LP和GP边界趋于模糊，创投格局如何谋变？

近年来，“募资难”成为股权投资领域人士绕不开的一个话题。募资难、机构分化严重的背景下，创投格局在不断地迭代和进化，LP和GP之间的边界也随之愈来愈模糊。国际视野下，LP与GP关系与时俱进，如何融合共建新格局，是一个前沿的新课题。（注：LP指出资人，GP指资金管理人）

8月8日，石岩湖国际LP高峰论坛在“深圳创投日”宝安场开启，3位LP代表与3位GP代表在内的6位创投界大咖为参会者呈现了一场精彩的头脑风暴。星界资本创始管理合伙人方远，广州新兴基金董事长付燕、天津市海河产业基金副总经理张文莹，临芯投资总经理宋延延、达泰资本创始管理合伙人叶卫刚、创东方投资董事长肖水龙共6位嘉宾，就“国际视野下，LP与GP融合发展新格局”的话题进行了深度的圆桌对话。

募资难，GP如何讲好故事：

持续赋能提价值，硬科投资创新机

近两年，股权投资行业频频提及的一个词就是“募资难”，市场化的基金更为尤甚。在这个市场环境下，GP应以怎样的策略去跟LP沟通，如何向LP讲好故事，是至关重要的。

作为GP方的代表，临芯投资宋延延首先对行业变化进行了盘点，募资难是表象，首先LP的背景和需求越来越多元化，对GP的挑战更大；第二，从整体环境来说，投资的风控越来越谨慎，没有好的机会时，宁愿现金为王。第三，LP主动管理的趋势愈发明显。基于一系列表象，宋延延认为接下来会出现一些趋势变化。“GP分化会越来越明显，资金和好项目越来越会聚集到某几类GP，未来比较有潜力是两类，一个业界积累非常好的综合性大白马，另一类是非常有增长潜力垂直赛道的专业机构。”

宋延延进一步分析了获得LP青睐的GP所需的核心特质，第一是能够找到好项目，至关重要的要在赛道里面能够长期狩猎。第二，对于好项目，除了资金之外要有其他赋能，这些增值对于项目本身是有价值的。第三是能不能投在合适时点，获得更好的安全边际。“这对GP是非常大的挑战，例如做到在首轮融资或者重要拐点能够做到雪中送炭。”第四则要理解产业发展的规律性，不能以急切的心态去看待一个项目，要耐心陪伴它成长。

达泰资本叶卫刚从LP、GP以及政策环境三个层面梳理了问题。“LP层面，市场上愿意做LP的钱少了，由于前几年投资方向主要是消费、互联网，只要受过良好高等教育LP也看得懂，觉得GP的事情他也可以做，还更容易赚钱，所以LP纷纷选择跨界。” 同时，这两年出资主体更多是地方国资，单纯的财务回报没有那么吸引力，可能带了很多附加条件，比如说招商引资，返投，一票复决权等，造成了GP的一些困扰。“上个月的备案新规仍未解决税收的问题，现在做一个基金是20%还是35%，怎么才能够拿到返税等，困扰行业十几年的这些问题，还尚未解决。”叶卫刚说。

这两年随着国家政策的引导，投资机会越来越向一些硬科技类领域聚焦，这些领域技术壁垒更高，不是每个受过良好高等教育的LP都能理解，因此给了拥有行业背景、系统打法的GP以机会。“过去十几年我一直深耕半导体领域，过去是冷门，但近年半导体的业绩在LP面前显现了，所以募资方面有所收获。正因为不容易，才需要有积累，同时坚持初心，一直耕耘，迟早有收获的一天。”叶卫刚说。

创东方投资肖水龙则强调了“投小投早投科技”的匹配与“四宽一高”的诉求。“在资金匹配方面不能过于往前走，那样会心里不踏实；但过于往后走，抢价格抢项目也存在风险，所以还是偏向高科技项目，以中长期为主。”同时肖水龙呼吁，在出资方面要争取“四宽一高”，第一宽注册，不必抢在本地注册；第二宽出资，有些地方出资仅20%，但深圳可达到70%；第三是宽返投，比例低一点，范围宽一点，在后端激励方面放宽；第四是宽管理，LP要信任选择的对象是优秀的机构；最后是高效率，希望建立高效回复的机制。

满目琳琅，LP如何选到优秀的GP：

产业发展为本，共建信任机制

由于全中国有近两万家注册GP，作为市场LP可谓门庭若市，选择非常之多。两位LP方的代表深入讨论了这个问题。

对于如何选择优秀的管理人员，天津市海河产业基金张文莹指出，作为政府引导基金来说，选取的管理人是作为机制投资人的决策出现的。“从募资端的角度，随着资管新规和政策周期的变化，出资逐渐困难时，我们也帮助GP去当地国有企业沟通诉求和协调资源。从投资端来说，作为引导角色，我们也欣喜地发现很多GP比我们还了解天津企业。”

方远随后从人民币基金跟美元基金的差异进行了补充。“与美元LP沟通更直接，拿业绩说话；但人民币基金需要GP更多站在LP角度理解财务的诉求。”

广州新兴基金付燕表示，五年前，对于政府引导基金只要完成政策目标即可，市场化母基金才最看重赚钱能力，但这两年随着LP越来越少，需求发生了重大变化。“目前的国资LP的需求越来越难以满足，除了返投要求，还有财富指标和投决委跟投权之类的要求。即使GP同意了LP的要求，最后是否真的能够完成，我比较担忧。”

此外，在选择GP时，除了财务因素，还要考虑产业因素。如果有一批新的基金管理人，还有一批作为行业老兵的白马，如何去选择也是一个问题。

针对这个问题，张文莹表示，政府产业基金的首要目标是推动产业发展，其次才是追求经济效益，所以LP跟GP经常会有利益上的冲突或者目的上的不一致。“无论大方向上多热，如果说没有产业的提升，那肯定不是好的投资。”

海河从最初围绕产业升级，到逐渐具备了不同领域，不同投资周期母基金群，既体现了政府引导基金的长线思维，也是不断扩展合作伙伴的范围。“最开始可能选择了私募行业最顶尖的白马型或者综合型头部机构，后面随着行业发展不断扩展我们自己的视野，CVC类型的投资机构也是目前我们合作的重点，后面也会从专注于垂直领域的，例如半导体行业、新能源行业中选择优质的合作伙伴。”

付燕强调了信任感。“包括GP对LP的信任，LP对GP的信任，即便是母基金依然是可以募、投、管、退；对于子基金是如果能够有好的投资业绩，也定会受到LP的追捧。”对于母基金，口碑也很重要。“大家都是政府引导基金，例如设置子基金时选择在广州还是深圳，能够提供什么差异化的服务，对于LP也是一个拷问。”总之，经济是有波峰波谷的，作为LP不能因为一时的价值波动去否定一个深耕行业十多年的GP。反过来GP对于LP也是这样，“不同背景的LP可能提出不同诉求，GP对LP不信任感很强，总觉得好像LP很苛刻，所以沟通很重要。如果双方能建立长期信任机制，持续长期的投资态势大家都希望见到的景象。”

“卡脖子”问题下，如何聚焦行业选择标的：

搬砖架桥搭积木，听懂看到帮上忙

“卡脖子”环境下，目前业内都聚焦中国最迫切需要的产业。但当涌进非常多的资本和一些经验较少的GP团队，在这样的环境下如何聚焦行业里面去做投资标的选择也颇具挑战性。

临芯资本宋延延认为，2019年是硬科技投资比较重要的里程碑。“很多项目像雨后春笋一样成长起来，中间确实参差不齐，要能真正投好，不仅是找出好标的，还要孵化持续成长。”当硬科技投资进入了深水区，他们也将过去的方法论进行了升级，在并购上是二产跟投资相结合，以及国际跟国内相结合，还有方法论七字绝“搬砖架桥搭积木”。“板砖越来越少时，需要架桥把好的技术跟人才嫁接到中国市场，搭积木则是把各种的资源整合到我们项目里来持续价值提升。只有在长期耕耘赛道里面的GP才会有这样的能力向两头走。”宋延延说。

“我们比较喜欢投解决‘卡脖子’问题的海归创业团队，尤其是创立总部在中国能够参与全球竞争的企业。”叶卫刚说道。叶卫刚提到达泰资本的要求可以总结为三句话——看得见，听得懂，帮得上。首先，进入圈子要“看得到”。如硅谷背景的一些半导体公司，核心研发人员群体分布普遍较为集中，几乎一半是华人，三分之二分布在十所学校；第二是听得懂，达泰资本近年投的最好的项目，两位创始人是想做一个能跟英伟达掰手腕的公司，由于一般人“听不懂”，他们在其他投资机构面前碰壁了9次，最终才找到了达泰。第三是“帮得上”，天使轮公司的科学家们有技术，但在财务管理合规、政府关系、后续融资等方面还有所欠缺。

方远最后进行了总结，分析了硬科技投资阶段跟早期互联网投资最大的区别，互联网是创造新的需求，但是硬科技投资是在创造新的供给，投资逻辑可能不一样，需要把握一些实质的机会。