2023投资人空前难熬，活着就是胜利

对于还“活着的”VC/PE机构，难言“有质量的活着”。大家都在游走于各地政府之间，看看是否有余粮，如果有余粮就毫不犹豫地冲上去。破解VC/PE行业困境，拓展长期资本亟需顶层设计和创新。我们在文中提了几点建议，供业界参考。大家共同努力！

新冠疫情结束，并没有带来人们想象中的复苏。2022年下半年已经比较糟糕，而2023年更为严峻。投资人出手更加谨慎了，不是手中没粮了，就是有粮不敢投，或者找不到好的投资标的。整个行业的投资节奏就像宏观经济一样，前所未有之冰封。预期好像都没有了。

经济下行周期，其严峻程度可能超过我们的想象，将影响我们每一个人，影响每一家企业，每一个家庭，影响每一笔投资。更会影响到VC/PE行业，影响到GP和LP。

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“活下去”对于VC/PE竟是一种奢望

就LP智库对中国VC/PE行业的观察和研究来看，“活下去”对于越来越多的投资机构来说竟是一种奢望。

从中基协公布的VC/PE机构登记数据来看，截至2023年4月底，登记的VC/PE机构管理人数量由2022年12月底的14303家下降到13310家，减少了近1000家。趋势很明显，曾经的15000家管理人大概率是中国VC/PE行业管理人的峰值。而这还只是表象，其实很多在中基协登记存续的基金管理人已经募不到新的基金，有大量的基金管理人上半年没有投出一个项目。今年以来越来越多大量募不到资的机构已经躺平。

当然，中国的VC/PE行业其实也容纳不了这么多的基金管理人，优胜劣汰，存量出清也是行业发展到一定阶段必然的结局。而现在这个过程无疑在加快。这对行业长远的的高质量发展也未必是坏事。

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“僵尸机构”越来越多，不死不活

因为手中已经没有弹药（dry powder），越来越多VC/PE基金管理人从而沦为“僵尸机构”，不死不活，或者已经徘徊在其边缘地带；或者转型成为FA。

毕竟一级市场投资不像二级市场表现得那么及时，有很大的滞后性。在不声不响之间，这些“僵尸机构”慢慢就从市场上消失了。很多从业者转行了。

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活着的，难言“有质量的活着”

而对于还“活着的”VC/PE机构，难言“有质量的活着”。大家都在游走于各地政府，看看地主家是否有余粮，如果有余粮就毫不犹豫地冲上去。

而由于新冠疫情的影响，真正能够出钱的地主家的余粮也不多了，VC/PE机构只能去各地政府去化缘，盲目答应各种反投的条件。其结果很可能是双输，既害了自己有害了政府。但为了能够活下去，很多机构已经顾及不了那么多了。

毕竟巧妇难为无米之炊，不是活着，就是僵尸或者死亡，to be or not to be，本能还是会选择好死不如赖活着。

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以资产配置为理念的长期资本极度匮乏

自资管新规落地以来，募资难成为VC/PE行业的常态。中国的主流LP都是特殊目的LP，具有除了收益以外的各种诉求。

以资产配置为理念的LP很是稀缺，以单纯只为赚钱目的，以资产配置为理念的长期资本更是凤毛麟角。这已经成为制约中国VC/PE行业高质量发展的最大瓶颈。

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退出端和募资端两端受压

募资难和退出难是VC/PE行业的老大难问题。随着多层次资本市场的不断优化和完善，科创板、北交所给了VC/PE更多的退出机会和通道。科创板已经成为人民币基金A股退出最主要的板块。但是对于14万亿的VC/PE行业规模来说，通过IPO退出只能是杯水车薪。而并购市场还无法发挥退出的主力军作用。S基金更是雷声大雨点小。

2022年在中基协新备案的基金规模仅为4500亿，从2018年以来呈现呈现下滑态势。而这其中，占全部登记管理人数量20%的国资管理人新备案基金规模占到40%，其余80%（1万家管理人）只能争夺剩余60%（不到3000亿）的资金。僧多米少，大家募资的难度可想而知。

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政府由引导角色成为主导角色

相反，VC/PE的募资难进一步加剧。更为可怕的是，政府及国资在LP出资中所占的比例不断提升，市场化的社会化资本严重不足，或者缺乏投资意愿。政府由引导的角色成为主导的角色，这样的创投生态不可持续。

这种失衡的LP结构，将会给中国VC/PE行业带来巨大深远的负面影响。而VC/PE机构的市场化属性进一步降低，普遍沦为政府招商引资的工具。

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社会化资本动力不足

国有LP与市场化LP之间的利益不一致性加剧。社会化资本和政府、国资之间的矛盾进一步加剧和显现，大家的利益不一致，也将会进一步抑制社会化资本参与VC/PE的热情和动力。

二级市场持续低迷，大部分的企业和企业家都是灰头土脸，大家手中的钱都在缩水，就是心有余也力不足。

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与美元基金和美元LP对比，人民币基金和LP缺乏竞争力

美元基金背后的基石LP是各类养老金，占到30%的出资额，其次是FOF。两者加起来就占到美元基金LP的半壁江山。可以说，硅谷的连续的科技创新背后最大的支持是美国的养老金。

养老金的长期、相对稳定的出资，为美国VC/PE行业提供了源源不断的资金支持。而这些养老金本质上也是个人的钱，只是通过养老金管理机构将这些钱组织起来，成为长期资本，既能支持科技创新及企业并购重组，又能获得一定收益补充养老金，形成双赢的良性循环。

目前美国虽然进入加息通道，但美国VC/PE可谓兵强马壮，VC可投资金在3000亿美元，PE可投资金在1万亿美元。

美元基金一般10+2,可以投早投小，而人民币基金普遍5+2，投早投小其实是勉为其难，退都退不出去。这样的VC/PE行业生态其实是不利于创新驱动发展。因而在国内外的科技竞争中，我们始终处于被动和劣势。

LP连起码的耐心都没有，如何能够撑起原始创新的大旗。大家只能热衷于后端抢项目游戏，最终LP既没有获得理想的回报，也没有发挥资本在科技创新中的关键作用，最终浪费了大量资金搞零和游戏，形成多输的恶性循环，其结果造成一地鸡毛。

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破解长期资本亟需顶层设计和创新

现在政策上的修修补补，小打小闹已经不太起到作用了。VC/PE行业的红利期已经过去或者殆尽，现在亟待需要顶层制度的设计和创新，对VC/PE行业进行再造。

1. 继续优化退出环境，完善多层次资本市场，减少退出的限制还有政策上优化的空间，证监会给LP分配股票试点是个好的尝试。

2. 税收上更是老生常谈，更需要顶层设计，需要切实有效减低创投的税负。同时形成鼓励LP的税收机制，形成投资越长，税收越少的机制。鼓励LP长期投资。

3. 但更急迫的是建立扩大长期资本来源的机制和体系。

• 中国显然仍然就是一个以间接融资为主的金融体系。十四五期间，中国已经提出大力发展直接融资，改变以银行间接融资为主的体系，那么银行的钱如果不通过有效途径参与直接融资，那么能够社会上能够参与长期投资、直接融资的资金总量就十分有限。

• 探索如何在风险可控情况下，将银行的一小部分资金能够进入创投行业，银行几百万亿资产，拿出1%对于创投行业就可以起到立竿见影的作用。通过创投债、债转股、或者直投、母基金、投贷联动或我们现在没有想到的更好的方式，进入实体经济和促进科技创新。而不能资管新规一刀切，客观造成科技创新资金匮乏的现状。解决长期资本问题，银行能起到立竿见影的关键作用。

• 政府引导基金要在市场失灵地方和领域发挥积极作用。多设立一些国家级的创投引导基金，鼓励银行资金参与，没有地域限制，鼓励投早投小，通过让利返利措施，引导社会资本参与。就像国家中小企业发展基金，不允许地方财政资金有反投的要求，为社会化资本参与此类VC/PE基金提供了动力支持。

• 鼓励养老金、企业年金等，通过配置一定比例VC/PE资产，以资产配置的理念来看待VC/PE风险，而不是因为有了风险，就对VC/PE产生排斥。当然，这背后还要建立相应的容错机制和相应的激励机制，否则的话要求这些机构投早投小或者当期考核收益，就与VC/PE基金自身的规律不相匹配。

• 当然，除了全国社保基金，其他养老金现阶段配置VC/PE的难度很大。所以，中国的养老金不能解决创投行业的燃眉之急，可以着眼于长远设计。

• 还是要大力发展代表LP利益的投资顾问机构。用专业的手段、经验和数据去筛选优秀的GP, 选择和支持真正能够LP带来理想回报的GP，帮助LP真正能够赚到钱，这样才能形成行业闭环和良性循环。

• 国有投资机构的激励与容错机制虽然老生常谈，但是国有投资机构留住人才和持续发展的内在动力。这两年，根据LP智库调研，虽然国有投资机构激励与容错机制有所进步，但还存在硬伤，不足以支撑国有投资机构投早投小。

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如何穿越周期，活下去？

虽然，活下去，对于越来越多的VC/PE是一种奢望。活下去不易，但剩下的，绝对会成为中国VC/PE行业的中流砥柱。

GP应该如何穿越周期，活下去？LP智库有以下几点建议，供参考：

• 目前预期不明朗，行业普遍没有信心。穿越周期首先要有信心，信心最重要。

• 创投行业本身就是一个反周期、反共识的行业，往往在市场动荡或者不确定性更强的情况下，优秀的GP反而能获得更优秀的投资业绩。

• GP要珍惜手中的余粮。在关键时刻敢于出手，以更高的标准获得好的项目机会。

• GP要有稳定的节奏、稳定的标准和稳定的心态。投资一定要有一个连续的标准，不能市场热的时候跟风，市场冷的时候不敢投资。

• GP要有自律，控制好自己的在管规模。管理规模业团队能力和市场阶段不相匹配，就是负担和累赘。

• 投资只是一个开始，真正要看GP能给企业提供什么样的价值，这也能够体现出GP的功力，是GP穿越周期必不可少的实力。

• GP要做好主动性退出管理，提升退出能力，做好一把手工程，应退尽退，轻装上阵。

• GP要有差异化，有自己的特色，这是GP能够生存下来的特质。