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LP:一级市场的3.0周期刚刚开始,希望投中下一代的GP和项目

发布者:金融小镇网 发布时间:2023-10-20 15:14:51

  为什么坚持布局一级市场?

  01 中国股权投资的3次周期

  自1990至今,中国的股权投资行业历经3次周期,每个周期约为十年。其中,每次周期中股权投资市场基本上都经历了从「无序-有序-无序」的过程。在这一历程中,GP经历了三次周期,LP则经历了二次周期。

  具体来看:

  1990-2000年,中国股权投资行业进入1.0时代:

  在这十年中,以美国为主的VC基金和投行开始进入中国,大量招聘具有留学和海外背景的华人作为员工。

  其中,代表机构有红杉、IDG、软银、KPCB等。

  在2003-2012年,中国股权投资行业进入2.0阶段:

  在1.0时代成长起来的华人投资人从原机构分离出来,创立了自己的股权投资机构。部分人民币投资人也成立了自己的股权机构。此外,产业公司也成立了投资部。

  在这一阶段,代表机构如达晨、君联、赛富、鼎晖、弘毅、东方富海等。

  值得注意的是,在这一时期中国的LP进入了1.0时代,逐渐形成雏形。

  彼时鉴于有美元配置中国的需求,国际母基金LP开始进入中国。同时上海科创作为全国第一支引导基金开创了中国市场化母基金LP的投资雏形。

  在这一阶段,美元LP的代表机构如HarbourVest、LGT、StepStone、Ardian,人民币LP机构如上海科创(2010)、浦东科创(2010)等,作为市场化的引导基金也开始较早布局。

  2015年至今,中国股权投资行业进入3.0时代:

  这一时期的典型特征是优秀投资人进一步从外资VC机构、2.0时代的人民币机构、实业中的产业集团脱离,裂变出中国第二代股权投资机构。

  其中,代表机构如高榕(IDG),源码(红杉),火山石(IDG)、愉悦(君联);元生(腾讯)、天善(百度)、英华(Intel)、华业天成(华为)、合创(中兴) 等。

  在这一时期,中国LP行业进入2.0时代,LP结构更加多元。

  按资金来源,LP可以划分为:社保;保险公司;央国企;地方国企;政府引导母基金;市场化母基金LP(元和辰坤,纽尔利)、GP发起或运营的母基金LP、CVC-FOF、三方财富机构、家族办公室、高净值个人、美元母基金LP等。

  02‍ 一级市场正处于3.0周期的起始期

  目前,中国的一级市场正处于3.0周期的起始期,正处于“无序”的状态,未来会逐渐走向有序。除疫情外,致使行业出现无序的原因包括:

  一、引导基金的招商返投政策 ,将政府资金和社会资本引导至国家希望的方向。但部分引导基金的招引政策,导致部分GP不再单纯的是价值财务导向,投资策略掺杂招商引资。

  二、当前投资范式发生变化,GP的产业资源越来越重要。

  ToC的科技化是过去移动互联网时代主要的投资趋势。在第三产业科技化的过程中,基本不存在水下赛道和水下项目,可能区别是我投资了赛道中的A项目,你投了B项目,或者我投了A项目的某一轮,你投了其他轮。对于GP而言,项目的Sourcing能力相对让位于决策速度,研究的意义在于敢不敢快速“扣扳机”。

  未来20年,我认为则是第二产业的科技化和基础科学的产业化,细分行业非常多,很多项目潜藏在水面下。对此,项目来源和投资能力可能会同等重要,部分GP的组织结构不一定适应。在股权投资下一个时代中,谁有扎根于产业的“大量、持续、优质”的项目来源,以及基于产业而非基于投资的认知越来越重要。

  三、2008-2018年,是被资本驱动的十年,创业者的企业家精神和创业意志被一定程度的弱化。2019年开始注意资本无序扩张,今年部分企业开始真正回归做价值,未来一定会有创业企业通过做价值而成功。

  四、中国约有超5000家上市公司,形成了中国的证券行业。在协会中备案的GP将近2万余家,再加上一级市场的信息透明度远不如二级市场,对于LP而言,选到优秀GP的难度很高。

  03‍ 为什么坚持布局一级市场?

  作为家办LP,当前我们坚持布局一级市场的核心逻辑在于:

  一、目前一级市场存在“非共识性机会”

  目前中国一级市场处于3.0周期的起步期,新周期尚处于“孵化酝酿”的状态,其中存在“非共识性机会”。这里面包含对行业的理解,以及对周期的理解。

  我从业已有15年,近段时间正在经历着LP对一级市场非常谨慎的时期。导致LP谨慎的原因有很多,其中一个原因是上个周期中,部分基金的DPI偏低、投后过程关键信息透明度不够等,损害了LP的投资信心。但是在这一背景下,有很多优秀的投资机构被“误伤”了。

  当前,GP与LP正处于“重新建立信任”的阶段。在过去十几年中,我们长期保持对GP的研究,认为其中具有“成为伟大投资机构”和保持战略定力的「璞玉型GP」,特别是能够抓住中国经济动力换挡期下投资范式变化的机构,会在一级市场3.0周期中逐渐脱颖而出。在这一现状下,一级市场存在着“非共识性机会”。

  二、目前经济发展动力还处于重新产生合力的“换挡期”

  中国经济的新动力在哪里?在房地产退坡之后,哪些是主导中国经济未来20年的支柱型行业?哪些目前仍在孵化、处于新兴阶段的行业?哪些则是淘汰型行业?对于以上问题,二十大报告已经描绘出了蓝图。目前,可能尚需要一段时间去孵化、让种子发芽长大。这段时间是社会重新凝聚发展共识,产生合力效果的换档期。

  譬如对比1978年的改革开放,大概经历14年,在1992年南巡讲话后,全国才形成了发展市场经济的合力。自十八大以来,供给侧结构性开始改革,中国经济的增长动力逐步调整,人们对新征程和新周期,会有学习、接受并躬身入局的过程。经过了12年,我们正身处在一个新周期的演变之中。我认为,在每个新事物的孕育阶段,都会有一个认知的过程。目前新的发展共识正在形成,合力的效果正在显现。现在布局一级市场就像在投资早期项目,“第二产业数字化科技化”和“基础科学产业化”的新周期才刚刚开始。

  三、相对于二级市场,一级市场可能更容易接触到项目和实业,未来基于产业的理解进行投资愈加重要。

  目前处于新旧经济动能的换挡期,新周期下的新动能多数还处于早期阶段,因此一级市场中的机会和赔率更具吸引力。

  四、一级可以孵化家业长青的第二实业曲线

  只有一级可以接触到处于早期阶段行业中的项目和实业,二级不容易。此外,只有一级可以孵化出家族的实业第二曲线,二级不可以。

  从以上目的出发,我们希望保持对一级市场足够的关注,来加深自身对尚处于早期阶段的项目和产业的理解与认知。

  04‍ 如何布局一级市场?

  当前如何布局一级市场?我们核心关注四大趋势的“交集”部分:

  第一,当前全球经济处于下行周期,日本和欧洲或将率先进入衰退,美国经济韧性更强,可能在未来2-3年也会进入衰退期。但无论经济如何下行,中国和美国作为全球唯二的统一大市场,其中必然存在结构性增长的行业,这构成第一个趋势。

  第二,中美在未来10年、20年甚至更久的周期中,都将处于大国博弈的过程中。这是时代的趋势,我们改变不了。在这一时代背景下,在中美一定有不受博弈影响、甚至受益于博弈影响的行业,其中中国和美国的受益行业有所不同。

  第三,在国企提升竞争力,民企寻找新动力的背景下,投资国企和民企的领域是不一样的。

  第四,在一级和二级两类资产中,需要辨别哪些是属于一级的机会,哪些是属于二级的机会。

  作为家办LP,我们会综合以上四大趋势的“交集”部分中,选择自身投资能力和资源边界中能够把握住的行业,进行研究和投资。

  我们始终希望在一定概率下,捕捉到不确定性中确定性增长的领域进行投资。 当前,我们用可预期的悲观心态来谨慎投资,希望投出3.0周期中的优秀GP和项目。