投资人最担心没有下一轮

　　对于公司而言，被收购是找不到融资与破产倒闭之间最好的自救办法;对于投资机构而言，被投标的被收购是没有下一轮和不能上市之间的最优退出路径。

　　“现在亏损的我几乎都不看，就是浪费一年的报告期。”某机构投资人Frank(化名)告诉我们。

　　近两年，资本市场已经没有多余的耐心留给还在“画饼”却没有“饼”的创业者。没有Demo、没有实现商业化就不考虑，已经在投资人圈里形成了基本的共识。

　　在过去，创业者还有底气跟投资人描绘蓝图：先投钱抢占市场份额，逼退竞争对手;计划再招几个研发和市场人员，所以明年后年或许会持续亏损;等研发创新了，市场打开了，就能立刻实现盈利;我们的计划是五年后实现盈亏平衡。

　　投资人也愿意相信创业者的故事。因为投资人相信，投了这一轮，还有下一轮投资人来接手。

　　然而，随着市场环境的转变，“是否还有下一轮”变得不再确定。哪怕面对潜力股，也无法再给投资人吃上一颗定心丸。“有实力的必须做出利润。”Frank将对被投企业一切模糊化的要求归于这一条。

　　盈利并非完全代表着安全感。事实上退出困难才是投资人不安的来源。IPO缩紧，过去一二级估值飞涨后的丰盈回报盛况不可多得，投资人出手开始变得谨慎。

　　寻上市无门后，投资人与创业者退而求其次。而此时，过去不被看好的“被收购”，如今却成了最优解。

　　国内最新一则渴望通过被收购形式甩掉不良资产的例子就是字节跳动50亿美元出售沐瞳科技，字节作为过去沐瞳科技的买家，面对不再能看到未来利益增长的业务，选择出售回血。阿里决定将量子实验室赠与浙江大学的传闻也从某种层面上意味着其切割与放弃看不到未来的项目资产。

　　头部尚且如此，创业公司寻求被收购的案例只会更多

　　“现在就想能找到产业链上下游买家，起码还能让公司活下去。”“希望可以尽早卖掉，不然公司恐怕撑不了多久。”多位找不到投资方的创业者转而“卖身保命”。

　　01 投资人最担心没有下一轮

　　某电子签章创业公司创始人 Flora(化名) 深切地体会到了资本市场与过去的极大不同。

　　Flora 过去在头部科技大厂就职多年，2020年6月靠着人脉与技术独立门户，创办了一家电子签章企业。虽然正值疫情蔓延时期，但 Flora 对未来踌躇满志。带着一众技术研发人员，等待疫情过后的“春暖花开”。

　　彼时，也正是电子签章行业势头不错的时期，不少投资人相继找到 Flora 去聊项目，聊估值。

　　但 Flora 心态很稳，一方面考虑不缺客户，且合作方大部分都是政府相关部门。另一方面 Flora 希望前期先打磨好技术，盈利便是水到渠成的事。

　　“没想到撑过了疫情才发现，2023年反而是最难的。”Flora感叹说。很多合作的项目没能如期开展，即便开展的，账期也被拉的很长，原本一个月的账期被拖到八个月才勉强收款，“这样下去我们确实拖不起。”

　　心急之下Flora想要寻求资本的力量，但发现求资无路。“过去都是资本主动找上门，现在我们也找不到逆向寻找的路径。”

　　某投资人许良(化名)告诉我们，电子签章已经过了风口期，现在不会有资本愿意接手，因为后面很难退出。行业内需要电子签章业务的大多是国央企，这些企业只会选择行业Top 3的企业来合作。另有FA晓琪(化名)认为，电子签章行业很难走出大体量企业，并且这项业务并非刚需。在各家都在勒紧裤腰带过日子的当口，很难找到更多客户来自救。

　　Flora向我们透露其公司过去的估值曾谈到了3亿元人民币也并未接受融资，现在愿意低价接受资本的进入。然而晓琪给出的评估是，这家公司现在估值降到1亿元似乎都很难找到愿意出资的人。

　　目前Flora的公司已经缩减到18个人的规模，“如果不能解决目前的困境，后面可能还要继续裁员。”她说到。

　　在这背后，是资本市场残酷的现实。

　　此前，即便公司还没怎么盈利，也能一步步融资，且上市相对容易。这一现象以新消费和互联网行业最为显著。

　　这是因为，更多的投资人相信，即便项目融资时还处于亏损状态，但因为上市后的市值会呈现指数般的增长，一时的亏损并不影响后续投资机构的进入和自己的退出。

　　然而当下的资本市场游戏规则已经改变。上市的阀门被拧紧后，前期的投资动作必须跟着转变。“投资人最在意的是能不能有人接着投下一轮。”AI领域投资人李依桐说出了投资人最质朴的心声。

　　而且虽然一些项目足够幸运地上市，屡屡破发的情况已经大面积取代了市值翻倍的景象，没人敢轻易接手下一轮是有迹可循的。即使被强制回购股权的相关要求越来越严苛，但这依然存在高度不确定性。

　　此外，LP把手里的钱攥得更紧也是投资人缺乏安全感的原因之一。李依桐告诉我们，许多过去出手阔绰的LP近几年亏损许多。现在能听到的是LP在说：“需要钱不要再来找我了，我自己的公司也在转型。”

　　02 等风来VS等被卖

　　不同阶段的公司所面临的困境并不相同。在无法找到投资时，有些公司可以等风来，有些公司只能等着卖

　　Laurent(化名)与Flora正是这两种不同情况。

　　Laurent的创业项目是做企业服务。过去一直在寻求融资，但没有成功。Laurent自己总结融资未果的原因在于，“to B周期比较长，也没法靠补贴短期获得效果，很多投资方都不是太有兴趣。”

　　于是Laurent决定沉下心来专注企业自身的技术提升。“这事有好有坏，我们干脆专心在自己技术跟业务上，这几年不靠融资也能增长起来。”

　　由于经营状况不错，最近陆续有投资人开始找上门，与Laurent聊投资合作。盈利、竞品、未来发展方向一定是被问及最多的几项，但估值却是投资人与创业者最大的症结所在。

　　Laurent告诉我们：“很多VC觉得现在大环境不好所以想压低估值捡便宜货，但我们目前不缺钱所以也不着急，大家慢慢谈就是了。VC叫风投，不承担风险那就去定存好了。国内VC太着急了，这是国内投资人跟国外投资人不一样的地方。”

　　对于Laurent转而专注技术提升的做法，李依桐是认同的。在李依桐看来，在暂时在无法借助资本力量时，先把心沉下来，专注于产品技术提升和商业化实践，先努力让自己活下去。“此外，0-1阶段的企业还处于验证早期，不太建议做过多市场向的对外露出，更适合先持续打磨沉淀。”她说到。

　　李依桐告诉我们：“例如过去一些消费基金投了大几十个项目，可能最后只活下来一个。投资结果的客观残酷性导致投资人出手只会越来越趋于谨慎。

　　国庆结束后，年度的结算和汇总已经开始进行，很多投资项目在年底的阶段会比较难被推进到实际决策。”对比当下，其实上半年的情况稍微乐观些许。李依桐告诉我们，上半年有两类企业即便没有到商业化阶段，也还是有机会可以融到钱。第一类是经历过多次创业的项目核心成员，且这些过往的项目取得一些成绩背书。说白了就是履历表很漂亮。第二类是对于当下所做的项目有非常清晰的路径思考和行业Know How，在创业前至少有3-6个月的深度思考期。但即使这两类企业可以融到钱，融到资金的规模依然普遍较小，李依桐告诉我们，规模主要为30-100万美元之间。

　　然而不是每个创业公司都能“等到风”。现实的情况是，有相当一部分创业者已经打好了基础，到了需要资金运转以保证公司能走下一步的攸关时刻

　　Flora就是典型代表。其公司已经完成了技术研发的早期铺垫。她就是李依桐所说的前期沉淀自己，专注技术，没有过多考虑引入资本。

　　时移势易，没想到在Flora做足一切准备时，客户和资本却收缩了。

　　面对这样的情况，Flora只有第三条路径：等待被收购。

　　03 被收购成了最优解

　　无论是对创业者还是投资人，甚至整个资本市场，被收购或许是一次“理性刹车”

　　了解了Flora的情况后，许良给出的建议是：被收购是目前最可行的办法，而且能卖尽早卖。

　　Flora向我们坦言：“正是因为我们现在情况较为困难，因此愿意打折出售。”在Flora看来，还在拖欠项的项目款是一笔不小的盈利，如果有资本方有实力等到项目回款，当下收购了Flora的公司是一笔极具性价比的买卖。

　　对于公司而言，被收购是找不到融资与破产倒闭之间最好的自救办法;对于投资机构而言，被投标的被收购是没有下一轮和不能上市之间的最优退出路径。

　　在当下的情势中，被收购或许不仅是一次资本市场里所有玩家的集体自救，更是一次价格与价值的重新评估。

　　也因此，被收购这条路径不光是目前创业者的救命稻草，也正是许多投资人希望看到的。毕竟如果“击鼓传花”的游戏真的玩不下去了，总要找个人把“花”接走。

　　众望所归，据wind 数据显示，2023年第三季度国内市场并购数量为2.319起，环比提升13.29%;并购规模为5.148亿元，环比提升36.45%。

　　“是否具有上市的能力虽然是很重要的一方面。但还有一种思路是靠技术吸引，来判断企业有一定用户量或商业化基础后被收购或卖掉老股的可能性有多大。如同大模型行业高价收购应用层的公司。”李依桐说到。

　　可以说，被收购已经成为资本市场里很大一部分投资人默认的新思路。

　　既然投资人追求的本质是估值一直在涨，因此最终上市与否就变的不再那么重要。重点是投资人是否有退出路径？在退出时，估值是否较投入时有所上涨？

　　从这里可以得出结论，估值其实才是所有方式中的核心问题。

　　那么影响估值的无非是营收规模、盈利与否。问题又回到了最初的起点。

　　过去资本市场有大量的资金出手阔绰，是因为能等到几十倍甚至上百倍的估值增长。这带来的一个问题是，真正的技术含量被忽视，大家都躺在虚高的估值上等着赚快钱。当赚钱不再是件难事的时候，有多少人愿意弯下身子埋头苦干呢?

　　如今，与其说资本遇冷，倒不如说一切回归到了正确的节奏。无论是一级市场还是二级市场，都不愿活在泡沫堆砌起的虚假美好里，他们更希望能够看到真实的实力。

　　被收购的买家会综合考量标的能够带给他们的核心价值究竟值多少钱。而创业者也不会被所谓的“上市”光环迷了双眼，不理智地抬高自己的身价。

　　从某种意义上来看，被收购是在缩小沙漏，精细筛选机制

　　而在筛选机制变得更严格后，必然会有人倒在机制门外。他们或许是时运不济，或许是实力欠佳。但不可否认的是，他们还不具备较高的抗风险实力。