Ｓ巨头科勒资本“落地”中国，能否将先驱和革新进行到底？

4月6日，科勒资本宣布已经完成首支外资管理人募集并备案的人民币S基金“科勒资本私募二级市场第一期人民币基金”的首次关账，该基金的目标规模为15亿元人民币。本篇，笔者将带您领略这家S巨头的发展史以及它的S投资策略，了解科勒资本为何可以30多年保持成为业内的领路人。

正文

在全球私募股权二级市场的历史洪流中，有两个被誉为“父亲（Father）”级别的人物：其一是美国风险投资基金公司（VCFA）的已故创始人Dayton Carr，他以完成全球第一单S交易而被公认为“私募股权二级市场之父（Father of Secondaries）”；另一位则是Jeremy Coller，他在1990年创立了科勒资本（Coller Capital），随后30多年的发展中，科勒资本在他的领导下始终位处全球S基金的头部位置，而他本人在业内也有着“私募股权二级市场教父（Godfather of Secondaries）”的尊荣。

1958年出生在伦敦的Jeremy实则是一个非常有主见的人，因为看不惯不人道的耕作方式，他从12岁开始就凭自己的意志成为了一名素食主义者并坚持至今。上世纪80年代初，在英国取得管理学硕士学位后，他入职了基金管理公司Target，而这家公司在他加入五个月后就被出售给Morgan Grenfell。Jeremy曾回忆，“我劝说一位基金经理把我带到富达基金。”但随后成为富达股票研究部门负责人的他，感觉自己既不合适，也不享受那份工作。所以当机会出现时，他毫不犹豫地加入ICI Pension Fund，成为一名养老金的基金经理，也因为工作业绩出色，很快被提拔为风险投资和并购业务的负责人，他十分喜欢这份新工作。当时多数养老金管理公司甚至没有考虑在常规的私募股权基金上投资，而Jeremy就极具前瞻眼光，洞悉了私募股权二级市场的前景，继而在美国完成了10笔私募股权二级市场的交易。他将私募股权二级市场称为“市场缝隙带来的市场。”同一时期，他还让ICI成为VCFA的首位投资者。直到1990年，Jeremy决定亲自下场，成立自己的基金公司科勒资本，一代S市场投资巨头的生涯就此开始...

如果你现在登陆科勒资本的官网，可以看到科勒资本在介绍栏以“Pioneer and Innovator”（先驱者和革新者）自居。这个称谓乍看之下可能给许多人留下公司或者掌门人“自大”、“狂妄”的印象，但是当你熟悉全球私募股权二级市场，了解科勒资本30多年里发生的大事件和产生的影响力之后，相信你会和我有着同样的共识，即科勒的名讳一定程度上也是私募股权二级市场的代名词，用先驱者和革新者来形容科勒资本实在再贴切不过了。

新市场的先驱者，开拓多个“第一”

在90年代，当Jeremy创办科勒资本的时候，市场上关注私募股权二级市场的基金机构屈指可数，其中比较有名的包括Landmark Pathers，Adams Street Partners等。Jeremy开始为一支名为Coller Isnard的母基金募集资金，并获得了霸菱银行的支持和法国投资者Arnaud Isnard的投资。但随着海湾战争打响后，事情开始变得不那么顺利。1991年，Jeremy决定转变商业计划，募集一支专注于私募股权的S基金。可是当时欧洲市场的投资者们对于母基金的兴趣减退了许多，所以Jeremy背上了行囊，毅然决然地来到了美国。彼时美国的大型养老金机构虽能够接受私募股权市场基金的概念，可是由于Jeremy在美国不够知名，他的募资过程也并非十分顺利。好在黄天不负有心人，一年半后，Jeremy终于完成募资工作，成立了世界上第一支针对欧洲市场的私募股权二级市场基金ECUI Secondaries，并与另外5个投资实体组成了科勒资本的第一支旗舰S基金Coller International Partners I。据悉，首支旗舰基金总共募集到8400万美元，吸引了20个来自中东、欧洲和美国的投资者。自此，科勒资本的旗舰S基金也有了统一的系列名称Coller International Partners （CIP），并以单一基金（single fund）的模式运行至今。

CIP I的顺利投资和运作让科勒资本得到了不错的市场反馈。1998年，科勒资本成功推出第二支旗舰S基金CIP II，并募集到2.4亿美元，LP中包括加州养老基金这样美国大名鼎鼎的机构投资者。与CIP I不同的是，CIP II是第一支针对全球市场的S基金，也是当时全球影响力最大的20支私募基金之一，科勒资本和Jeremy本人也随之逐渐拥有了更强的市场号召力，之后几年内更是每两年推出一支新的旗舰S基金，单支基金的募资规模也越来越大：2000年，科勒资本的第三支旗舰S基金CIP III募集到7.12亿美元；2002年，科勒资本的第四支旗舰S基金CIP IV的募资额首次突破10亿美元的大关，达到26亿美元，并成为彼时全球最大的S基金。

在之后的几年，科勒资本放缓了频繁募资的步伐，经过短暂的休憩后，2006年再次杀回募资市场，其第五支旗舰S基金CIP V的LP阵容由约200家大型机构投资者组成，并贡献了48亿美元的承诺出资额，刷新了当时市面上最大的S基金募资规模的记录。而后来科勒资本在2012年募集的第六支旗舰S基金CIP VI和在2015年募集的第七支旗舰S基金CIP VII更是分别高达55亿美元和71.5亿美元。

图1：科勒资本的美元基金

资料来源：Palico，Pitchbook，流动的PE整理

科勒资本最新一期的旗舰S基金名为Coller International Partners VIII，是公司自成立以来募集的第八支旗舰S基金，于2021年1月关闭。该基金从200多个全球顶级机构投资人手里获得总计90亿美元的承诺资本（包含共同投资工具）。同年，全球信贷S市场发生了巨变，许多大型投资者纷纷进入该领域进行交易。对此，科勒资本推出了首期专注信贷投资的S基金Coller Credit Opportunities I（CCO I），并于2022年2月关闭。CCO I出身即巅峰，从40多家机构投资者募集到了14.5亿美元，几乎是其原定目标的两倍，成为全球最大的专注信贷投资的S基金。

扎实的策略，寻找交易的革新

科勒资本在30多年的发展中逐渐形成了一套扎实的投资策略，可以接受的单笔投资超过10亿美元，也可以接受低至100万美元，金额限制相对宽松。然而，尽管如此，以最近火热的信贷市场为例，Jeremy表示去年科勒资本最后只做了公司交易流的1%。考虑到去年科勒资本的干火药相对充足，刚为信贷市场专门募集了一支14.5亿美元的基金，种种迹象显示，科勒资本筛选和执行项目时有着一套严苛的标准，也可以简单概括为寻找有增值潜力的优质项目，根据各个卖家的需求定制参与的所有交易。

一个优秀的基金管理人的项目筛选和执行的能力离不开公司本身的资源禀赋，而这些优秀特质也非一朝一夕能够形成，科勒资本在挖掘S项目机会和执行S交易流程上有着以下几点的坚持。首先，科勒资本非常注重建立长期关系，因此在全球范围内和许多其他GP、LP机构有着紧密的联系。通过这一纽带，科勒资本既可以获取大量的交易流，又可以拓宽自身的募资渠道。其次，科勒资本重视市场研究和分析，通过实时调研分析的数据结果可以让公司更了解行业的进展和投资人的心态，帮助其审时度势地完成每一笔交易。在科勒资本的研究成果中，较为知名的莫过于《全球私募股权晴雨表（Global Private Equity Barometer）》和《私募股权二级市场（The Private Capital Secondary Market）》报告，尤其晴雨表系列是科勒资本自2004年起每半年推出一期的刊物，通过定期衡量投资者情绪的指标，描述了全球募股权机构投资者的计划和意见，反应实时全球私募股权的现状与趋势，在业内有着显著的影响力。再者，科勒资本是“本土化”策略的推崇者。科勒资本有着全球最大的专注S市场投资的团队，成员人数超过200，拥有不同的国籍和投资背景。目前，公司除了位于伦敦总部办公室外，还在纽约、香港、首尔和北京分别拥有办事处，以便触达全球不同地区和民族的投资群体。由于全球各地的税收、会计和监管情况都不相同，更重要的是加上针对当地投资者的特定考量：利益一致性、股东敏感性、规模、复杂性、名誉或保密问题等，例如交易中对美国养老基金来说重要的问题与对欧洲银行或日本公司所面临的问题是截然不同的，这就需要不同地区的本土化团队利用特殊的文化认知和地域经验，完成并解决这些问题。

此外，如上文所述，科勒资本一直采取单一基金的运作模式。这个模式的优势在于能够让公司业务更加聚焦，每笔交易都可以在公司内部获得同样高的关注度。如此一来，单一基金运作模式下能够沉淀筛选出的投资项目更加尽职、严谨，投资团队也有足够的专注度去完成一些更大更为复杂的交易。事实上，不同于一些偏好短平快交易流程的投资机构，科勒资本对于具有挑战性的交易是相对开放的，这点在公司的三大宗旨“建立关系、克服复杂性、兑现承诺”中有所体现。

也是因为如此，科勒资本自成立以来完成了诸多具有里程碑意义的S交易，这些交易不仅成就并巩固了科勒资本在市场中的地位，也对业内的其他新老玩家有着不错的借鉴教育的意义。

Coller Capital里程碑式的交易

1998年和2000年，科勒资本从苏格兰皇家银行手中分别收购了Shell US Pension Trust的投资组合和NatWest Equity Partners的投资组合，两笔都是当时有史以来最大的S投资交易。

2001年，科勒资本进行了一项通常被认为启动直投S市场的投资：从朗讯公司购买贝尔实验室的企业风险投资组合。

2004年，科勒资本对Abbey National的9亿美元交易是当时有史以来最大的单个公司参与的S市场投资。

2006年，科勒资本在印度进行了有史以来的第一笔S交易，收购了ICICI Venture管理的基金中的LP权益。

2009年，科勒资本同意收购3i欧洲风险投资组合的相当一部分，还收购了已挂牌公司SVG Capital的20%。

2010年，科勒资本与Lloyds Banking Group成立合资企业，收购苏格兰银行综合金融组合。

2011年，科勒资本收购了Crédit Agricole Private Equity （CAPE）100%的股份以及CAPE管理的大部分基金。

2012年，科勒资本同意出资从劳埃德银行集团收购价值19亿美元的私募股权投资组合。

2015年，科勒资本的基金是一项交易的主要投资者，承诺投资6.45亿美元，帮助Irving Place Capital重构其2006-vintage的基金并建立新的投资工具。

2018年，科勒资本的第七支旗舰基金领投了当时全球最大的GP主导型交易：向Nordic Capital 投资者提供22亿欧元的流动性要约。

2021年，科勒资本的投资和共同投资工具主导了全球最大的私人信贷S交易，涉及由平安海外控股管理的6.8亿美元信贷组合。

2022年，科勒资本与Hahn & Company联合主导了亚洲地区最大的GP主导型交易，涉及目标公司是工业领先的韩国水泥厂商Ssangyong C&E Co., Ltd，交易体量接近15亿美元。

不难发现，上述多数交易或是当时“第一”，或是当时“最大”，交易类型也逐渐趋于复杂，反映出科勒资本在全球私募股权二级市场的先驱地位以及不断革新的交易技巧与手段。

中国地区的外资领军者

有个有趣的现象，每当提及亚太或中国市场，多数外资的私募股权管理人会表现出浓厚的兴趣，有些甚至可以有理有据地证明或预测该市场未来的增长性，但是当你查阅这些管理人在中国市场的投资情况，会发现能够挖掘的闪光交易也并不是很多。S市场的外资管理人圈子也是如此。目前，虽说在公开场合，许多外资S基金管理人都认为中国区域的市场潜力巨大，但姑且不论他们在区域内真实交易量是否有爆发性增长，大部分外资管理人在中国大陆地区甚至没有设立专门负责S投资的部门，多数情况是让公司在香港或亚洲其他地区的办事处一并代办了来自中国大陆的交易机会。

此时，科勒资本再次展现了业内先驱者的气魄，用“一个公司、两单交易和一支基金”展示了外资S基金管理人有哪些维度可以增加在中国市场的粘性。

2021年2月，科勒资本在北京新设基金管理人科勒（北京）私募基金管理有限公司（北京科勒），成为第一家在中国大陆完成备案的外资S基金管理人，当时就有传闻指出科勒资本准备募集人民币S基金了。结果也正是如此，根据中基协的备案信息，北京科勒于去年完成了两支人民币基金的备案。

图2：科勒资本的人民币基金

资料来源：中基协

科勒资本这一边在中国境内一气呵成地接连备案公司、备案人民币基金，另一边在境外的美元市场也没有耽误下对中国资产或中国卖家的兴趣。2021年5月，科勒资本通过CIP VIII联合了汉领资本（Hamilton Lane）领投了君联资本（Legend Capital）的一单价值2.7亿美元的接续基金交易，涉及将君联资本第五期和第六期内的多个医疗相关资产转移到新的工具中。同年7月，科勒资本旗下的多个投资工具共同主导了对平安海外控股（Ping An Overseas Holdings）价值6.8亿美元信贷组合的收购，该交易成为了当时全球最大的私人信贷S交易。

更振奋人心的是，今年4月6日，科勒资本悄无声息地宣布已经完成“科勒资本私募二级市场第一期人民币基金（Coller Capital Secondaries RMB I Fund，CCSRMB I）”的首次关账，该基金的目标规模为15亿元人民币，是首支外资管理人募集并备案的人民币S基金。知情人士称，CCSRMB I首关金额在10亿元人民币左右，其中无锡经开区尚贤湖母基金出资2亿，锡创投出资5000万。后锡创投发文证实，其旗下太湖爱思基金参与设立了CCSRMB I，而北京科勒备案中的无锡科勒一期创业投资合伙企业正是这只S基金的真容。

科勒资本这支人民币S基金的诞生瞬间引爆了国内S市场，它给其他同为外资S基金的管理人提供了一条通往人民币基金的成功示范。据悉，北京科勒已经为这一基金找好了第一笔交易，交易对手也是科勒资本的“老朋友”。相信不久的将来，势必会有更多其他外资S基金管理人加入募集人民币基金的行列。

尾声

伴随着2021年Lexington Partners和Landmark Partners被收购，全球前十大S基金管理人中只剩下科勒资本一家依然保持着独立的身份。但是，科勒资本的独立身份恐怕也维持不了很久。其一是Jeremy曾表示在他头发灰白的时候，科勒资本会有多个股东，所以他本人也在2022年结束了长达30多年100%控股科勒资本的局面，向其他合伙人转让了25%的公司股权；其二是本周科勒资本刚引入了新的战略小股东Hunter Point Capital。

在私募股权二级市场持续火热的当下，尤其深入中国市场后，科勒资本未来会发生怎样的变化尚未可知，但是笔者认为，纵观该公司的发展历程和所得成就，“先驱”和“革新”仍将是科勒资本不会改变的两个特质，由这两个特质所碰撞出的火花仍值得市场各方期待并借鉴。

来源：流动的PE