内资“卷”，外资“热”，VC/PE何去何从？

全面注册制施行以后，上市更容易了，但上市带来的“赚钱效应”却下降了。好比考大学一般，原来上市基本就能实现“就业”，现在则只是有了“毕业文凭”。面对加速分化的国内市场，不少VC/PE们开始选择境外募资。孰优孰劣，至今仍是一道“判断题”。

“上市即赚钱”铁律被打破

“上”得快不代表“退”得快

VC/PE们感慨未来的投资可能更“卷”、更“难”了。

对于一级市场的投资机构来说，全面注册制降低了上市所带来的赚钱效应。如果企业顺利IPO后，市值太小流动性差，于投资人而言几乎毫无价值。上市已经不再是企业成功的终点，反而只是一个新起点，这就带来一个新变化，投资的时候质量肯定要重于数量。

同时，发行上市条件的精简优化以及上市时间更趋明确，将助推二级市场公司容量增大。但如果资金总量不变、优质标的相对稀缺，将对新上市公司的流动性造成一定程度影响，创始人和投资机构通过IPO实现套利的空间将进一步缩小。这也将倒逼VC/PE出现两极分化，马太效应进一步加剧，强者恒强，抢夺优势头部资源的竞争将进一步加剧。

由此可见，在全面注册制的环境下，投资机构分化将成必然，未来市场80%的优质资产与资金将集中于市场前20%的股权投资机构——VC/PE更“卷”了。

至于一级市场股权机构的退出，本身就讲究“天时地利人和”。

首先，退出时二级市场的表现是投资机构要考虑的一大重要因素。如果整个股市行情不好，机构也不可能在多年投资之后选择在低点退出，肯定还是要等行情起来再考虑退出的问题。

其次，对于一级市场机构的退出来说，资本市场减持政策就像给VC/PE戴上的一个“紧箍咒”，大多数基金很难在基金的生命周期中顺利退出。

以科创板为例，近年来一级市场投资机构的退出可以说是可圈可点。由于减持政策的规定，机构在这些已上市科创板企业的投资，很多都只是账面回报，离落袋为安尚且还有距离。不夸张的说，VC/PE更“难”了。

在全面注册制落地、流动性分化的背景下，上市将不再是机构退出唯一重要的渠道，未来也会有更多公司通过并购退出，上市和并购将互相促进。通过半导体行业的兴衰史我们可以看出，未来并购退出是大势所趋。丰富优化退出渠道，自然就成了VC/PE们的新“法宝”。

外资热、落地难

“双向奔赴”亦有挑战

国内募资“太卷”，募资难不断加剧，不少机构都有往外募资的想法。除了缓解境内募资压力，还能为扩大“朋友圈”做准备，可谓一石二鸟。外资对中国市场的兴趣也日渐浓厚，无论是作为LP投向境内VC/PE机构，还是设立直投基金投向国内优质资产，都能反映出境外资金对中国市场的热情日益高涨，这一来一往可谓双向奔赴。

理想很丰满——

境内VC/PE机构若能成功在境外募资，对其将来进一步的募资、投资，以及投后管理的资源整合，都会大有裨益，例如把中国的技术和产品带到国际市场，或者是整合国际的技术资源到被投企业当中，以大幅度提升估值，这已经有过不少的成功案例。

“外资热”的深层动因，一定程度上源于近些年不少国内企业、投资机构纷纷在新加坡或中国香港等地开展相关路演和“募投管退”的系列活动，进一步提升了境外资金对中国市场和底层资产的认知和兴趣。尤其是，随着国内“双Q”政策的试点区域逐渐增加，对外资机构来华投资的包容性正在增强，不少针对外资来华投资优惠政策的出台，也很大程度上加速了外资来华的步伐。

现实很骨感——

尽管投融资双方意愿强诚意足，但双方却存在一些“供需不匹配”，主要是因为双方的语言地域、文化差异、思维模式皆不尽相同。

境外资方更多考量机构投了哪些项目、怎么获取项目、投决逻辑是什么、内部怎么过会、项目投资怎么成功或者失败的、失败怎么处理等等，由底层项目反推机构的投资理念和逻辑是否成立，因为过去二十年中国经济都在高速增长，机构更需要证明项目投资成功与宏观环境和投资能力的关系。有业内人士表示，国内VC/PE机构则更多地展示机构的品牌、投资理念、投资方向、过去的IRR等较为宏观的东西，而对项目的投资阐述展示得较少，这很大程度上会影响募资的胜率。

尾声

一二级市场的估值在靠近，机构能通过IPO获得的回报在减少，想靠着上市就获得几倍甚至几十倍回报的“神话”已经成为神话。投资不是豪赌，VC/PE的方法论乃至生存法则都将随着发生剧烈改变。

对于有意赴境外募资的VC/PE机构，除了做好对境外市场的研究分析和可行性评估，做好路演，尤其重要的一点是要做到入乡随俗，知彼知己方能百战百胜。无论是VC/PE们选择境内还是境外，还是那句老话，适合自己的才是最好的。