当事人应依约履行合同。施某廷主张韵隆公司的违约行为主要包括未能将募集资金投资到标的公司、未充分履行信息披露义务以及管理人被注销资质后未进行清算等。

韵隆公司的私募基金管理人资质被注销后，案涉基金并未根据合同第九节的约定，及时召开份额持有人大会，依约更换基金管理人。在此情形下，根据案涉基金合同第二十一节“基金合同的变更、终止与财产清算”的约定，管理人被依法取消私募投资基金管理业务资格的，案涉基金合同终止。案涉基金合同终止后，管理人应立即组织成立清算小组，并按照法律法规的规定及案涉基金合同的约定，对基金财产进行清算并进行分配。就目前韵隆公司存在被注销管理人资质、不参加本案诉讼等事实看，其并未履行相应清算义务，属于重大违约行为。同时，韵隆公司并未举证证明案涉基金系因正常投资风险造成施某廷基金投资份额的损失，故其应当对施某廷的全部投资本金450万元及相应利息承担赔偿责任。

其他参考案例：

北京市第二中级人民法院（2017）京02民终10214号

重庆市渝中区人民法院（2018）渝0103民初41号

贵州省黔东南苗族侗族自治州中级人民法院（2019）黔26民终1146号

案例5：邹某与上海新享宸资产管理有限公司、国金证券股份有限公司民间委托理财合同纠纷案

审理法院：四川省成都市中级人民法院

案号：（2021）川01民终13071号

裁判要旨：

基金管理人未在公告载明的时间内及时启动清算程序，又无法作出合理说明，基于违约行为导致投资人赎回权未能依约实现的，应就投资人申请赎回时持有的基金份额对应的现金价值进行赔偿。

裁判理由：

关于上诉人邹某主张被上诉人上海新享宸资产管理有限公司（以下简称新享宸公司）未办理赎回业务而造成的损失问题。首先，根据《基金合同》中各方约定，基金份额所有人享有赎回基金份额的权利，而新享宸公司未能充分举证证明合同约定的暂停赎回情形与流动性风险发生，违反合同约定擅自暂停接受邹某的赎回申请长达数月，根据《中华人民共和国合同法》第一百零七条“当事人一方不履行合同义务或者履行合同义务不符合约定的，应当承担继续履行、采取补救措施或者赔偿损失等违约责任”（《民法典》第五百七十七条）之规定，新享宸公司构成违约并损害了邹某享有的赎回权之实现，致使邹某本应通过赎回行为而获得的对其基金份额变现资产的完全支配无法成就，邹某确有合同约定之权利与财产之权益受到直接损害，新享宸公司应当赔偿其损失。邹某在2020年8月31日提交赎回申请，新享宸公司公布的截止2020年8月27日的基金净值为1.036、截止2020年9月28日的基金净值为1.035，邹某主张按1.035计算其损失，应予支持。其次，新享宸公司提出案涉基金尚未清算，以自有财产赔偿后邹某会重复获利的问题。2021年4月30日，新享宸公司已经向案涉基金的持有人发送“擎牛9号私募投资基金提前结算公告”，明确载明：“经管理人与本基金全体投资人协商一致，本基金拟于2021年4月30日提前终止，并于次日启动清算程序。……并于15个工作日内完成基金清算分配工作。”新享宸公司抗辩其未启动清算程序的原因系有三名投资者没有回复无异议，但该公告发出时并未载明需要投资人回复及不回复的后果等，故新享宸公司的该项抗辩缺乏事实依据。新享宸公司未在公告载明的时间内及时启动清算程序，又无法作出合理说明，导致清算工作至今未有任何进展，无法确认邹某清算后应享有的基金权益，不应由邹某承担其不利后果。新享宸公司基于违约行为导致邹某赎回权未能依约实现，就其申请赎回时持有的基金份额对应现金价值进行赔偿。新享宸公司实际赔偿后，按照其赔偿情况获取原投资人邹某对应的私募基金份额，避免邹某重复获利的情形。

其他参考案例：

重庆市第一中级人民法院（2019）渝01民终9099号

案例6：王某与上海曾泰股权投资基金有限公司证券投资基金交易纠纷案

审理法院：上海金融法院

案号：（2021）沪74民再13号

裁判要旨：

管理人怠于启动清算，则基金未清算的状态仍将持续；而基金未清算，投资者损失就无法通过合同约定的程序进行固定。在涉案基金投资合同已经诉讼且债务人无财产可供执行的情况下，法院应就基金管理人是否按约适当履行管理人义务，管理人的管理行为与投资者损失是否存在因果关系等进行实质性审查和认定。

裁判理由：

上海曾泰股权投资基金有限公司（以下简称曾泰公司）作为管理人与XX公司签订相关合同，将全部基金财产投资于相关保理收益权，后XX公司违约，曾泰公司于2018年10月提起诉讼，法院作出生效民事判决并予执行，于2020年3月24日裁定终结本次执行程序。案涉基金于2018年12月到期，至2020年案件执行本终时，已无启动清算程序的障碍，曾泰公司并无证据证明至今未启动清算程序存在正当理由。管理人怠于启动清算，则基金未清算的状态仍将持续；而基金未清算，则投资者损失就无法通过合同约定的程序进行固定。在涉案基金投资合同已经诉讼且债务人无财产可供执行的情况下，原审仅以基金未清算为由，判决驳回申请人的诉讼请求，有所不当。申请人在原审中主张曾泰公司未尽信息披露义务、未尽适当性义务、未按约妥善运用和管理基金财产、未依约履行清算义务并提供了证据，法院应就基金管理人是否按约适当履行管理人义务，管理人的管理行为与投资者损失是否存在因果关系等进行实质性审查和认定。本案申请人还主张适当性义务履行中的风险调查问卷并非其本人签名确认，法院应对此节事实予以查明。综上，本案的基本事实有待进一步查明，本院依法将本案发回重审。

其他参考案例：

上海金融法院（2021）沪74民终721号；（2021）沪74民再19号

案例7：王某梅等与前海开源资产管理有限公司、深圳市锦安基金销售有限公司等委托理财合同纠纷案

审理法院：广东省深圳市中级人民法院

案号：（2020）粤03民终19093、19097、19099号

裁判要旨：

私募基金销售机构适当性义务的核心是将适当的产品销售给适当的投资者。卖方机构违反适当性义务时，应当向投资者承担全部还本付息责任，基金产品是否完成清算和分配与卖方机构承担投资者损失赔偿责任的认定无关。

裁判理由：

根据《中华人民共和国证券投资基金法》第八十七条的规定，私募基金的合格投资者是指达到规定资产规模或者收入水平，并且具备相应的风险识别能力和风险承担能力、其基金份额认购金额不低于规定限额的单位和个人。该条对私募基金投资者的具体资质提出了明确要求，其中具备相应的风险承担能力是私募基金合格投资者必备的要素之一。第九十八条规定：基金销售机构应当向投资人充分揭示投资风险，并根据投资人的风险承担能力销售不同风险等级的基金产品。该条是对私募基金销售机构适当性义务的规定，适当性义务的核心是将适当的产品销售给适当的投资者。中国证券监督管理委员会《证券投资基金销售适用性指导意见》第三十二条进一步明确：禁止基金销售机构违背基金投资人意愿向基金投资人销售与基金投资人风险承受能力不匹配的产品。本案中，从上诉人深圳市锦安基金销售有限公司（以下简称锦安公司）对三被上诉人的风险承受能力调查来看，三被上诉人的《个人投资者风险承受能力调查问卷》中“本人接受调查问卷的结果”均显示为“稳健型”，稳健型投资者仅适合投资中低风险的资管产品，而根据《资产管理合同》，本案“前海开源资产-锦安财富新三板专项资产管理计划”属于较高风险、较高收益的资管产品，锦安公司将高风险资管产品销售给稳健型的三被上诉人，显然属于错配销售。锦安公司称被上诉人王某梅的调查问卷分数应为70分、属于积极型投资者，但总分分数与调查结果不一致本身说明锦安公司在履行适当性义务时的随意性和管理上存在漏洞；同时，总分70分的分数亦不能当然得出王某梅愿意投资较高风险的资管产品，风险承受能力和投资意愿是两个不同的问题。王某梅已明确“本人接受调查的结果：稳健型”，系其明确的愿意投资中低风险资管产品的意思表示，锦安公司不应当向其销售涉案较高风险资管产品，否则就违反了前述“禁止基金销售机构违背基金投资人意愿向基金投资人销售与基金投资人风险承受能力不匹配的产品”的禁止性规定。虽然三被上诉人的《个人投资者风险承受能力调查问卷》中有“如本人所选择的基金和相关产品风险等级超过本调查问卷得出的风险承受等级时，本人确认此投资行为为本人意愿行为，自行承担此投资的风险”的表述，但该表述为锦安公司提供的《个人投资者风险承受能力调查问卷》中的格式条款，该条款既无作特别标识，亦没有证据证明锦安公司已就该条款向三被上诉人作出特别的告知说明，故并不能因此而免除或减轻锦安公司的适当性义务。据此，锦安公司在销售涉案资管产品的过程中未能依法履行适当性义务，对本案损失的产生有过错，原审对此认定妥当。适当性义务的履行是前海开源资产管理有限公司（以下简称前海开源公司）、锦安公司“卖方尽责”的主要内容，也是三被上诉人“买者自负”的前提和基础，如无前海开源公司、锦安公司的错配销售行为，就不存在本案的损失，故而，前海开源公司、锦安公司关于三被上诉人具有一定投资经验、应当减轻其责任等上诉理由，没有法律依据，不予支持。

关于本案是否发生实际损失的问题。前海开源公司、锦安公司均确认涉案资管产品尚未完成清算和分配，但在锦安公司违反适当性义务管理规定、其应当承担全部还本付息责任的情况下，涉案资管产品是否完成清算和分配，或者说是否计算出实际、具体的损失并不影响本案的实体处理。

其他参考案例：

广东省深圳市中级人民法院(2017)粤03民终17328-17342号

上海市徐汇区人民法院(2019)沪0104民初4517号

上海市浦东新区人民法院(2020)沪0115民初21068号；(2020)沪0115民初21070号

济南铁路运输中级法院(2020)鲁71民初147号；(2020)鲁71民初150号。

案例8：李某伟与新华信托股份有限公司营业信托纠纷案

审理法院：最高人民法院

案号：（2019）最高法民申2689号

裁判要旨：

案涉项目尚未清算，不能确定相关方因违约行为给投资人造成的损失及损失大小，投资人主张在案涉项目未清算的情况下返还本金和可得利益的，人民法院不予支持。

裁判理由：

关于新华信托股份有限公司（以下简称新华信托公司）应否赔偿李某伟损失的问题。《资金信托合同》和《认购风险申明书》均以黑体字特别提示受托人，投资管理人不对预期收益率作出任何承诺，不保证投资本金可被部分或全部收回。李某伟亦在《认购风险申明书》上书写“本人已阅读上述风险提示，充分了解并清楚知晓本信托计划的运作，愿意承担相关风险”，明确了信托计划不承诺保本和最低收益，具有一定的投资风险。李某伟主张新华信托公司在未清算的情况下，返还本金及可得利益，无事实和法律依据，原审法院未予支持，并无不当。

其他参考案例：

最高人民法院（2019）最高法民终1594号；（2018）最高法民终539号

江苏省常州市中级人民法院（2019）苏04民终2605号

案例9：钜洲资产管理（上海）有限公司、上海钜派投资集团有限公司与陈某鑫其他合同纠纷案

审理法院：上海金融法院

案号：（2021）沪74民终1743号

裁判要旨：

基金的清算结果是认定投资损失的重要依据而非唯一依据，有其他证据足以证明投资损失情况的，人民法院可以综合其他在案证据依法认定损失。

裁判理由：

基金的清算结果是认定投资损失的重要依据而非唯一依据，有其他证据足以证明投资损失情况的，人民法院可以依法认定损失。根据钜洲资产管理（上海）有限公司（以下简称钜洲公司）发布的《临时信息披露公告》及庭审查明事实，案涉基金资产已被案外人恶意挪用，涉嫌刑事犯罪，且主要犯罪嫌疑人尚未到案。其次，《私募基金合同》约定，案涉基金的权益基础为明XXX对卓XXX的股权收益。现明XXX并未依照基金投资目的取得卓XXX股权，合同约定的案涉基金权益无实现可能。同时，根据《私募基金合同》中约定的清算程序，由清算小组统一接管基金财产，并在基金财产清理、确认债务债权后，对剩余财产进行分配。而现实客观情况是，募集的基金资产已经脱离管理人控制，清算小组也未接管基金财产。因此，考虑到基金清算处于停滞状态，无法预计继续清算的可能期限，且无证据证明清算小组实控任何可清算的基金财产，如果坚持等待清算完成再行确认当事人损失，不具有现实可行性。故一审判决据此认定当事人损失已经固定，以投资款、资金占用利息作为损失基数，本院予以认可。另需明确陈某鑫如在后续清算过程中获得清偿，应在钜洲公司、上海钜派投资集团有限公司赔偿金额中予以扣除，此亦符合损失填平及公平原则。

案例10：占某星与联储证券有限责任公司财产损害赔偿纠纷案

审理法院：上海金融法院

案号：（2021）沪74民终1586号

裁判要旨：

虽然涉案资管计划尚未最终清算结束，但考虑到本案投资者已经产生损失的事实，人民法院可结合在案证据酌定管理人对本案投资者的赔偿范围。

裁判理由：

关于投资者损失的认定。涉案“聚诚15号”资管计划所投资的信托计划提前终止后，联储证券有限责任公司（以下简称联储证券公司）作为该资管计划的管理人，理当按照《资管合同》第二十一条的相关约定完成清算义务，并将变现后的资产按照委托人（投资者）拥有份额的比例或《资管合同》的相关约定，全部分配给委托人（投资者）。虽然联储证券公司认为其已就投资收益所转化的非现金性资产及时采取诉讼手段并正处于变现过程中，尚未形成清算报告，故因底层资产尚在强制执行过程中，相关资产未全部变现、分配完成之前，涉案资管计划的损失尚无法确定，投资者的损失亦无法确定。对此，一审法院认为，本案投资者占某星在《资管合同》项下的委托资金计100万元，系因融资人东某公司违约，导致“聚诚15号”资管计划提前终止、相关信托计划提前终止、《资管合同》提前终止履行后至今仍未获得兑付。故一审法院根据本案的客观状况，认定投资者的实际投资损失确已产生，并无不当。二审期间，从浙江省高级人民法院出具的（2019）浙执26号、（2020）浙执恢4号之一执行裁定书可以看出，联储证券公司与东某公司等人的合同纠纷案件曾于2020年8月“本次执行程序终结”。虽然后因联储证券公司取得对东某公司所有的上海黄金交易所会员资格、交易席位及相关权利的处置权，浙江省高级人民法院又出具《恢复执行通知书》，对上述案件恢复执行，并且就该财产进行了处置，但联储证券公司并非该财产的唯一权利人，涉案资管计划可实际取得财产的分配时间及金额均尚不确定。故在此情况下，本院对于投资者的投资损失确已实际发生，亦予认可。至于资管计划最终清算后如有收回的款项，联储证券公司可扣除30％后向投资者进行清算分配。占某星据此以联储证券公司违反《资管合同》的约定为由提起本案违约赔偿之诉，亦不违反法律规定。但投资者以追求管理人的全额赔偿为诉讼目的，而放弃清算后资产分配的相关主张，不符合《资管合同》的约定，本院对此不予采纳。联储证券公司认为投资者所主张的损失尚未确定，虽与《资管合同》的约定不悖，但与本案客观事实不符，本院对联储证券公司的该项上诉理由亦不予采信。

关于管理人违约过错责任的认定。根据监管部门出具的30号《答复函》所示，联储证券公司存在多个资管计划，且每个投资者的具体签约情况不同，对于管理人违约及其过错责任大小应根据具体事实分别予以认定。就本案而言，结合占某星所诉的联储证券公司的违约过错情形具体分析如下：涉案“聚诚15号”资管计划的部分投资者既已依据《资管合同》提起本案诉讼，双方当事人就《资管合同》的具体履约情况，属于本案中审查和认定的重点。一审法院认为，联储证券公司作为涉案资管计划的受托人，应当为委托人的最大利益处理受托事务，必须恪尽职守，履行诚实、信用、谨慎、有效管理的义务；作为管理人，其职责不仅包括披露信息、提示风险，还包括进行风险控制在内的独立运作职能等。联储证券公司不能仅以其完成了信息披露、分配收益、代为行使权利等义务而主张其已妥善完成《资管合同》项下的全部管理人义务。

案例11：华设资产管理(上海)有限公司、常某某与平安银行股份有限公司上海分行证券投资基金交易纠纷案

审理法院：上海金融法院

案号：（2020）沪74民终461号

裁判要旨：

在案涉资管计划尚未完成清算的情况下，投资者损失的具体金额尚未确定，但资金管理人公司因违反适当性义务而应承担的赔偿责任范围已可确定。为避免诉累，人民法院可综合在案证据先行就基金管理人的赔偿范围作出判决。

裁判理由：

华设资产管理(上海)有限公司（以下简称华设资管上海公司）违反投资者适当性义务，应赔偿常某某的实际损失，包括损失的本金和按照中国人民银行发布的同期同类存款基准利率计算的利息。对于常某某的诉请，本院分析如下：首先，案涉资管计划投资标的为股权，且项目公司仍处于正常存续状态，现资管计划已进入清算程序但尚未完成清算，亦尚未有投资者提起要求华设资管上海公司履行清算义务之诉并获胜诉判决，在此情况下推定常某某的投资已全部损失依据尚不充分。其次，华设资管上海公司违反适当性义务并不影响《资管合同》的效力，常某某所支付的认购费12，000元为其根据《资管合同》约定购买资管计划份额的对价，常某某要求华设资管上海公司返还或者赔偿该款项并无法律以及合同依据。再次，根据现有证据，尚不足以认定华设资管上海公司存在欺诈行为，故常某某可获得赔偿的损失应以实际损失为限，常某某根据推介资料中记载的信息主张以年化收益率10％计算投资损失，本院难以支持。最后，关于损失分担，华设资管上海公司除认为根据常某某一审陈述其有投资经验外，未提供关于常某某的其他相关信息。根据常某某自述，其没有金融教育或从业经历，仅于2015年6月15日，即《资管合同》签订前一日，购买了“永安新三板策略贰期证券投资基金”。根据现有证据，常某某并不具备金融专业知识或从业背景，其同时期的另一投资行为也难谓构成既往投资经历，故在华设资管上海公司未充分揭示投资风险，且未尽到适当性义务的情况下，常某某作为普通投资者，难以自行作出合理决策并评估交易风险，其在《风险承诺函》上签字的行为不构成“过错”，故华设资管上海公司应对于常某某的实际损失承担全部赔偿责任。应进一步指出的是，华设资管上海公司因违反法定义务而应以自有财产承担赔偿责任，该责任的承担既与“刚兑”无关，亦不影响资管计划其他投资者的利益。

综上，因案涉资管计划尚未完成清算，故常某某损失的具体金额尚未确定，但华设资管上海公司因违反适当性义务而应承担的赔偿责任范围已可确定。为避免常某某诉累，本院先行就华设资管上海公司的赔偿范围作出判决。

2. 结论与建议

在既往投资人索赔纠纷中，投资者面临的一大难题即为投资损失是否确定。原则上，人民法院通常以清算程序作为确定投资损失的前置要求，在管理人、销售机构、托管机构等基金相关当事方不存在违法或违约情形时，投资者的损失只有在基金清算完成之后才能确定。也就是说，如果投资者并无确切证据证明其系因基金相关当事方的违法或违约行为而遭受损失，则其只能待基金合同终止后要求清算责任主体启动清算，或依法提起基金强制清算程序，或待基金清算完成后另行对相关当事方提起相应的追责或索赔诉讼、仲裁。

但综合司法实践裁判经验，存在如下特殊情形：

① 卖方机构违反适当性义务； 

② 基金资产已被诈骗或挪用；

③ 管理人未按约定管理和运用基金财产，例如：管理人擅自将基金财产投资于基金合同约定之外的其他项目；

④ 基金已无可供清算财产，例如：基金已无任何财产、底层被投企业已破产且无价值、基金对底层项目义务方享有的债权经强制执行仍无法收回；

⑤ 管理人已失联或因其未尽勤勉义务而导致基金遭受无法挽回的损失，例如：基金并未实际取得底层资产的相关权利，或因管理人未及时主张权利而导致基金对底层项目方享有的回购权已过诉讼时效。

存在前述特殊情形时，基于对如下因素的考虑，人民法院往往就“卖方机构是否依法履行适当性义务”“管理人、托管人等基金当事方是否按约适当履行其自身义务”“管理人、托管人等基金当事方的行为与投资者损失是否存在因果关系”等进行实质审查和认定，而不是仅以“基金尚未清算，投资者损失尚无法确定”为由，直接驳回投资者的相关请求：

① 相关方的法律责任根据既有事实即可确定，并不取决于基金是否清算。

例如，在卖方机构违反适当性义务时，其法律责任根据其违反适当性义务的既有事实即可确定；根据《九民会议纪要》卖方机构未尽适当性义务导致投资者损失的，应当赔偿金融消费者所受的实际损失。实际损失为损失的本金和利息，利息按照中国人民银行发布的同期同类存款基准利率计算。

② 投资者已难以甚至无法再从基金中回收任何款项。例如，基金已无可供清算的财产。

③ 基金清算实际上已不再具有客观可行性。例如，管理人失联，基金无法有效启动清算程序。

④ 投资者重复获益问题可通过技术性安排予以解决，即相关责任主体在向投资者承担赔偿责任后，可由其继受投资者在基金中所享有的相应权益，进而避免投资者重复获益。

04

投资人能否突破私募基金主体与目标公司之间的合同相对性，代为行使权利？

1.相关案例

案例12：张某与上海晖晗置业有限公司、蒋某债权人代位权纠纷案

审理法院：上海金融法院

案号：（2019）沪74民终1053号

裁判要旨：

基金持有人应选择恰当请求权基础法律主张救济权利，人民法院应作必要释明和引导。

裁判理由：

本案是私募基金持有人以管理人怠于行使基金对外投资项目的债权为由，直接向基金用资方主张权利的案件。基金持有人应选择恰当请求权基础法律主张救济权利，人民法院应作必要释明和引导。原审法院根据《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国合同法〉若干问题的解释(一)》第十八条第二款“债务人在代位权诉讼中对债权人的债权提出异议，经审查异议成立的，人民法院应当裁定驳回债权人的起诉”的规定驳回上诉人张某的起诉，但原审中，债务人汇鎏公司并未到庭应诉，也未对债权人的债权提出异议，故原审法院根据上述条文驳回起诉有所不当，本院予以纠正，本案应由原审法院继续审理。

其他参考案例：

广东省深圳市福田区人民法院 （2018）粤0304民初42010号

广东省广州市天河区人民法院 （2019）粤0106民初16665号

北京市西城区人民法院 （2020）京0102民初153号

北京市朝阳区人民法院 （2019）京0105民初86866号

案例13：贾某与腾邦集团有限公司、腾邦物流集团股份有限公司债权人代位权纠纷案

审理法院：广东省深圳市福田区人民法院

案号：（2020）粤0304民初13193号

裁判要旨：

涉案基金产品已经到期，但债务人（基金管理人）未依约向投资者支付投资本金及利息收益，同时债务人（基金管理人）对次债务人（底层投资交易相对方）存在合法有效的到期债权，且怠于行使债权的，投资者有权提起代位权诉讼。

裁判理由：

根据原告与第三人深圳方圆叁陆零资产管理有限公司（以下简称叁陆零公司）签订的《腾邦物流应收账款收益权2号私募基金基金合同》等，以及叁陆零公司分别与被告腾邦物流公司、腾邦集团公司签订的《应收账款收益转让及回购合同》以及《应收账款收益权转让合同》，本院确认原告与第三人叁陆零公司，第三人叁陆零公司与被告腾邦集团有限公司（以下简称腾邦集团公司）、腾邦物流集团股份有限公司（以下简称腾邦物流公司）分别成立合同法律关系，各方均应依法依约遵照执行。根据《中华人民共和国合同法》第七十三条规定，因债务人怠于行使其到期债权，对债权人造成损害的，债权人可以向人民法院请求以自己的名义代位行使债务人的债权，但该债权专属于债务人自身的除外。代位权的行使范围以债权人的债权为限。债权人行使代位权的必要费用，由债务人负担。（《民法典》第五百三十五条：因债务人怠于行使其债权或者与该债权有关的从权利，影响债权人的到期债权实现的，债权人可以向人民法院请求以自己的名义代位行使债务人对相对人的权利，但是该权利专属于债务人自身的除外。代位权的行使范围以债权人的到期债权为限。债权人行使代位权的必要费用，由债务人负担。相对人对债务人的抗辩，可以向债权人主张。）本案中，原告作为投资人投资的涉案基金产品已经到期，但叁陆零公司并未依约向原告支付投资本金及利息收益，其行为已构成违约，原告已取得对叁陆零公司的债权。同时，根据叁陆零公司与被告腾邦集团公司以及腾邦物流公司签订的相关转让及回购合同内容，约定的回购条件已经满足，腾邦物流公司应从叁陆零公司处回购上述应收账款的收益权，若腾邦物流公司未按约定向叁陆零公司履行回购义务，则腾邦集团公司应从叁陆零公司处受让上述应收账款收益权。故叁陆零公司也已形成对腾邦集团公司、腾邦物流公司的到期债权。包括本案原告在内的投资人多次向叁陆零公司发出《尽职要求函》，要求叁陆零公司对腾邦集团公司、腾邦物流公司主张相关债权，但叁陆零公司并未举证证明其履行了相关义务。腾邦集团公司虽称叁陆零公司已就应收账款收益权转让及回购合同项下权利义务关系向腾邦集团公司、腾邦物流公司提起了相关诉讼，但并未提交任何证据予以证明，应自行承担举证不能的法律后果，故本院结合本案实际审理情况，确认叁陆零公司怠于主张已到期债权并未采取有效措施保护原告的合法权益。故原告在其合法权益可能遭受损害的情况下，有权依据上述法律规定，向腾邦集团公司、腾邦物流公司提起代位权主张，行使其债权人的权利。

其他参考案例：

广东省深圳市福田区人民法院（2020）粤0304民初13194号

浙江省绍兴市上虞区人民法院(2019)浙0604民初6515号

2.结论与建议

司法实务中，当发生基金承兑危机而基金管理人又怠于履职、甚至失联时，公司型基金由于按照公司法相关规定运作，通常可以根据《公司法》第一百五十一条赋予的“派生诉讼”权利直接起诉基金对外投资项目的相对方。

同样，合伙型基金也可以基于《合伙企业法》第六十八条的规定，由作为有限合伙人的基金份额持有人直接提起“派生诉讼”。

在契约型私募基金结构下，“信托关系”的存在并不会直接导致份额持有人无法提起代位权诉讼。

司法实践中，人民法院认定投资者不能主张代位权诉讼的理由主要包括以下几种情形：

① 基金尚未清算，份额持有人对管理人是否享有债权不确定，即便享有，债权金额不确定；

② 投资者无法证明债务人（基金管理人）对次债务人（交易相对方）存在合法有效的到期债权。

该等理由事实上即为代位权成立的首要条件和必要条件，即主债权、次债权这两个债权合法有效、债权到期、债权金额确定。份额持有人若拟通过代位权方式维权，可争取通过如下方式获取证据，以期符合上述两个条件：

① 在基金产品到期的情况下，积极敦促管理人对产品进行清算，出具清算报告，固定管理人对份额持有人的应付款项及具体付款期限；

② 在基金成立后，及时要求管理人披露并提供对外投资的基础交易文件副本，掌握产品对外投资情况，防止管理人失联或怠于履职的情况下，份额持有人对产品对外投资一无所知，无法证明次债权存在、合法、到期。

若管理人怠于履职、拒绝配合提供相关材料，甚至完全失联的情况下，鉴于托管人因执行投资指令及履行投资监督义务的需要，通常能够掌握私募基金对外投资的交易文件以及基金托管账户的支付明细，因此份额持有人可以根据《私募投资基金信息披露管理办法》等相关法律法规的规定及基金合同的约定，要求作为信息披露义务人的托管人向其提供对外投资的交易文件和基金托管账户的支付明细。

契约型基金下，份额持有人代位权维权往往是因基金管理人拒绝履职，拒绝配合清算，甚至失联，如此，则份额持有人对管理人的债权恐难满足代位权的首要条件。

对此，还可尝试通过以下路径处理：

① 基金份额持有人可以根据基金合同的约定召开份额持有人大会，更换基金管理人，积极行使权利；

② 通过信托原理，主张基金公司仅为通道，并进一步主张穿透基金合同，直接起诉实际用资人； 

③ 参照公司型、合伙型私募基金中的派生诉讼制度，如基金是单一份额持有人的，则由其直接起诉。如有多名份额持有人的，可考虑通过份额持有人大会推选代表，进而由该代表提起诉讼；

④ 基于《信托法》第二十二条“受托人违反信托目的处分信托财产或者因违背管理职责、处理信托事务不当致使信托财产受到损失的，委托人有权申请人民法院撤销该处分行为，并有权要求受托人恢复信托财产的原状或者予以赔偿；该信托财产的受让人明知是违反信托目的而接受该财产的，应当予以返还或者予以赔偿。前款规定的申请权，自委托人知道或者应当知道撤销原因之日起一年内不行使的，归于消灭”的规定，行使信托撤销权。

但该路径下，需证明受让的第三人（实际用资人）明知受托人违反信托目的处分信托财产，否则将无权要求善意第三人返还或赔偿。

05

有限合伙人有权代位提起诉讼，是否包含有权代为申请执行？

1.相关案例

案例14：元达信资本管理（北京）有限公司申请强制执行案

审理法院：北京市第二中级人民法院

案号：（2022）京02执复163号

裁判要旨：

《中华人民共和国合伙企业法》第六十八条第二款明确规定在某些情形下，当执行事务合伙人怠于行使权利时，有限合伙人可以为了本企业的利益以自己的名义提起诉讼。结合该条款规定的本意与精神，有限合伙人有权代位提起诉讼，应包含有权代为申请执行。

裁判理由：

《最高人民法院关于人民法院执行工作若干问题的规定（试行）（2020年修正）》第16条第一款第二项将申请执行人限定为“生效法律文书确定的权利人或其继承人、权利承受人”，本案生效判决确定的权利人为浩基合伙企业，元达信资本管理（北京）有限公司（以下简称元达信公司）作为浩基合伙企业的有限合伙人，并不属于生效判决确定的权利人或其继承人、权利承受人。然而，根据《中华人民共和国民事诉讼法（2017年修正）》第二百三十六条第一款及《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民事诉讼法>的解释（2020年修正）》第四百六十三条的规定，申请执行的主体应为“对方当事人”或“当事人”。本案申请执行人元达信公司系（2020）京0102民初4272号案件的唯一原告、（2021）京02民终10862号案件的唯一上诉人，且生效法律文书对元达信公司所提请求事项部分予以支持，故本案中，可以认为元达信公司属于上述法律及司法解释所规定的“当事人”的主体范畴之内。还需说明的是，2022年1月1日起施行的《中华人民共和国民事诉讼法（2021年修正）》第二百四十三条第一款的规定与《中华人民共和国民事诉讼法（2017年修正）》第二百三十六条第一款规定的内容完全一致；2022年4月10日起施行的《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民事诉讼法>解释（2022年修正）》第四百六十一条规定的内容与《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民事诉讼法>的解释（2020年修正）》第四百六十三条规定的内容完全一致，可见，现行有效的民事诉讼法及民事诉讼法司法解释对相关内容并未进行修正。综上，虽然根据《最高人民法院关于人民法院执行工作若干问题的规定（试行）（2020年修正）》的规定，元达信公司并非适格的申请执行主体，但根据民事诉讼法及民事诉讼法司法解释的规定，赋予元达信公司申请执行的主体资格，亦无不当。

从《中华人民共和国合伙企业法》第六十八条第二款第七项规定的制度设计分析。一般而言，有限合伙人不执行合伙事务，不得代表有限合伙企业。但是，《中华人民共和国合伙企业法》第六十八条第二款明确规定了几种例外情形，其中第七项更是明确规定了，在执行事务合伙人怠于行使权利时，有限合伙人可以为了本企业的利益以自己的名义提起诉讼。本案中，《霍尔果斯浩基股权投资合伙企业（有限合伙）合伙协议》亦对此进行明确约定，因此，本案生效判决确认，元达信公司有权以自己名义提起本案诉讼。在元达信公司获得胜诉判决之后，浩基合伙企业至今未申请强制执行，元达信公司出于维护浩基合伙企业利益的目的，以自己名义向法院申请强制执行，将胜诉判决确定的利益归于浩基合伙企业，应认为符合《中华人民共和国合伙企业法》第六十八条第二款第七项规定的本意与精神。

2.结论与建议

执行程序是诉讼程序中的一个组成部分，有限合伙人、公司股东有权代位提起诉讼，实际包含了有权代为申请执行。当执行事务合伙人（或合伙企业）/基金管理人（或公司型私募基金）在取得生效判决后怠于申请执行时，有限合伙人有权基于《中华人民共和国合伙企业法》第六十八条第二款第七项规定申请代位执行。

来源：“新则”微信公众号、 最高人民法院司法案例研究院