人民币基金退出：从重数量到重质量

随着国务院《私募投资基金监督管理条例》的正式颁布，中国创投行业进入存量出清、优胜劣汰的高质量发展新阶段，寻找多元畅通便利高效的人民币基金退出之路也成为当下破解创投行业退出难题的突破口。近日，在由中国创投委指导，LP智库主办的“以退为进——中国创投高质量发展大会暨第二届人民币基金退出高峰论坛”上，围绕人民币基金退出面临的堵点、痛点、难点，以及中国创投高质量发展趋势等话题，参会的学者、机构、LP等代表展开热烈讨论。

人民币基金退出呈现新趋势

在新阶段，“募投管退”基金全生命周期中，“退出”成为各类LP衡量创投机构最重要的业绩指标。投资机构只有退得好，才能募得好，使得基金全生命周期进入良性循环。LP智库基于上交所和深交所企业公告披露数据，跟踪持有上市公司5%以上股份VC/PE基金的IPO现金退出实际情况，从现场发布的《2022年VC/PE A股退出白皮书》（简称：《白皮书》）可知，人民币基金退出也呈现一定的新趋势。

首先，当前人民币基金退出面临的难题。根据LP智库数据统计与调研，在资本市场流动性相对较好，PE二级市场相对比较发达的美国市场，超过八成VC/PE基金在设立满10年时仍未完成清算。退出是世界性的难题，应对退出抱有敬畏之心。从实际情况来看，主要有完成清算的人民币基金不到两成，“投早、投小、投科技“背景下退出周期更长，回购条款实际执行难度大，其他退出渠道包括PE二级市场及并购市场在国内依然受阻等等。根据证券时报记者此前的报道，对于国内市场，整个行业面临退出“堰塞湖”的问题不容小觑，集中爆发或阻碍创新创业的发展。

其次，IPO是收益倍数最高的退出方式。在各类退出渠道中，IPO退出创造收益倍数最高，通过IPO退出项目的数量和金额几乎决定了一只基金最终回报倍数的六至七成。尽管IPO退出收益倍数高，但实际通过IPO退出的项目数量少之又少，根据中基协数据，能公开市场退出仅占17.43%。且该比例在近三年几乎保持不变。

具体而言，2022年VC/PE减持的公司中，科创板、创业板是VC/PE减持退出的主要板块。在同期上市公司中，VC/PE减持公司的财务指标、市值等均达到平均水平以上，且对头部上市公司也有一定的覆盖。

2022年创造现金回报TOP 100的上市公司，为投资机构带来的现金回报占总现金回报的66%。减持退出表现优秀的投资机构依靠头部项目（尤其是单个项目）减持退出情况在3年减持退出榜中体现更为明显。创造现金流最多的三家为贝泰妮（SZ.300957）、康龙化成（SZ.300759）、明阳智能（SH.601615）。

第三，投资上市公司的质量比数量更重要。对于VC/PE机构来说，项目IPO上市只是第一步，只有少量上市公司能为VC/PE带来超额回报，这意味着上市的数量不是关键，质量才是关键。此外，如何选择合适的价格与时点退出也同样关键。对于LP来说，只有项目退得好才是真的好，其他一切都是浮云。IPO实际退出的真金白银决定了一只VC/PE基金的最终回报水平。

《白皮书》指出，近三年，创造现金回报TOP 100的上市公司累计为投资人带来了近六成的现金回报，三年中累计为投资人创造现金流最多的上市公司分别为康龙化成（SZ.300759）、深信服（SZ.300454）、明阳智能（SH.601615）。

第四，多层次资本市场建设对于创投退出有重大意义。创投行业的资本循环置于资本市场各个层次中，多层次资本市场是让不同规模、不同投向、不同投资策略的私募股权创业投资发挥作用的前提，创投生态的加速发展需要相配套的多层次资本市场环境，包括主板、科创板、创业板、中小板等在内的资本市场为其提供融资、投资、退出等全方位支持。不同市场板块对人民币基金所投项目退出发挥的功能更加差异化。科创板是医疗、半导体等“科创”企业的主要减持退出阵地；创业板则是制造业、消费行业企业的主要减持退出阵地。

专家献策共促行业高质量发展

7月1日，国务院发布《私募投资基金监督管理条例》，并于9月1日起正式实施，《私募投资基金监督管理条例》倡导监管与发展并重的理念，将进一步促进创投行业的高质量发展，也对高质量发展提出了更高的要求。国务院也提出要加紧出台促进创投发展的具体政策措施，证监会、央行等部门也都提出要大力促进创投行业的高质量发展，行业频频受到政策暖风。

中国投资协会副会长、创投委会长沈志群指出，探寻一条推动创投高质量发展的新路子，“探讨多元畅通便利高效的人民币基金退出之路”或成为破解创投行业诸多难题的关键点、突破口。他强调，第一，创业行业是一个“以退为进，量出而入”的行业，能否顺利退出，是出资人决策进入创投基金的主要因素之一；第二，多层次资本市场是创投行业退出的主要渠道；第三，多元化的退出方式是解决创投基金退出难题的重要途径；第四，全面提高创投基金退出效益是行业高质量发展的根本任务；第五，从解决创投退出难题入手，有利于更好发挥政府的作用。

湖南大学金融与统计学院教授刘健钧表示，促进创投行业高质量发展，首先要改变策略，从过去热衷于注重拟上市公司，向注重挖掘早期项目特别是逆周期挖掘创新型早期项目转变；其次，在投后管理方面，要从过去撒手掌柜式的投后管理向强化投后全方位赋能转变；第三，在退出方式上，要从被动依靠IPO向寻求主动退出转变；第四，基金的专业化战略上面，要从目前VC/PE混同发展的战略，向通过专业化运作有效控制风险转变；第五，从整个行业业态的角度，一定要从目前这种散、小、弱、乱向集团化规模化品牌化规范化方向转变。

浙江股权服务集团、浙江省股权交易中心董事长蒋潇华介绍，以浙江股权交易中心为例，作为一个区域股权市场，目前浙股交上市的企业21家，新三板挂牌企业131家，总共152家，为各类企业提供了500亿的融资服务。今年6月1号，证监会批复浙江股权交易中心开展LP基金份额的转让试点，这是全国继上海、北京以后的第三个试点。

围绕LP份额转让，蒋潇华表示，希望为投资机构特别是创投机构建立一个“募投管退”的生态服务体系。目前已经和阿里资产建立了GLP的资产频道，把浙江范围内有退出需求的资产全部逐步上架，同时已经和玉皇山南基金小镇建立一个LP转让的交易主平台，希望下一步能找到试点的区域打通工商系统，建立成一个示范样板，进一步设立S基金和母基金来支持创投机构的发展。

LP智库创始人国立波表示，随着多层次资本市场的不断优化和完善，未来科创板、创业板将给VC/PE更多的退出机会和通道，机构的“一把手”应加强退出的主动性管理，探索多渠道退出。他还呼吁， 中国VC/PE行业的高质量发展，亟待以资产配置为理念的长期资本，当前更急迫的是建立扩大长期资本来源的机制和体系。如，探索在风险可控情况下，让银行资金进入创投行业；鼓励养老金、企业年金等配置一定比例VC/PE资产；引导基金进一步优化政策设计，带动社会资本参与；借鉴海外模式，发展代表LP利益的投资顾问机构等；建立国有投资机构激励与容错机制等。