关于政府引导基金，合肥模式的启发思考

现在，政府引导基金已成为中国资本市场的主导

力量。据2020年统计数据显示，我国由政府国有控股和参股LP的投资金额比例已达90.4%。合肥在政府投资方面的实践探索，给我们对未来政府引导基金发展带来一些启发思考：

1)投资操作问题——直投还是母基金?通常，政府基金都是做母基金的，通过参股子基金，把资金交由市场机构或团队运作，本身不直接进行项目操作。这种方式由于远离市场，导致政府很难有市场话语权和资产掌控权，结果容易导致“委托代理”机制的严重不对称：即政府“委托”出去的是机会与收益，留下的是风险;市场机构“代理”的是商业经营，推掉的是责任。同时，政府不做直投，最终培养不出自己的人才队伍，也难以建立起对市场的反应机制。合肥的实践表明，条件具备的话，政府可以直接做投资，并且，还可以“领投”方式进行操作。类似还有，如江苏省高投集团负责运营的省创投引导基金，起初也是一直做母基金，后及时转向直投，才获得快速发展，并成功孵化出像“毅达资本”这样的市场品牌。

政府做“直投”甚至“领投”，也为解决“返投比例”问题找到途径。目前，在政府引导基金管理中，“返投比例”成为政府出资与市场机构运作之间最纠结的矛盾。客观讲，我国“分灶吃饭”的财政体制下，任何地方的政府资金都希望用在当地，很难想象让自己的钱用到别人身上，加上大多基金本身就定位在培育本地产业，因而，即便烂也要“烂在锅里”。这种行政性的人为限制，制约着“资源优选”的市场化操作，导致许多地方政府基金运作不良。为缓解这一矛盾，一些地方逐步降低“返投”的具体比例指标，但仍难抛弃“返投”要求，故尚难根本解决问题。实际，这都是在政府出钱自己不操作而交给别人去投资的情况下必然要带来的问题。现在，合肥政府自己出钱自己投，而且还领着别人投，就根本不存在什么“返投”的问题。当然，做到这一点，无疑要有资金实力，更要有足够专业的管理水平。

2)投资效益问题——要收益还是要引导?以往，我们习惯认为，政府引导基金都不以盈利为目的，更多是为撬动社会资源，扶持地方发展和获取长期社会效益。这种对政府引导基金功能的笼统设定，容易导致政府基金与市场资金在目标诉求等方面的冲突。

政府的钱要不要效益?不宜泛泛而论，应作具体分析。从政府的资金投向看，对产业创新初期或早期的投资，属于创业投资引导，因为这是市场失灵领域，风险大，需要政府作前期引导，这种投资往往很难有经济效益，讲不了即期回报，政府主要是着眼长远利益;而在产业成熟期，属于完全竞争领域，政府进入是一种产业投资引导，目的是依照国家产业政策导向和地方产业布局，引导和集聚社会资源把产业做大做强，以体现对经济的有效支撑。这类投资不能不讲效益，并要以效益回报来检验投资的成效。

从政府的出资形态看，当政府资金以财政预算性质安排使用时，是不能讲眼前效益的，它追求的是社会公平、长远发展;而当政府资金以基金方式进入市场，它与市场资金的诉求则是共同的，都要讲效率、效益。唯此，才符合市场运营规律，也才能使各方利益协同起来。进入市场的资金、基金，如果都不讲效益、效率，就很难体现市场机制，最终造成资源的浪费。只投不赚的结果，就是无法持续。

现实中，市场对政府进入竞争领域的担忧，主要在如何避免“与民争利”?其实争不争利，关键不在政府投资是否获利，而在收益如何处置。政府获得投资收益后应体现激励原则，更多让利给市场机构或其他LP主体，以引导和调动它们进入市场的积极性。但这属于投后效益的再分配问题，已不是投资本身问题。

合肥政府在投资收益上的实践探索，为政府引导基金的市场化运作提供了现实样本，也为国有资本管理方式改革开辟了有效路径。目前，国资管理的目标思路就是“保值增值”。实际上，“增值“是”保值“的一种能力。只有”增值“，才能真正实现”保值“。合肥的实践证明，国有资本完全能够通过“增值”收益的途径，实现对国有资产超额“保值”的预期。

目前，从增值投资的具体领域看，合肥做得比较成功的不是“风投“、“创投”，主要还是“产投”。下一步，需要加强对创投引导的部署，更多在“投小”、“投早”上积累经验，这是政府引导基金最应“偏重“并有所作为的地方。全国也是如此。据最新数据显示，2021年上半年，我国新设立的政府引导基金还是多以产业投资类型为主，基金数量48只，占比为85.71 %，目标管理规模1585.57亿元;而创投基金数量仅为5只，目标管理规模163亿元，与产业投资相差近10倍之多，这一倾向应得以重视和调整。

3)投资角色问题——裁判员还是运动员?政府直接做投资，“引导”变成了“主导”，这不免带来对政府角色定位的思考：市场投资活动中，政府是当“裁判员”还是“运动员”?

以往，人们对政府的认识，都是定格在宏观调控者、规划制定者、秩序维护者上，基本是“裁判员”角色，不作“运动员”的。合肥的做法颠覆了人的这一认知。政府把企业招进来，不只在“岸上”看企业游泳，而是跳进水里跟企业一块游，好处是当企业呛水了能够及时拉上一把。应该说，政府的初衷不是取代市场，而是努力将有为政府与有效市场结合起来，以政府更有为推动市场更有效。

但事物发展总是辩证的。在竞争性领域，政府直接进入会不会造成机会和利益上的某种不平等?说到底，这是对政府属性与市场属性、政府行为和商业行为关系的把握问题。市场经济条件下，政府投资行为有着一种“放大”、“延展”的效应，这种效应可能是正面，也可能是负面的，需要我们给以关注并妥善处理好。

4)投资风险问题——如何平衡责任与空间?有投资就有风险。政府进入市场直接进行操作，带来的问题便是：一当出现损失或失败，风险由谁来承担?

无限风光的背后，成功从来就不止一面。合肥过往实践就曾有过投资失败的教训。如2009年，合肥新站高新区斥资20亿元引进日立等离子面板项目，这在当年成为中国大陆第二条等离子面板生产线，后来彻底失败，项目企业“鑫昊”最后变成了一家房地产开发公司。在合肥，类似这样失败的案例还有熔盛造船、赛维光伏、北大未名生物等，几乎都是打了水漂。

客观讲，我国现行国资管理体制主要是针对生产经营型业务建立的，对属于资本投资型业务的发展还有许多不适应方面。如资产定价和项目退出机制对审计评估、进场交易的刚性要求，不能满足创新项目投资的需要;国资经营考核对利润指标逐年刚性增长的要求，不太契合创新资本投资的周期性特点，这些都需要予以关注和研究。

外界说合肥是“赌博”不合适，合肥说自己是”拼搏“也不够。因为，无论怎么“博”，都要考虑其“博”后的结果都有成或不成。只要是投资，就不存在弹无虚发的“神话”。由于政府设立产业投资基金都是为了产业升级和经济转型，所以资金规模一般都要比股权投资大出许多，一旦出现问题，势必给国家和地方带来重大损害。面对巨额资产损失，仅靠做事人的觉悟、情怀和担当是不够的。目前，安徽也在研究建立”种子投资和风险投资容错和尽职免责机制”，但真要执行起来还有个过程。我们在鼓励敢试敢闯的同时，对可能出现的风险结果处置，要有相应的制度保障。更重要的是，应建立有效的御险防范机制，确保国有资产不出现重大风险闪失。

在我国改革开放大潮中，安徽向来是一片神奇的土地。今天的合肥探索，让我们看到的不只是安徽及合肥在政府基金投资上的成功，更多是应关注，这一实践对我国未来政府引导基金发展及整个资本市场建设，将会引发怎样的牵动影响?

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