私募新规来了，GP该怎么办？

　　从2014年中国证券投资基金业协会(“中基协”)发布《私募投资基金管理人登记和基金备案办法 (试行)》(“《试行办法》”)到2022年祭出的跨年礼物《私募投资基金登记备案办法(征求意见稿)》(“《征求意见稿》”或“新规”)，九年期间繁多的各种须知、指引和问题解答貌似将在此集大成，给处于行业试行地位的自律文件一个名正言顺的称呼。各家律所和服务机构也纷纷提出了新旧办法的对比，那么GP们你们知道如何因应了吗?

　　01

　　私募股权基金法律体系

　　2022年12月30日中基协在官网上发布了《征求意见稿》及相关配套指引，面向社会大众征询意见。而从意见稿的发布到意见反馈截止日仅有短短10天时间，不禁让人猜测，征求意见稿和最后试行版本之间可能不会存在重大差异？

　　我们从两个方向推测此份征求意见稿的最终走向：

　　其一《征求意见稿》可理解为《试行办法》与多份已实行良久的须知、指引和问题解答的综合版本，意见稿的主要内容与之前的规定在强监管的大方向上并无区别;

　　其二除了个别新增条款引起市场较大反应或可能修改外，其余对于行业老兵来说并不属于意外之笔，若是在正式稿发布时给予宽泛的过度时间，应该都在可执行范围。

　　在细聊《试行办法》和《征求意见稿》这两个份文件差异和对GP的影响之前，不免俗的我们先了解下与私募股权基金相关的法律体系，以下的表格按不同应用场景梳理了相关的上下位法：

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　　图片来源：作者整理

　　从这个汇总表可见，自2014年中基协成为私募基金管理人登记申请及基金备案的裁判后，一直致力于推行私募机构自律自爱的行业风气。因此也推出了各种名为自律但实为监管的各种规定，然而各式规定文件散落各处，且不同文件中的相互参照存在差异，无疑增加了私募机构对自律的理解难度。因此，相关文件的集大成有其必要性。

　　再者，自2014年至2021年底为止，私募管理人牌照新增趋势减缓，市场有志玩家因趋严的监管而止步不前，或被退却。有进也有出地形成良性循环，才能给自律管理的“好学生”一定程度的肯定和鼓励。

　　因此，新规的核心思想仍旧是通过从业人员/机构资质的优化、提升行业整体素质，加大对保壳、买卖壳行为的打击，当保壳成本越高，自然就失去了“壳”资源的价值，“差生班”的成员自然地只能选择转行了。

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　　02

　　私募新规有什么变化？

　　《征求意见稿》主要环绕(1)私募基金管理人牌照，和(2)私募股权基金产品两方面做系列规定。而本篇我们仅针对几个较大的、常见的与GP管理人牌照有关的新规态势做相关的探讨。

　　私募新规对私募基金管理人的影响：

　　私募基金管理人应满足最低实缴货币出资要求

　　要求基金管理公司实控人躬身入局

　　以稳定团队及强化责任管理之名，要求基金管理公司落实高管激励

　　基金管理人应当趋向机构化、专业化发展

　　私募基金管理人牌照是所有GP赖以生存的保命牌。若是牌照资格受到动摇，那么再多的管理规模也是空谈。《征求意见稿》中在管理人的资格门槛、公司治理的相关规定上做了明确和调整，以下逐一聊聊我们的见解：

　　Part.1

　　私募基金管理人应满足

　　最低实缴货币出资要求

　　图片来源：公开资料

　　2013年十二届全国人大常委会第六次会议决定，对《中华人民共和国公司法》作出修改：从2014年3月1日起，除27个特殊行业外，公司注册资本从实缴登记制改为认缴登记制，并取消注册资本最低限额和验资。

　　经过公司法这次重大的修改，企业发起人不需要于公司成立当下立即完成资本实缴和验资，给予发起人很大的资金运用空间，同时也对市场主体准入形成极大的放宽。但这并不表示公司发起人(股东)就不需要依据其认缴金额承担相应的法律责任。

　　而基金管理公司也是公司，原则上也受到前述法律约束，那么中基协做出对管理人实缴的要求，是否合理呢?是否产生下位法违反上位法的情况?

　　我们仔细了解，前述27个特殊行业中，包含：银行、证券公司、期货公司、保险公司等，也包含了基金管理公司，主要是以金融服务为主的机构（详见《实行注册资本实缴制的27个行业》），受限于这些行业的特性，仍然实行注册资本实缴制。

　　点击查看《实行注册资本实缴制的27个行业》

　　其中，与我们切身相关的基金管理公司，是遵循《中华人民共和国证券投资基金法》的规定，但《证券投资基金法》中仅涵盖了公募基金管理公司，要求其最低实缴货币资本为人民币1亿元;然而条款内并没有清晰地表示私募基金管理人的适用情况，因此出现了监管空白。所以，可以理解《征求意见稿》是对这个空白进行的补充要求。

　　那么，无论中基协是否具备合理身份提出对私募基金管理人实缴的约束，在实操中我们确实已经看到部分地方政府引导基金，以管理人股本是否达最低实缴1.000万作为对GP出资的筛选门槛。

　　所以，就算中基协的规定存在程序瑕疵，但实操中迫于资金端的压力或者同业竞争，私募基金管理人提高实缴资本可能还是一个不可避免的趋势。

　　Part.2

　　要求基金管理公司实控人躬身入局

　　图片来源：公开资料

　　在分析这条新规前，先厘清公司法人和实际控制人的区别，两者的主要在民事行为及股权结构上。

　　法定代表人是一个法律概念，依据《民法典》规定，代表法人从事民事活动的负责人，为法人的法定代表人。而实际控制人，顾名思义是指，能实际支配公司行为的人;多数情况下，自然人是基于对公司股权的掌控，而成为公司的实际控制人。所以综合前述的理解，法定代表人和实控人不一定为同一人，实控人大概率是大股东。

　　而《公司法》又规定，公司法定代表人由董事长、执行董事或者经理担任。也就是法定代表人必须是公司的经营者。

　　通盘下来，《征求意见稿》要求基金管理公司的自然人实控人作为法定代表人，而法定代表人又需要由公司经营者担任，那相当于把三者身份融合为一。推测其目的是希望基金管理公司的核心人员表里合一、真实经营。

　　我们以母基金身份在尽调GP的过程中，就曾发现GP的实控人、大股东、法定代表人这三者身份不全然为同一人的情况，那么在私募新规正式推行之下，代持还原可能会是未来一段时间内常见的现象。而还原过程所涉及的税务问题，需要GP提前向所属地方税务部门咨询，目前不同地方的征税处理存有差异。

　　这个要求其实对管理人来说也是一个很好的反思机会，当我们在尽调投资项目上不希望见到公司创始人存在代持现象，那么作为资金管理方的基金公司是否能用一样的标准检视自己?

　　Part.3

　　以稳定团队及强化责任管理之名

　　要求基金管理公司落实高管激励

　　图片来源：公开资料

　　管理层股权激励的产生是为了解决“代理问题”，股东一方面要提供适当的激励来限缩管理层与股东间利益的分歧;另一方面要建构监控机制限制管理层偏离正轨的行为，股东为之付出的成本就是代理成本。

　　基金公司管理层、股东、基金产品投资人(LP)三者之间的双重代理问题，在实操中使用的解决方案就是强制投资团队进行跟投。从管理层跨越股东、直接联接LP的利益，把代理问题一步到位的解决。

　　然而《征求意见稿》提出的硬性要求，使高管成为基金管理人股东的举措是要达到什么样的“立法”效果?不得而知。

　　绝大多数的基金管理公司都不是上市公司，而其股权不具有流动性的情况下，作为基金管理公司的股东较难期待股权的资本利得，而仅能分配公司的净利润。更何况，在普通合伙人和管理人分离的情况下，基金管理人的收入来源只剩下管理费，以股东身份分配基金管理公司留存的净利润难以令人产生期待。

　　薪酬的决定本来就是公司治理的重要议题之一;然而，解决基金管理公司困境的方法不应该是中基协通过自律性文件，而将难题叠加于主管单位的处分上。从母基金视角，持续不断投出好项目的GP，它必然是团队优秀且管理稳定的，这与高管是否入股管理公司不是其充分条件。

　　Part.4

　　基金管理人应当

　　趋向机构化、专业化发展

　　图片来源：公开资料

　　2021年中基协发布的《关于加强私募基金管理机构从业人员资格注册有关事项的通知》提到，申请基金管理人资质的机构，其员工总人数不应低于5人，且一般员工不得兼职。而《征求意见稿》更是升级要求为5人必须是专职。

　　那么专职5人具体是那些岗位人员?5人的基金管理公司对应多少资金管理规模是合理且足以支撑运营?

　　基金管理公司与一般企业运营并无二致，都是希望以最低的成本产生最大的效益，那么从法律法规、组织架构、风险控制、人员效率各方面考虑，对一家基金管理公司来说最不可缺失的三个岗位就是投资、风控和监事，前两者参与公司运营，后者从第三人视角监督。

　　在基金管理公司运营中，投资和风控是两个相互冲突、需要有机结合的岗位，在不考虑时间分配和个人精力等因素下，投资可以由公司总经理担任，风控也可以是包办财务行政的中后台一把手，如此，既不会违背兼任的规定，又能极小化用人成本。

　　既然三人能成事，硬性的人数要求在无形中设定了行业门槛，也强硬的干涉了基金公司治理，给予那些拟从大型投资机构自立门户的从业精英一道屏障。

　　这个屏障对于那些已取得牌照，但还在企业生命周期初期徘徊的黑马GP来说，也是另类的伤害。为了达到最低人数要求，GP不得不执行非自然的扩编，因此造成人效降低;为了提升人效只好绞尽脑汁积极地扩大规模，在第一只基金未走完完整投资期的情况下，便汲汲营营地筹划下一期基金的募集，是否会因精力不集中造成对老LP的损伤?

　　对比美元基金的运作，倒是没有听过在基金管理公司人数上的苛刻。人数的要求有没有其科学性?是否对善用第三方服务机构，以强化核心职能、善用管理之道为诉求的GP作变相的惩罚?公司人数是否为评判机构化、专业化的合理指标?这些都值得深究。

　　03

　　结语

　　强监管的环境是每一个努力经营事业的从业者都乐见的。

　　通过定量化的要求来鉴别伪私募，不失为一个简单利落的管理方式，好比大学联考，但同时也可能扼杀了待崛起的新秀种子。我们都希望寻求一套以标准成绩加上综合评估的方法，来识别优秀有潜力的学生。

　　当我们经历过2014、2015年的大众创新、万众创业的时代，对于私募基金自身来说，我们所面临的行业周期，已经走到了大浪淘沙的阶段，市场自有无形的手。不久的将来，必然可见私募行业内并购重组、品牌加盟的现象。GP们修炼内功的脚步该加快了。