退出能力将成为投资机构未来核心能力

进入2022年，创投行业投资逻辑的变化已被摆在纸面之上了。

我们看到，在过去中国互联网发展的黄金二十年，特别是在2010年-2018年这段TMT投资高潮期间，GP在每年的业绩大会上一定会把今年自己投出了多少钱，投中了多少个独角兽，估值翻了多少倍放在最显眼的位置，并给予大量笔墨重点渲染；但现在最明显的变化是，GP在与LP的关系中，关心IRR已成为过去式，DPI成为了GP向LP报告中最核心的指标，毕竟DPI才是对真正退出收益真金白银的统计。

同时我们还看到，今年美股、港股IPO退出的渠道正在收紧，而在A股市场多以跟国家的产业导向相关企业，此外科创板、北交所又还太稚嫩，通过IPO的方式退出越来越难，而以并购、回购、老股转让、S交易等非IPO方式在股权二手交易市场上变得活跃，可遗憾的是过去20年间,中国本土市场上成长起来的PE、VC对退出这件事情并不重视。

但资金端考核GP的机制的发生变化，必定会倒逼GP寻求多元化退出渠道，未来退出能力一定会成为投资机构核心能力，那么投资机构应该如何建设退出体系呢？优秀的投资机构模型又是怎样的呢？

风险投资行业巨变

时代呼吁退出能力

当前，风险投资行业正在发生一些巨变。

首先，风投机构的投资范式与投资方式发生了根本性的变化。我们都知道在互联网时代是赢家通吃，所以大多数基金，尤其是以美元基金为代表的基金可以通过一个项目（可能能够达到万亿的市值）的成功，轻松赚回整支基金。但是在to B的这样的一个时代，达到万亿市值的公司在中国市场只有宁德时代一家公司，哪怕是实现千亿级的公司都是非常困难的，所以在to B的这样的一个时代，它其实是一个细分行业群龙共舞的一个时代在。以锂电池举例，到行业第十名甚至第15名，他依然也能够上市，也能够分得一杯一杯羹。

所以当投资这个大多数公司都能够上市的行业时，会发现其市场集中度是非常低的，竞争格局和互联网to C的这个时代是完全不一样的，所以在竞争格局非常分散的这个状态之下，大多企业的这个市值基本上是在百亿市值之间，在a股市场上，约70%以下的公司是在市值一百亿以内，也就是说国内a股市场，我们投资的大多数的to B公司市值范围在五亿美金到三十亿美金之间，所以导致机构很难通过一个项目就赚回。即互联网时代赌赔率，2B时代赚胜率，这就是投资范式之变。

其次就是投资方向之变。在过去几年里，投资基本可以说是互联网时代，很多投资基本都以互联网和移动互联网为主。然而时至今日，互联网/移动互联网创新已经泛善可陈，自然其被投热度也就下降了。此外，消费、医疗等曾经热门的投资领域，如今也都偃旗息鼓了。而背后的主要原因也都各自不同。消费的热潮主要是被投资人“推”起来的，某种程度上可以说是投资人头脑发热下做的决定，到现在来看，很多发现单店模型都很难成立。自然如今冷静下来，对于消费的投资也就放缓了。

而医疗以及硬科技等相关投资方向，方兴未艾、蓬勃发展。但项目的验证周期更长、竞争不确定性更高，商务关系更复杂。同一个技术目标可能会有有各种不同的技术路线。所以到底压住哪条技术路线，这是一个问题。而在这条技术路线上我们到底压住哪家公司，这又是一个问题。那么从技术路线到产品原型，从产品原型到批量化生产这样的一个大规模生产过程中，每一个阶段跨越中的不确定性都在升级。对应带来极大的这样的一个需要的能力和禀赋是完全不一样的。所以导致竞争不确定性更高。

第三个变化则是募资方式的变化。现今这个市场上个人LP基本上是处于弹尽粮绝的这样的一个状态，他们的出资意愿其实是非常薄弱的。而市场化母基金的话呢？我们看到是绝大多数的这个市场化母基金，其实是口袋也是空的。那么从CVC的角度来说，老一代上市公司饱受挫伤，新一代上市公司初出茅庐，在最近这几年有一个相对比较积极的出资意愿。而实际上更多的出资是以国资和地方政府的基金为主，这也就导致其招商属性强，所以募资对象也会发生一定的变化。而与之相应的，在募资变化的同时，LP们也都在不断成长。在过去十分看重IRR的时代终将迎来告别，募资时更关注的将会是DPI。

最后就是退出方式上发生了极大的改变。一方面，受到地缘政治等因素的影响，中港股集体受挫，美股大门基本紧闭起来了。而港股则是偏好不同。该如何理解这个偏好不同呢？以现在最火热的硬科技为例，对于硬科技这样的科技类企业，很多都是长期处于没有收入和利润的状态。而港股实际上恰恰偏好具有现金流的企业，因此对于硬科技的企业来说，想要在港股IPO上市是有一定难度的。那么投资人想要通过港股IPO退出也就变得困难重重。

与此同时，相对欢迎硬科技企业的则是科创板以及北交所，迎合了我们to B以及硬科技的这样的一个热潮。但是同时带来的这个问题是什么？那就是一二级市场倒挂非常的严重！那么很多公司都会处在申请I P O以及I P O的这样的一个状态之下，但它们的估值是高于它上市之后的这个估值。所以会导致I P O的时候，企业会破发，很多基金也都是亏钱的。因此，I P O将不再是一个最佳的退出路径。并且在此后，小市值公司或将持续盛行一段时间，那么高估值的项目还能赚到钱吗？

时代新变局下

市场更重视退出

在上述风险投资格局的四大变化之下，市场变得越来越重视退出。最主要的原因就是，时代在呼吁退出。在经过20多年的发展，中国股权投资市场早就积累了数万亿计的存量资产，已到不得不退的状态；而主流机构基本经历了10年以上发展，像达成资本，深创投，同创伟业等这样的头部投资机构，每家机构存量资产也都在300+以上。对于这样的资产存量状态，也已经到了不得不退状态；人民币LP越来越重视DPI数据，使得投资机构也不得不重视退出。

另一方面，现今创投圈的退出逻辑在各种变化的影响下也发生了相应的改变。就是前面提到的四个变化影响下的三大退出逻辑变化。一是风险投资逻辑和范式变化，使得过往依赖IPO退出的方式，无法再创造令LP满意的DPI；二是一二级市场倒挂，使得IPO未必成为最赚钱的退出方式，必须综合运用其他退出方式；最后第三则是过去的几年里，一级市场的经济周期、风口轮动、政策波动，导致市场情绪的变化特别快。去年大家都在疯狂的去投消费，但是今年消费已经偃旗息鼓了；前两年大家疯狂的投医疗，现在医疗起病已经非常惨淡；还有教育等行业也都是如此。所以，对于退出窗口期的抓住变得更为重要。

对于如今大家都争投的新能源和半导体，这个风还能够继续刮多长时间呢？这是值得重视和考虑的。也建议大家保持着怀疑的态度，去抓住退出的窗口，这也是一个投资人应该具有的重要的能力。而现在的一些投资人都处于一个叫做顺其自然的这个状态，缺乏主动管理的意识，更多处于一个叫做被动退出的状态。所以，投资人以及投资机构，在退出能力的建设方面是远远落后于投资能力的建设的，这也已经成为了投资机构的发展短板了。绝大多数投资机构在退出方面的尝试是一城一池的尝试，缺乏战略高度，缺乏体系建设。因而，很多投资机构亟需退出体系建设。

具体来看，退出的第一大工作，是统战工作，也就是统一战线，统一思想的这个工作。在基金的内部要统一的深化退出这个思想，要所有部门以及合伙人都形成统一的退出的意识和原则。达成了退出原则的思想建设阶段后，那么就可以进到下一步流程和制度的建设。需要机构建立各项退出的流程，决策机制以及执行流程。第三则是要建立各种制度来保障流程的执行，要使得上下同欲、左右同心。要实现部门所有的人员，所有的层级，都按照相应的制度和流程来执行退出相关工作。第四个方面的话呢，叫做退出人才的梯队建设。也就是说，要建立阶梯化的退出人才体系，有专门的退出负责人、执行人，外部的合作伙伴等等。此外还需要建立退出的激励机制。

只有当退出理念深入人心；退出流程，合理清晰；退出制度完善；退出人才梯队健全，再加上后实用、高效的退出方法，最终结果退出效果那么就是可以期待的，可以预期的，可以预测的，并且成本也将更低，收益也将抬高。

总的来说，当今创投市场发生着巨大的变化，使得资本市场对于退出的能力要求也越来越高。搭建完善的退出体系建设，是补全未来优秀投资机构的模型的重要手段。只有靠实力说话，形成募、投、管、退四方位正循环，才能真正的让机构做大做强。

来源：青年投资家俱乐部

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