私募基金IPO退出减持的关注要点有哪些？

一、私募基金减持股份的一般规则

私募基金所持股份在限售期结束后，可以通过集中竞价、大宗交易或协议转让方式减持。其中，集中竞价指买卖双方通过交易市场竞价交易系统申报购买或出售意向，交易系统按照“价格优先、时间优先”原则，对价格匹配的买卖双方进行撮合的交易模式，即常见的通过证券账户“零售”股份（最低交易单位为1手，即100股），如最常见的“炒股”；大宗交易指达到规定的最低限额的证券单笔买卖申报，买卖双方经过协议达成一致并经交易所确定成交的交易模式，即“批量”采购股份，受让方更多希望在折价购买公司股份后，待较高价位进行出售从而获利；协议转让指在转让股份比例超过5%，或同一控制下转让等规定情形时，出让方和受让方依据协议向沪深交易所法律部申请转让股份的交易模式，此时交易的股份数量往往更大，更常适用于受让方拟对公司进行长期投资，或拟通过交易获得公司控制权的情形。三种交易形式对比如下：

但私募基金通过上述方式进行减持时，还需注意若私募基金减持其持有的公司首次公开发行前发行的股份，或上市公司非公开发行的股份的，或私募基金持有上市公司股份大于5%，根据2017年5月证监会发布的《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》及相关交易所配套规则，该私募基金将被认定为上市公司大股东或特定股东，需遵守一系列减持限制，具体限制内容如下：

注：以上集中竞价1%及大宗交易2%减持额度可同时适用，即私募基金可在任意连续90日内，通过集中竞价减持公司股份总数的1%、通过大宗交易减持公司股份总数的2%，合计减持3%。

二、私募股权投资基金减持股份的反向挂钩优惠政策

前述《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》作为监管上市公司控股股东和持股5%以上股东及董事、监事、高级管理人员减持股份行为的长效机制，在防范大股东、董监高集中、大规模减持冲击市场，引导大股东、董监高依法、透明、有序减持方面发挥了重要作用。

但创业投资基金作为财务投资者，退出是其投资运作中极为关键的环节。为更好调动创业投资基金进行长期投资和价值投资的积极性，便利投资退出和形成“投资、退出、再投资”良性循环，有必要对符合一定条件的创业投资基金在市场化退出方面给予适当政策支持。据此，证监会于2018年3月公布《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》及其配套细则，并于2020年3月对该系列规则进行了放宽修订（以下对修订后的《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》简称“特别规定”），其基本原则为：私募股权投资基金及私募创业投资基金减持其首次公开发行前持有的符合条件的被投企业的股份，且符合一定投资期限的，可以适用减持节奏与投资期限反向挂钩的政策，并通过基金业协会AMBERS系统，点击“政策申请”按钮，选择《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》按钮，进入页面。该政策具体适用细节如下：

1.在基金业协会备案的创投基金及私募股权投资基金均可适用特殊减持规则

不少投资者在听闻“创业投资基金股东减持优惠政策”时，误认为只有在基金业协会备案的创业投资基金才能享受反向挂钩优惠政策。的确，在2018年《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》首次公布时，曾要求仅私募创业投资基金可以适用特殊减持规则，其他类型的基金（如私募股权投资基金）如需适用的，需先变更备案为创投基金；且同时对创投基金的投资范围、投资方式、对创投企业投资金额占对外投资金额的权重等进行了明确的限制，但自2020年特别规定修订后，私募股权投资基金也可参照创投基金规则执行，且对基金自身不设置“创投”属性门槛，而仅要求所投资企业符合特定条件即可。这很大程度上缓解了私募股权投资基金、创业投资基金在协会备案时属于同一类别，且实操中二者难以明确区分的困境。

2.首次投资被投企业需符合“三选一”条件，即首次投资“早”，或首次投资时该企业“中小”，或该企业发行申请材料受理时“高新”

根据《特别规定》，创业投资基金所投资符合条件的企业是指满足下列情形之一的企业：“（一）首次接受投资时，企业成立不满60个月；（二）首次接受投资时，企业职工人数不超过500人，根据会计事务所审计的年度合并会计报表，年销售额不超过2亿元、资产总额不超过2亿元；（三）截至发行申请材料受理日，企业依据《高新技术企业认定管理办法》（国科发火〔2016〕32 号）已取得高新技术企业证书”。基小律将三项标准及其相关证明材料罗列如下：

需注意，《特别规定》中暂未明确何时应当认定为“首次接受投资”的时点，及何时应当认定相关指标已经满足，但参照证监会2017年6月2日发布的《私募基金监管问答——关于首发企业中创业投资基金股东的认定标准》第5条第2款，“投资时点以创业投资基金投资后，被投企业取得工商部门核发的营业执照或工商核准变更登记通知书为准。相关指标按投资时点之上一年末的数据进行认定。”我们认为，证监会对“首次接受投资”的定义还是以第一次投资的工商变更登记时间为准，同时第二条标准中“企业职工人数不超过，合并范围内的年销售额不超过2亿元、资产总额不超过2亿元”也应当以首次投资上一年末的数据进行认定。

3. 创投基金不享有限售期方面的优惠政策

《特别规定》下，创投基金不享有限售期方面的优惠政策，创投基金或者私募股权基金减持其IPO前取得的股份首先要符合限售期“锁定”规则后方可考虑“减持节奏”问题，即锁定期结束后，创投基金才可能享受减持特殊规则。

（关于私募基金锁定期的相关规则，请参考《私募基金退出系列（一）私募基金IPO退出锁定期的关注要点》的相关内容。）

4. 反向挂钩政策：投资期限越长，减持节奏越快

反向挂钩，指的是创投基金持有的首发前股份锁定期满后解禁期与其投资期限负相关，即投资期限越长，减持节奏越快。此处“投资期限”指被投企业上市前基金的持股时间，投资期限起算需满足累计投资金额最低要求，具体计算方式为自创业投资基金投资该首次公开发行企业金额累计达到300万元之日，或者投资金额累计达到投资该首次公开发行企业总投资额50%之日开始计算，至该企业首次公开发行上市之日止。反向挂钩政策具体如下：

概括总结而言，在遵守锁定期规则的基础上，投资期限不满3年的，无法享受减持优惠政策，减持周期仍为3个月；投资期限在3至4年的，减持周期为2个月；投资期限在4至5年的，减持周期为1个月；投资期限大于5年的，无减持限特殊限制。

三、总结

综上，私募基金在被投企业上市后可通过集中竞价、大宗交易或协议转让方式进行减持，原则上，私募基金减持需遵守在任意连续90日内，通过集中竞价减持比例不超过公司股份总数的1%，通过大宗交易减持比例不超过公司股份总数的2%，及其他相关限制。但为鼓励创业创新、支持初创、科技型企业发展，若私募基金投资时间“早”或所投企业满足“小”或“高新”条件时，该私募基金可以适用反向挂钩政策，以缩短90日的减持周期。特别提示，鉴于个案背景和情况都有所不同，建议投资人拟减持前及时与上市公司董秘沟通，必要时咨询专业律师。

来源：知乎

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