「8大险资系」股权投资全景图谱（险资政策/间投/直投）

从保险公司开展资产配置/股权投资的具体主体看，保险资金会通过保险公司自身战投部/投资部、或委托外部机构—— 即通过保险资管公司、保险系私募基金管理人（保险系GP）来投资。

今日，IIR研究院在中国银保监会2021年6月30日公布的239家保险机构（含3家相互保险社/相互保险组织）名单的基础上，汇总统计保险集团（控股）公司2020年年报数据，以资产规模为基础指标，筛选出目前超千亿资产规模的8大保险集团——中国平安、中国人寿集团、中国太保、中国人保、泰康保险集团、中国太平、中再集团、阳光保险集团，并以8大保险集团系的股权间接投资、直接投资数据为基础，结合国内保险业发展及资产配置史、险资政策演变过程等，合并分析目前我国国内险资领头羊的股权投资配置特征。

8大保险集团中，中国平安作为综合性集团（据官网，中国平安是国内金融牌照最齐全、业务范围最广泛的个人金融生活服务集团之一），资产规模位列8家之首，而就保险业务来看，中国人寿集团实际第一（以2020年年报披露的当年保险业务收入计，中国人寿集团以7519.51亿元位居第一，中国平安以5145.13位居第二）。

考虑到中国平安旗下包含平安银行、平安证券，本报告样本将剔除平安银行、平安证券及旗下相关投资数据，同时，8大保险集团系旗下的各层级私募基金管理人，IIR研究院也将剔除管理人在中基协备案的私募证券投资基金、基础设施不动产/PPP基金、地产基金、扶贫基金、契约型基金，以及债转股、中保投资旗下基金等（下同）相关数据，8大保险集团截至2020年末资产规模、旗下登记私募基金管理人数量，核心投资主体/系或活跃投资主体/系，列示如下表：

本报告部分内容，系IIR研究院与成思危基金、中国风险投资有限公司《发挥险资长期资本优势，支持创业投资行业发展》专项课题成果，特此致谢。

政策演变概述：

关于保险资金参与私募股权投资基金的政策，首见于中国保险监督管理委员会（“中国保监会”）于2010年颁布的《保险资金运用管理暂行办法》（现已失效，下称“《资金运用暂行办法》”），以及《保险资金投资股权暂行办法》（“《投资股权暂行办法》”，保监发〔2010〕79号），下称“79号文”）。

《资金运用暂行办法》将私募股权投资基金作为未上市企业股权相关金融产品的一部分，纳入进保险资金的投资范围；而《投资股权暂行办法》、即79号文则将保险资金对私募股权投资基金的投资纳入间接股权投资范围，且对保险机构、基金管理机构和基金的资质、条件等做出细化规定。

此后，保监会也陆续发布系列政策，如2012年的“59号文”（《关于保险资金投资股权和不动产有关问题的通知》（保监发〔2012〕59号）、2014年“101号文”（《关于保险资金投资创业投资基金有关事项的通知》（保监发〔2014〕101号）、2018年合并后的银保监会发布“《征求意见稿》”（2018年10月26日，《保险资金投资股权管理办法》（征求意见稿））等，对保险资金和私募股权投资基金、私募创业投资基金的合作，以及开展直接股权投资等（险资直接股权投资政策演变概述，见后文）进行进一步细化及规范。

去年底，2021年12月17日，银保监会发布《关于修改保险资金运用领域部分规范性文件的通知》（银保监发〔2021〕47号）；下称"47号文”），对现行保险资金运用领域规范性文件进行了部分修订。

此前，私募股权投资基金要想与险资合作，有几个核心的基础标准/限制性门槛，如管理机构需满足注册资本1亿元（注册资本或认缴资本不低于1亿元）、AUM 30亿（管理资产余额不低于30亿），退出业绩、稳定专业的管理团队（不少于10名专业人员、主导人员合计退出项目不少于3个等明确要求）等。

此外，“101号文”对险资合作创业投资基金（VC基金）还有基金规模不超过5亿元、险资出资基金比例不超过20%等限制。

最新发布的“47号文”中，与私募股权基金行业相关的调整包含两个重大调整，一是取消了险资投资单只创业投资基金的募集规模5亿元的限制；二是删除相关条款，允许保险资金投资由非保险类金融机构实际控制的股权投资基金，这相当于给银行系、券商系的私募基金管理人向保险机构募资开了绿灯。

2012年，《关于保险资金投资股权和不动产有关问题的通知》（“59号文”）：“保险资金投资的股权投资基金，非保险类金融机构及其子公司不得实际控制该基金的管理运营，或者不得持有该基金的普通合伙权益。”

《保险资金境外投资管理暂行办法实施细则》（保监发〔2012〕93号；“93号文”）：“保险资金投资的股权投资基金，金融机构及其子公司不得实际控制该基金的管理运营，不得持有该基金的普通合伙权益”。

以上条款使得银行系、券商系私募基金管理人很难向保险系募资，开展合作。

同样值得提出的是， 就在今日（2022年1月14日），银保监会发布《银行保险机构关联交易管理办法》。《办法》提出，银行保险机构不得通过关联交易进行利益输送或监管套利，应当采取有效措施，防止关联方利用其特殊地位，通过关联交易侵害银行保险机构利益。

核心特征一：

8大保险集团系作为LP，均偏好综合型头部机构，红杉中国获投次数、获投金额双双位居榜首（17次、109.35亿元）；鼎晖投资（72亿元）、高瓴资本（38亿元）获投金额位居二三名；CPE源峰最受欢迎，获8家险资中的7家资金。

结合险资出资私募股权投资基金的相关政策要求，从历史累计数据看，据IIR研究院不完全统计，截至2021年末，综合性头部机构仍是8大险资作为LP实际出资最多的类型。

这其中，红杉中国获投次数、获投金额在8大保险集团系的出资图谱里双双位居第一。

5家保险集团系作为LP共计出资红杉中国旗下基金12只，累计投资金额109.35亿元。其中，出资红杉中国基金金额最多的保险集团是中国太保系，累计认缴出资73亿元（2020年末，中国太保和红杉资本中国基金联合发起设立健康产业基金，中国太保于20211年11月18日完成出资，通过旗下太保寿险认缴出资50亿元）；而中再集团系(包含旗下的中国大地保险、中再产险等）近两年出资红杉中国旗下6只基金，虽然累计出资额不高，但出资频次最高。

8大保险集团系作为LP的出资中，获投金额位列二、三名的机构分别是鼎晖投资（6次，72亿元）、高瓴资本（7次、38亿元）；获投频次位列二、三名的机构分别是CPE源峰（12次）、君联资本（11次）。

CPE源峰则是最受8大保险集团系欢迎的机构。目前，除中再集团系外，其他7家保险集团系均作为LP出资过CPE源峰旗下基金，CPE源峰累计获投12次，累计获投金额37.13亿元（3笔基金出资金额未知）。

以下为IIR研究院特整理出的8大保险集团系作为LP出资综合性头部机构的累计出资情况图谱。

核心特征二：

8大保险集团系大多在2015年后开启间接股权投资（做LP），2021年为8大保险集团系整体基金出资笔数的最高年份（48笔）；中国太保系累计基金投资金额排名8大保险集团系第一（658.81亿元），中国平安系、泰康保险集团系基金投资频次最高，中国平安系较为特殊，早年活跃，泰康保险集团系最活跃年份为刚刚过去的2021年。

同样结合险资参与股权的政策演变，从8大保险集团系作为LP参与股权投资基金的时间序列看，险资出资股权投资基金主要从“双创”开始，尤其在2016年9月16日,国务院发布《创投国十条》之后，国家再次积极鼓励保险资金支持实体经济，支持国家创新创业，险资参与股权投资基金的积极性渐趋活跃。

除中国平安系之外，其它7大保险集团系各自体系的历年基金投资中，基金投资笔数、单年累计基金投资金额高峰，均出现在2016年及之后。以下为按照时间维度呈现的8大保险集团系LP出资数量/金额图谱（缺失具体投资年份的基金投资金额未统计列示）。

据IIR研究院不完全统计，截至2021年末，8大保险集团系中，中国太保系作为LP累计对外投资基金的金额最大，中国太保系作为LP累计对外投资基金金额658.81亿元。

中国太保系大额基金投资、活跃基金投资，主要发生在2019年（8笔、359.82亿元）、2021年（8笔、103亿元）。中国太保系2019年有两笔百亿元及以上的基金投资，分别是太保寿险于2019年11月18日投资国家国家制造业转型升级基金100亿元，太保资产于2019年12月12日投资中国国有资本风险投资基金214.32亿元。

8大保险集团系中，累计对外基金投资笔数最高的为中国平安系，对外投资基金数量共计66只，涉及管理机构49家，累计投资金额299.6亿元（包含已退出基金的基金投资数据），累计基金投资金额位居中国太保系之后，在8大保险集团系中位列第二名。

但需特别说明的是，中国平安系较为特殊，由于旗下一级子公司有1996年正式更名的平安信托（平安集团持股99%，前身为1984年成立的中国工商银行珠江三角洲金融信托联合公司），平安信托较早涉足股权投资，在平安集团战略调整后，平安集团除金融牌照（如证券、银行、保险）外的多个股权投资平台及相关基金/项目，逐渐整合为“集团PE大平台”，主要归于平安资本旗下（含平安信托相关体系）。中国平安系PE大平台的基金投资，在2017年资管新规后放缓（“平安系”股权投资报告详细数据，读者可查阅IIR研究院此前发布的“平安系”相关报告）。

8大保险集团系中，累计对外基金投资笔数排于中国平安系之后的是泰康保险集团系，其作为LP对外投资基金59只，涉及管理机构37家，累计投资金额217.81亿元，且最活跃的年份为刚刚过去的2021年，泰康保险集团系2021年累计对外出资18只基金，涉及管理机构17家，共计出资42.77亿元。该年份的投资频次也是8大保险集团系的所有统计年份里，投资笔数最高的年份数据。

中国人寿集团系对外投资基金数量最少，仅对外投资基金14只，涉及管理机构13家，但累计基金投资金额高达243.86亿，位列中国太保系（658.81亿元）、中国平安系（299.48亿元）、中国人保系（265.35亿元）之后的第4名（剔除了2017年频次最高的远洋资本的多只地产相关基金，且人寿为远洋集团第一大股东）。最活跃的2017年，中国人寿集团系的最大额基金投资，为出资56亿元至与百度联合发起的一只基金，人寿系为单一LP。

核心特征三：

8大保险集团系作为LP参与的机构背景方面，国资背景机构与市场化机构总计获投金额相当，但单笔出资规模差异甚远；中国太保系、中国人保系、中国人寿集团系投资国资背景机构超百亿，中国平安系、中国太保系、泰康保险集团系出资市场化机构均超200亿，泰康、阳光、中再系九成以上资金投向市场化基金。

据IIR研究院不完全统计，截至2021年末，8大保险集团系投资国资背景机构旗下基金41只，涉及管理机构39家，累计投资基金金额821.61亿元, 平均单只基金出资金额20.04亿元；8大保险集团系作为LP对外投资民资背景机构旗下基金196只，涉及管理机构100家，累计投资基金金额999.67亿元，平均单只市场化基金出资金额5.1亿元。

8大保险集团系作为LP参与的市场化机构及基金数量均高于国资背景机构，但单笔基金获投金额的平均区间上却远低于国资背景机构发起的基金。

单家保险集团系看，中国太保系、中国人保系和中国人寿集团系投资国资背景机构旗下基金的金额均超过百亿（中国太保系419.16亿元、中国人保系182.2亿和中国人寿集团系153.11亿），而在出资市场化机构方面，中国平安系位居第一（261.32亿），其次为中国太保系（239.65亿，其中出资红杉中国旗下基金73亿）、泰康保险集团系（203.81亿），3家保险机构系各累计出资的市场化机构金额也均超过200亿。太保系出资主要集中于综合性知名头部机构（红杉、高瓴、CPE源峰、鼎晖及新一代源码、高榕等），泰康系出资则相当分散，平安系则是相对庞杂，除春华资本外，单一基金出资通常较小，同创伟业、经纬中国等可算获投金额较多机构（5-10亿区间）。

此外，泰康保险集团系、阳光保险集团系、中再集团系都有九成以上比例的资金投向市场化基金，中国平安系、中国太平系市场化基金的出资占比也都在8成左右。

核心特征四：

8大保险集团系也常做“母母基金”，且国资背景保险集团系偏好国资背景母基金，民资背景保险集团系相对偏好市场化母基金；泰康保险集团、中国太平、阳光保险集团也开始试水设立自身体系母基金。

据IIR研究院不完全统计，截至2021年末，8大保险集团系中，除中再集团系外，其余7家保险集团系均有作为LP出资母基金。

中国太保系依然领衔，与中国人保系、中国人寿集团系三家的母基金投资，均全部投资于国资背景机构管理的母基金（除中国人保系10亿元出资前海母基金外）；泰康保险集团系和阳光保险集团系，则全部投资于市场化母基金，而中国平安系则仅投资了招商局资本负责管理的服贸基金，投资金额1.97亿元，出资金额最少。

前海母基金是唯一获得过多家保险集团系出资的市场化母基金（中国人保系、中国太平系、阳光保险集团系）。

此外，泰康保险集团、中国太平、阳光保险集团也开始试水设立自身体系母基金。

2020年12月，泰康保险集团率先在江苏张家港发起设立了首支由险资自主发起、进行财务性股权投资的母基金（出资情况前文已列示）；2021年7月，阳光保险集团与苏州高新区、阳光融汇资本、纽尔利资本联合发起设立了注册规模100亿元（其中，苏州高新区认缴出资49.75亿元，阳光保险集团旗下阳光人寿和阳光财险分别出资39.8亿元和9.95亿元）的、由保险公司大额出资的百亿规模母基金，该基金在基协登记的管理人为阳光融汇资本，截至2021年末，基金已对外投资子基金2只（2021年12月23日，出资星纳赫资本（五星集团汪建国）；2021年12月27日出资蔚来资本约1.2亿元）。

2021年10月，中国太平发起设立太平（深圳）医疗健康产业私募股权投资基金合伙企业（有限合伙），基金对外名称“太平医疗健康产业股权投资基金”，目前注册规模50.01亿元，太平人寿认缴出资50亿元，由太平创新负责管理。截至2021年末，该基金暂未对外投资，据相关新闻稿，太平创新在该基金的管理上将采取直接投资和间接投资结合的投资策略，聚焦包括生物医药与医药外包、医疗器械与诊断、医疗服务、生物科技和医疗信息化，辐射健康科技和健康消费等领域。

如本报告开篇所述，保险集团（尤其以大型保险集团为主）在政策放开后，旗下几乎均有保险系私募基金管理人（保险系GP），中国平安旗下有13个基协登记私募基金管理人，实控数量最多，中国太保、中再集团旗下各有1家私募基金管理人，其它保险集团系下均有2家及以上保险系GP，中国太保发起设立私募基金管理人最晚，于2021年3月12日才注册成立，2021年7月1日在中基协登记。

险资旗下有登记管理人后，管理人也可对外发起设立私募股权基金，此前，各保险系GP设立的基金，LP出资方多以自身保险集团系资金为主。未来，保险系GP对外募集资金，或也是保险系机构调动更多外部资源/资金，参与股权投资的一个方向/趋势。

核心特征五：

专注医疗健康、消费、半导体和集成电路的细分领域专业机构也能获得保险集团系青睐；其中泰康保险集团系在细分领域的基金投资最活跃，礼来亚洲基金最受青睐；此外，险资也适量参与部分产业背景机构旗下基金及金融机构背景的少量基金。

据IIR研究院不完全统计，截至2021年末，8大保险集团系除中国太平外，均有作为LP参与专注医疗健康、消费、半导体和集成电路及大物流领域的专业化机构/基金（中国太平系则除鼎晖、高瓴、CPE源峰外，还未出资其它任何机构/细分领域投资机构，上述提到的太平系医疗产业基金成立后，或也要在自身团队基础上发力医疗健康领域）。

泰康保险集团系作为LP投资专注于细分领域机构旗下基金12只，涉及管理机构9家，累计投资金额15.9亿元（3笔出资额未知），是8大保险集团系中投资细分领域机构最多的保险机构。

而从获投机构看，专注于医疗健康领域的礼来亚洲基金最受青睐，获投次数最多（8次），累计获投金额也最大（8.14亿元，2笔金额未知）。

此外，部分产业集团旗下机构也因国企或产业优势，赢得与险资合作的机会。据IIR研究院不完全统计，截至2021年末，除中再集团系外，其他7家保险集团均有出资过产业集团旗下管理机构的相关基金。

其中，单只基金出资50亿元以上的是中国人寿集团旗下中国人寿投资电投一号（天津）清洁能源股权投（云能基金负责管理）71.68亿元、中国人保旗下人保资产投资国华军民融合产业发展基金50亿元 ；中广核产投、蔚来资本获两家及以上保险集团系出资，星纳赫资本（五星控股旗下“一体两翼”产业资本平台）也最新于去年底，获得腾讯产业投资基金和纽尔利与阳光保险系成立的母基金的同期出资，该基金自身也是除直投外，作为LP出资了部分GP（黑蚁资本、红点创投、嘉御基金、合鲸资本、远翼投资、青松基金等）。

另，8大保险集团系中有4家险资系资金曾参与券商私募子管理的相关基金（均在2016年有关券商私募子、另类子的《两部规范》出台后，中国平安系曾在2014年出资券商直投国信弘盛旗下基金）。

政策演变概述：

原保监会此前“79号文”、“59号文”中对保险机构直接股权投资的范围有所限制，保险机构直接股权投资只能投资于保险类企业、非保险类金融企业和与保险业务密切相关的养老、医疗、汽车服务、能源、资源、现代农业、现代物流等行业。

2018年10月26日，中国银保监会发布的《保险资金投资股权管理办法》（征求意见稿），对已实施8年的《保险资金投资股权暂行办法》进行修订，取消了保险资金开展股权投资的行业范围限制，通过“负面清单+正面引导”机制提升保险资金服务实体经济能力（要求保险公司综合考虑自身实际，自主审慎选择行业和企业类型，并加强股权投资能力和风险管控能力建设）。

核心特征六：

8大保险集团系的历史直接投资方面，中国平安系、阳光保险系历史最活跃；近两年险资直投行业有所扩展，医疗仍是最大热门；退出成绩单，中国平安系历史上市项目最多，中国人寿集团系的后劲（拟上市项目）最足。

据IIR研究院不完全统计，目前，8大保险集团系中，中国平安系的投资平台诸多、投资起始时间较长，中国平安系、阳光保险系从直投项目数量看最活跃（均不考虑定增数据，下同）。

近两年，8大保险集团系直接股权投资于先进制造、人工智能、半导体和集成电路、新能源和消费升级等领域项目逐渐增多，但或受疫情影响，医疗健康领域年投资项目数远高于其它领域。

以2021年为例，8大保险集团系直投情况如下（中再集团系未对外投资项目）：

险资行业限制放开后，相信8家规模最大的保险集团系的直投活跃度还将提升。

退出方面，中国平安系已上市项目最多（9家），多在沪主板上市；其次为中国人寿集团系（8家），多在科创板上市。

8大保险集团系拟上市项目数量上，中国人寿集团系拟上市项目最多（5家），其次为阳光保险集团系（3家）。中国人寿集团系的已上市及拟上市项目中，医疗行业项目较多，收获颇丰。

来源：机构投资者评论

数据分析师 | Rafael

编辑 | 白曼 独家 | IIR研究院

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